一、物联网的发展潮流势不可挡
物联网(Internet of Things，IoT)概念最早于1999年由美国麻省理工学院提出，早期的物联网是指依托射频识别(RFID)技术和设备，按约定的通信协议与互联网相连接，使物品信息实现智能化识别和管理，实现物品信息互联而形成的网络。物联网内涵不断扩展。根据中国信通院的定义，物联网是通信网和互联网的拓展应用与网络延伸，它利用感知技术与智能装置对物理世界进行感知识别，通过网络传输互联，进行计算、处理和知识挖掘，实现人与物、物与物信息交互和无缝链接，达到对物理世界实时控制、精确管理和科学决策目的。我们认为，物联网的核心在于由分布在各节点处的传感器采集所需的数据，然后借由网络传递、汇聚，再对数据进行处理、分析，进而获取有价值的信息后加以利用，最终应用于生产、生活、工作、学习的方方面面。
物联网串联各类智能终端，实现智慧化生活。智能设备飞速发展，从智能电视、智能家居、智能汽车、医疗健康、智能玩具、机器人等延伸到可穿戴设备领域。智能硬件终端需要基于物联网来实现端到端的衔接联动，物联网将赋能智能硬件向多元的消费场景渗透，从而创造更加便捷、舒适、安全、节能的生活环境。
物联网助力企业降本增效，重塑商业模式。物联网一方面能够大幅降低设备个别运算和数据储存的成本，另一方面可以把物体转化为有关该物体的信息源。物联网与人工智能的融合将创造一种区别于产品和服务的新方式以及能够自主管理的全新价值源——信息及洞察力，从而使制造企业的竞争领域不仅限于产品功能及服务，而是扩展到通过使用这些产品或服务所创造的信息和数据，颠覆以往对于商业价值的定义与框架。根据Vodafone IoT Spotlight 2020调研数据，95%的受访企业认为物联网投资带来了正向回报，87%的受访企业认为物联网优化了核心经营战略，84%的受访企业认为物联网帮助它们在新冠疫情期间保持业务连续性。
物联网已经成为综合国力竞争的重要因素。新一代信息通信技术正在全球范围内掀起新一轮科技革命和产业变革。作为信息通信技术的突破方向之一，物联网蕴含巨大的增长潜能，是重要的战略性新兴产业。各个国家政府纷纷进行物联网战略布局，瞄准重大融合创新技术的研发与应用，寻求把握未来国际经济科技竞争主动权。2020年以来，高层对“新基建”给予高度关注，其中物联网是重点方向之一。
二、物联网的垂直应用场景众多
物联网应用场景较多，我们认为应重点关注C端的智能家居，B端的智能网联汽车、工业互联网等。
2.1 智能家居：“疫情+鸿蒙”催化，有望保持较快增长
智能家居是以住宅为平台，基于物联网技术、软件系统、云计算平台等构成的家居生态圈。物联网应用于智能家居领域，能够对家居类产品的位置、状态、变化等进行监测，分析其变化特征，同时根据需要进行反馈，还可以实现对家居类产品的远程控制。通过数据收集和分析，智能家居可以自主为用户提供个性化服务。智能家居的发展趋势可能将遵循“单品先智能化”(如智能家电、智能门锁、智能窗帘、智能电饭煲、智能照明、智能安防等)，再“彼此联网协同”，最终实现整个智能家居应用场景的全系统智能化。
消费年轻化，消费升级化，共同推动了智能家居的发展。随着其收入水平的提高，以80后和90后为代表的青年人群已经接管了家电购买的话语权，逐渐成为我国智能家电消费的主力军。不同于传统消费者关注产品的价格和品牌，青年消费者对居家生活品质有着更高的要求，在选购家电时考虑的要素更加多样化，尤其是对家电的“智能化”(占比71.5%)和“与其他家电联网”(占比61.7%)的要求更高，而这两个要素也反映出我国青年消费者对于智慧型联网家电的需求，已经成为其家电消费的主流。
从某种角度而言，新冠疫情也激发了智能家居的需求。2020年新冠疫情期间，“宅经济”得到迅猛发展，为符合“宅家生活”概念的小家电带来了增长契机。根据GfK数据，2020年全球小家电零售额达680亿美元，同比增长15.1%，全球零售量达13亿台，同比增长8.2%，其中厨房类、清洁类小家电增长明显。
鸿蒙2.0发布，利好智能家居发展。2021年6月，华为正式发布鸿蒙HarmonyOS 2.0，瞄准以智慧物联生活等为代表的IoT市场，将品牌之间的壁垒推倒，打破产业孤岛现状。华为预计，2021年底搭载鸿蒙操作系统的设备数量将达3亿台，其中华为设备超过2亿台。鸿蒙官网显示，目前美的(000333.SZ)、方太、苏泊尔(002032.SZ)、九阳(002242.SZ)等知名家电品牌已推出支持鸿蒙OS的产品。我们预计，鸿蒙有望重塑生态，打破壁垒，助力物联网发展。
智能家居市场有望快速增长。Strategy Analytics数据显示，全球范围内将近2.5亿个家庭已拥有至少一部智能家居设备，随着设备价格的下降，未来户均设备数量将进一步提升。Strategy Analytics预测，2021年全球消费者在智能家居相关设备上的支出将达到620亿美元，预计2025年将达到880亿美元，五年复合增速15%。
2.2 智能网联汽车：连接“车-路-人-云”，前装加速渗透
智能网联汽车将推动汽车走向网联化与智能化。网联化即车联网，是以车内网、车际网和车载移动互联网为基础，按照约定的通信协议和数据交互标准，在车-X(车、路、行人及互联网等)之间进行无线通信和信息交换的大系统网络，是能够实现智能化交通管理、智能动态信息服务和车辆智能化控制的一体化网络。前工信部部长苗圩曾表示，5G最大的应用是移动状态的物联网，而移动物联网最大的市场可能是车联网。
车联网包括车载信息服务、智能网联、智能交通三个阶段，目前正在从第一阶段向第二阶段过渡。车联网应用的第一阶段以2G/3G/4G为核心，提供车载通话、车载导航、语音识别等车载信息服务。下一代车联网将以C-V2X与5G为核心，实现以智能化和网联化为基础的智能辅助驾驶、自动驾驶以及智能交通服务。其中，第二阶段即LTE-V2X将支持安全/效率类应用落地，例如智能网联汽车示范区已实现车辆避撞、实时状态感知、交通弱势群体保护、穿透显示、传感器共享、应急车辆预警、交通管理等功能。远期看，第三阶段即NR-V2X及5G将实现网联式自动驾驶，弥补自主式自动驾驶(单车智能)的不足，实现车辆与周围人、车、路等之间的信息充分交换，从而提升行车安全，降低车载设备成本，提高交通系统运行效率。
2020年车联网前装渗透率大幅提升，中国市场高于全球。根据IHS Markit数据，2020年全球车联网新车渗透率约为45%，预计到2025年将接近60%，2020年中国市场车联网新车渗透率近49%，2025年将超过75%，高于全球平均水平。根据高工智能汽车研究院监测数据，2020年国内新车(自主+合资品牌)前装标配车联网上险量为904.53万辆，同比增长47.57%，前装搭载率为47.42%，同比提升约18pp。其中，2020年国内新车前装搭载T-Box上险量为831.81万台(部分新车搭载通信模组集成主机方案)，同比增长37.26%。从通信制式来看，预计4G将长期占据前装车联网的主要份额，5G、V2X占比将逐步提升。
2.3 工业互联网：赋能智能制造，是第四次工业革命的基石
工业互联网是物联网在工业领域的应用，目标是智能制造。工业互联网是满足工业智能化发展需求，具有低时延、高可靠、广覆盖特点的关键网络基础设施，是新一代信息通信技术与先进制造业深度融合所形成的新兴业态与应用模式。工业互联网是物联网在工业领域的垂直应用，其实质是一种技术手段或解决方案，目标是要实现智能制造。由于工业产业涉及领域较多，包括石油化工、金属冶炼及加工、食品饮料、电气机械、服装造纸、医疗器械制造、重型机械制造、家电制造等等，因此工业互联网的应用范围十分广泛。数据显示：美国制造业过去三年在运营中采用较多的技术就包括物联网，比例为31%。
工业互联网正在成为第四次工业革命的重要基石。第四次工业革命的核心是深度融合网络化、信息化与智能化，通过工厂内部、工厂之间、工厂与消费者之间的智能连接，推动生产方式从“大规模制造”向“大规模定制”转变、工业增值领域从制造环节向服务环节拓展、程序化劳动被智能化设备所替代。各工业大国纷纷提出面向第四次工业革命的国家战略，如德国工业4.0、美国先进制造伙伴计划、中国制造2025等，这些国家战略普遍将工业互联网视为第四次工业革命的重要基石。
工业互联网典型案例——阿里犀牛智造赋能服装行业数字化转型。阿里巴巴(09988)凭借对服装行业产业链的把控能力，推出了“犀牛智造”平台，对服装制造企业进行自动化、信息化和智能化改造。犀牛智造打通淘宝、天猫平台的数据，为工厂提供精准销售预测、为商家提供报价基础、为供应链提供采购依据，数字化设计系统可以实现3D快速仿真测试，智能中央仓进行智能采购、柔性供给，智能导航“棋盘式吊挂”系统实现了厂内物料运转流程的优化。相较其他工厂，犀牛能够缩短75%的交货时间、降低30%的库存、减少30%的用水量，能够承接更多个性化、小规模的订单，同时可以保持低成本和高效率。在试点运营2年多时间里，犀牛工厂已累计为200位淘宝和天猫平台商家、主播、时尚达人等提供服务。
美国、欧洲和亚太地区是全球工业互联网蓬勃发展的三大区域。随着工业互联网概念的兴起与发展，世界各国普遍希望通过发展工业互联网来提升本国的工业实力，实现数字化转型。发达国家将新一代信息技术与其较为深厚的工业基础深度融合，而发展中国家则通过应用新技术手段来实现传统工业向现代工业的转型升级。整体来看，欧美地区在工业互联网市场中仍占据主要份额，但随着各地区增速出现分化，全球工业互联网市场已呈现三足鼎立的局面。根据CCID的数据显示，2019年北美、欧洲、亚太工业互联网市场规模分别为2996.4亿美元、2607.1亿美元、2412.3亿美元，占比分别为35.4%、30.8%、28.5%。
我国工业互联网产业规模持续扩大。据中国工业互联网研究院的测算，2019年我国工业互联网产业增加值规模达到3.41万亿元，名义增速达到22.14%，增速同比提升2.97个百分点。2019年我国工业互联网产业增加值规模占GDP比重达到3.44%，同比提升0.40个百分点，对国民经济增长的贡献达到8.70%，同比提升3.67个百分点。预计2020年，我国工业互联网产业增加值规模将达到3.78万亿元，占GDP的比重为3.63%，对国民经济增长的贡献达到11.81%，成为国民经济增长的重要支撑。
三、物联网的四层次十环节分析
3.1 物联网的体系架构可以分为四个层次
我们认为，物联网的体系架构可以分为四个层次：感知控制层、网络传输层、系统平台层和终端应用层：感知控制层：实现物联网感知与控制的基础，一般包括集成在终端设备中的传感器、控制器等硬件及相应的软件系统。感知控制层的主要功能是感知和识别物体，采集和捕获信息，然后经过本地控制系统初步处理后，将信息通过网络传递出去，供云端平台进行进一步处理、分析等。发展趋势是小型化、智能化和低功耗。网络传输层：实现接入互联网的关键，一般包括通信网络，以及通信模组、SIM卡等，除传输网络等通信基础设施外，还包括网络的管理中心、信息中心等，是物联网中最成熟的部分。网络传输层的主要功能是通过各类网络(蜂窝网、局域自组网、专网等)，在感知控制层与系统平台层之间及时、有序、安全地传递信息。系统平台层：提供物联网设备的操作系统、接入管理及应用开发的基础，既包括物联网的操作系统、安全软件、应用程序等，也包括远程的网络管理、终端/用户管理、数据存储及分析、应用开发服务等。系统平台层作为物联网中连接感知控制层和终端应用层的重要环节，向下要实现对终端/用户的“管、控、营”，向上要为终端应用层提供开发及运行环境、PaaS服务，并为各垂直行业提供通用基础服务。终端应用层：通过将物联网技术与垂直行业应用场景相结合，以实现万物互联的丰富应用。终端应用层中的终端是物联网应用的物理载体，应用包括应用软件、集成服务等。我们认为，聚集多领域的资源和能力，整合各种信息和应用，为客户提供智能化、泛在化、一体化的服务将是物联网应用的发展趋势。
3.2 物联网的产业链涉及十大环节
从物联网体系架构的四个层次再细分下去，结合产业中的实际分工，我们可以将物联网产业链划分为十大环节：芯片、传感器、控制器、通信模组、通信网络、操作系统、物联网平台、智能终端、应用软件与集成服务。十个环节一般属于产业链的上下游，存在先后的传导性，如芯片是传感器、控制器、通信模组及智能终端的上游，但部分环节并不一定有严格的先后顺序，如传感器和通信模组，应用软件与集成服务等。
芯片：物联网发展的“根基”。芯片是传感器、控制器、通信模组、智能终端的核心，涉及类型主要包括传感器芯片、控制芯片、基带芯片、射频芯片、存储芯片、电源管理芯片等，一般具备低成本、低功耗特点。
传感器：物联网的“五官”。传感器本质是一种检测装置，是用于采集各类信息并转换为特定信号的器件，可以采集身份标识、运动状态、地理位置、姿态、压力、温度、湿度、光线、声音、气味等信息。广义的传感器包括传统意义上的敏感元器件、RFID、条形码、二维码、雷达、摄像头、读卡器、红外感应元件等。
控制器：物联网设备的“大脑”。控制器是指独立完成某些特定感知、计算与控制任务的嵌入式计算机单元，含有电子线路硬件、嵌入式计算机软件等若干组成部分，是可以让被控对象具有期望的性能或状态的控制设备。
通信模组：物联网实现联网的“关键”。通信模组是物联网终端接入网络的关键器件。通信模组可分为局域网和广域网两类，常见的局域网技术有WiFi、蓝牙、ZigBee等，常见的广域网技术有工作于授权频段的2/3/4/5G、NB-IoT和非授权频段的LoRa、SigFox等，不同通信技术对应不同的通信模组。NB-IoT、LoRa、SigFox属于低功耗广域网(LPWA)技术，具有覆盖广、成本低、功耗小等特点，是专门针对物联网的应用场景而开发的。
通信网络：物联网的“网络通道”。通信网络是目前物联网产业链中最成熟的环节。广义上来讲，物联网的网络是指各种通信网与互联网形成的融合网络，包括蜂窝网、自组网、专网、卫星网等，因此涉及到通信设备、通信网络(接入网、核心网)、SIM卡制造等。物联网很大程度上可以复用现有的电信运营商网络(有线宽带网、2/3/4/5G移动网络等)，同时国内基础电信运营商具有垄断特征，是目前国内物联网发展的最重要推动者。
操作系统：物联网软硬件的“动脉”。操作系统(OS)是管理和控制物联网硬件和软件资源的程序，类似智能手机的IOS、Android，是直接运行在“裸机”上的最基本的系统软件，其它应用软件都在操作系统的支持下才能正常运行。目前，发布物联网操作系统的主要是一些IT巨头，如谷歌、微软、苹果、华为、阿里等，应用软件开发主要集中在车联网、智能家居、终端安全等通用性较强的领域。鸿蒙是可以应用于物联网的OS。
物联网平台：物联网的“管家”。物联网平台作为设备汇聚、应用服务、数据分析的重要环节，既要向下实现对终端的“管、控、营”，还要向上为应用开发、服务提供及系统集成提供PaaS服务。根据平台功能的不同，可分为三种类型：第一，设备管理平台，主要用于对物联网终端设备进行远程监管、系统升级、软件升级、故障排查、生命周期管理等功能，所有设备的数据均可以存储在云端;第二，连接管理平台，用于保障终端联网通道的稳定、网络资源用量的管理、资费管理、账单管理、套餐变更、号码/IP地址资源管理;第三，应用开发平台，主要为IoT开发者提供应用开发工具、后台技术支持服务，中间件、业务逻辑引擎、API接口、交互界面等，此外还提供高扩展的数据库、实时数据处理、智能预测离线数据分析、数据可视化展示应用等，让开发者无需考虑底层的细节问题将可以快速进行开发、部署和管理，从而缩短时间、降低成本。
智能终端：物联网的“承载硬件”。智能终端是指集成了传感器件和通信功能，可接入物联网并实现特定功能或服务的终端硬件及设备。To B类智能终端包括表计(智能水表、智能燃气表、智能电表、工业监控检测仪表等)、车载终端(车机、T-Box等)、工业设备及公共服务监测设备等，To C类智能终端主要包括可穿戴设备、智能家居、AR/VR等消费电子产品。在智能终端中，智能控制器扮演了“大脑”的角色，以微控制器(MCU)芯片或数字信号处理器(DSP)芯片为核心，并含有嵌入式计算机软件。
应用软件：物联网的“APP”。应用软件类似于手机APP，可能是SaaS服务，可以对物联网平台上的数据进行深度分析与应用，用户通过应用软件将可以享受物联网带来的服务和价值。应用软件开发须基于应用场景和用户需求，定制化程度较高。应用软件还包括帮助用户管理物联网设备及系统安全的软件。
集成服务：物联网的“落地实施”。物联网集成服务一般提供系统集成、解决方案等，如智慧城市建设、智慧工厂改造等。系统集成商可以帮助客户解决各类设备、子系统间的接口、协议及安全等问题，确保客户得到一站式的解决方案。集成商须熟悉相关行业，跨行业较难，因此不同行业的集成商各有生存空间。
四、物联网已经处于爆发的前夜
物联网可能将经历三个发展期，当前处于爆发前夜。根据中国信通院的研究成果，物联网发展的第一阶段：爆发前期。从2016年物联网专有网络出现、巨头纷纷入局物联网，到2020年5G网络加快部署、巨头拓展物联网生态、行业规模化连接出现显著效果，物联网与新技术融合初显成效，物联网具备了较强的产业能量和市场预期。但受限于成熟的产业探索需要时间培育，供给侧和需求侧的平衡需要不断磨合、供给侧的互补需要合作共赢等因素，爆发前夜仍将持续数年。第二阶段：爆发期。经过长期产业和市场培育，供给侧与需求侧基本实现平衡，更多的行业边界开始模糊化，横向数据流通范围增大，数据价值在产业收益中的占比明显增大，物联网部署实施要素逐步完善，高价值应用不断开花，物联网基础设施实现局部整合。第三阶段：全面爆发期。需求侧成为拉动物联网的主力，物联网应用需求与基础设施实现解捆绑，泛在、可定义、统一化基础设施建立，积木式物联网应用搭建模式普及，基础设施与应用实现循环迭代，具备持续升级能力。
全球物联网较快发展，连接数已经超越非物联网连接数。根据IoT Analytics数据，2020年全球IoT连接数达到117亿个(消费者或B2B设备，不含NFC、RFID等单向通讯技术)，在全部联网设备中占比54%，首次超过非IoT连接数(移动电话、平板、PC、固定电话等)。其中，蓝牙、Zigbee、WiFi/WLAN等短距离网络连接的IoT占比约70%，2/3/4/5G、NB-IoT、eMTC等蜂窝通信技术连接的IoT占比近20%。IoT Analytics预计，2025年全球IoT连接数将达到309亿个，较2019年增长164.10%，2019-2025年CAGR高达21%。
中国蜂窝物联网连接数引领全球，2021年发展有望再次提速。根据IoT Analytics数据，截至2020H1，中国三大运营商蜂窝物联网连接数已占据全球75%份额，较2015年实现大幅提升。根据工信部数据，截至2021年5月末，中国移动、中国电信、中国联通合计发展蜂窝物联网终端用户12.58亿户，比2020年末净增1.22亿户，已超2020年全年净增用户数(1.08亿户)。其中，应用于智慧公共事业、智慧交通、智能制造的终端用户占比分别达22.1%、17.6%、17.3%。我们预计，2021年国内蜂窝物联网用户数有望净增超2亿户。
GSMA认为全球物联网将保持高速增长势头，产业物联网占比将提高。从物联网连接数的结构来看，当前面向消费者或以消费者为最终用户的物联网应用占据了绝大部分，如智能锁、智能音箱、可穿戴等智能家居产品。我们认为，随着物联网加速向各行业渗透，行业的信息化和联网水平不断提升，企业物联网连接数占比将明显提升。根据GSMA数据，2019年消费物联网连接数占比58%，企业物联网连接数占比42%，预计到2025年，消费物联网连接数占比将降至46%，企业物联网连接数占比将提升至54%。从收入来看，GSMA认为2019年全球物联网收入为3430亿美元(约人民币2.4万亿元)，预计到2025年将大幅增长到1.1万亿美元(约人民币7.7万亿元)，年复合增长率高达21.4%，平台层、应用层将带来绝大部分增量。
五、物联网投资建议与推荐标的
虽然物联网目前已经进入发展的快车道，但由于仍处规模化发展初期，因此首要的任务应该还是以“联网”为主，至于“应用”，短期内仍将以基础的采集、传递、汇聚、分析为主，更高级的增值服务或应用的爆发还有待时日。我们认为，物联网的发展将经历由“快速联网”到“规模联网+应用服务”的过程。因此，投资上短期来看，我们认为应重点聚焦“连接阶段”的投资机会，具体包括两个方面：一是具有通用性、与连接数增长正相关的产业链环节，建议重点关注芯片、通信模组、通信网络、传感器、系统平台;二是具有爆发力，与率先爆发的垂直行业应用强相关的产业链环节，建议重点关注智能家居、智能网联汽车、智慧城市(如水电燃气远程抄表、安防监控、智慧交通等)、工业互联网/智能制造等。中长期来看，我们认为物联网安全值得重视。物联网各产业环节涉及公司较多，我们参考CS物联网(930712)进行了标的分类。
科技发展的规律遵循“硬件突破->网络升级->终端普及->应用爆发->硬件迭代”。复盘美股两轮科技股牛市，我们认为科技股投资也遵循上述规律。从共性上来看，美股和A股科技牛市都具有从硬件到软件，从基础设施到上层应用的规律。展望未来，5G已规模商用，科技的发展阶段又进入终端普及与应用爆发的前夜，因此我们认为市场的投资主线已转向应用。物联网作为5G应用的重要方向，投资正当时。从近期CS物联网(930712)指数的表现来看，也反映了市场的投资热情，跟踪该指数的华夏中证物联网主题ETF也开始发售。
站在通信行业的覆盖范围来看，我们重点推荐通信模组与智能控制器两个板块。通信模组我们以蜂窝类为主，国内蜂窝通信模组厂商主要包括移远通信、广和通、日海智能、有方科技、美格智能、高新兴等，国内智能控制器公司主要包括拓邦股份、和而泰、科博达、朗科智能、振邦智能、贝仕达克、朗特智能等。
5.1 通信模组：万物互联的关键，中国厂商崛起
蜂窝通信模组的成长性无虞。Counterpoint数据显示，2020年全球蜂窝通信模组出货量为2.65亿片，同比下降6%。IoT Analytics数据显示，2020年全球蜂窝通信模组收入31亿美金，同比下降8%。而得益于国内较好的疫情管控措施，2020年中国蜂窝通信模组市场同比增长14%。我们预计，随着新冠疫情影响逐步减弱，全球蜂窝通信模组行业有望恢复高增。Counterpoint预计2024年全球蜂窝通信模组出货量将达到7.8亿片，2019-2024年GAGR为23%，收入将达到115亿美元，2019-2024年GAGR为26%。
通信模组竞争格局“东升西落”，中国企业未来可期。国内蜂窝通信模组厂商主要包括移远通信、广和通、日海智能、有方科技、美格智能、高新兴等，海外厂商包括Sierra Wireless、Thales、Telit等。移远通信蜂窝通信模组出货量份额从2017年的19%(全球第二)提升至2020年的37%(全球第一)，收入份额从2017年的7%(全球第四)提升至20Q3的25%(全球第一)。广和通蜂窝通信模组出货量份额从2017年的6%(全球第六)提升至2020年的9%(全球第二)，收入份额从2017年的2%(全球第八)提升至20Q3的8%(全球第五)。
在车载通信模组市场，移远通信、广和通已占据优势。移远通信已与全球超过60家主流Tier1供应商和30多家知名整车厂合作，包括上汽(600104.SH)、一汽(000800.SZ)、北汽(600733.SH)、长安、蔚来(NIO.US)、红旗、东风、特斯拉(TSLA.US)等车企，完成了近50个项目的交付量产。高工智能数据显示，2020H1移远通信在国内自主及合资品牌乘用车前装4G模组市场的份额达到35.99%，排名第一。广和通2020年通过收购Sierra Wireless车载模组业务完成车联网布局(暂未并表)，一跃成为全球车载通信模组龙头，主要客户包括大众、PSA、FCA等，2018年全球市占率约20%。
5.2 智能控制器：智能终端的大脑，格局“东升西落”
控制器是万物智能化的基础，市场空间大。控制器是自动控制系统的“大脑”，是可以让被控对象具有期望的性能或状态的控制设备。智能控制器一般以微控制器(MCU)芯片或数字信号处理器(DSP)芯片为核心，含有嵌入式计算机软件，是技术密集型产品，应用领域广泛。随着电子终端产品日益智能化、集成化，智能控制器的技术含量和附加值也不断提升，我们估计2019年全球智能控制器市场规模约为1.4万亿元人民币。
智能控制器行业的市场格局呈现以下四大趋势。
第一，专业化分工大势所趋。早期智能控制器行业发展比较分散，往往依附于某个细分产业作为整体产品中一个附属部件而存在。随着终端用户对产品自动化和智能化的要求不断提高，智能控制器的技术难度和生产成本也不断上升，智能控制技术逐步成为一个专业化、独立化和个性化的技术领域，一些专业的智能控制器供应商开始出现。出于对产品要求的提升及成本控制的考虑，越来越多终端厂商开始将智能控制器外包给专业厂商进行设计生产，促使智能控制器行业不断发展。目前，海外家电龙头厂商伊莱克斯、惠而浦、博世西门子，以及电动工具龙头厂商TTI、百得、牧田等，已基本全面外包控制器，国内家电厂商也开始跟进这一趋势。
第二，ODM成为主流。智能电控产品作为整机设备中技术含量较高的核心零件，需要根据对应终端设备的具体类别、应用领域、功能型号进行定向研发及生产。这种行业经营特点决定了智能电控产品生产企业与下游终端设备客户的联系较为紧密，进而演化出OEM(代工生产)、ODM(设计生产)两种经营模式。在智能控制器行业的发展初期，以OEM模式为主，随着专业化分工发展，智能终端形态越来越丰富，以及智能控制器企业技术实力不断增强，行业经营模式逐步由OEM向ODM业务模式转型。目前，ODM厂商在家电控制器市场份额约40%，在电动工具控制器市场份额约70%，未来有望持续提升。智能控制器OEM厂商主要包括伟创力、金宝通、喜玛庆等，ODM厂商主要包括拓邦股份、和而泰、E.G.O、代傲等。
第三，市场份额“东升西落”。中国作为各类机电产品的重要生产基地，产业体系完备，拥有大量技能娴熟的产业工人，发达国家相关产业大量向以中国为代表的发展中国家转移，中国高速发展的电子信息产业为智能控制器行业建立了牢固的技术根基。与海外对手相比，中国智能控制器厂商具备得天独厚优势，包括工程师红利、供应链优势、良好的成本费用控制、7*24小时服务响应、敏捷交付等，这些优势在全球化分工及智能控制器制造商自身发展过程中有望得到强化，市场份额持续提升。例如电动工具控制器，TTI(创科实业)的控制器供应商基本全部在中国大陆，包括拓邦股份、和而泰、朗科智能、贝仕达克、振邦智能等，中国控制器供应商的支持配合、快速响应，是TTI能够抓住无绳化机会窗口超越博世、牧田等传统龙头的重要原因。
第四，汽车控制器也逐步开始外包。汽车电子控制器技术门槛较高，目前通常由电控系统Tier1供应商自主研发生产，博世、大陆、电装等国际巨头市场份额领先。近年来，全球汽车行业正在经历深度变革，包括“需求下滑”、“转型加速”、“竞争加剧”、“供应链重塑”等，传统Tier1巨头压力巨大。在此背景下，为降本增效、加速转型，Tier1巨头可能选择将部分控制器产品外包，国产厂商迎来良机。
新冠疫情叠加芯片短缺，中国智能控制器厂商进一步抢占海外竞争对手份额。新冠疫情导致消费者居家时间大幅延长，海外家电(特别是小家电)、电动工具需求明显向好。得益于中国迅速、有效的疫情管控举措，国内企业快速复工复产，中国智能控制器企业在海外竞争对手仍受疫情困扰时抢占部分订单。同时，面对2020H2以来全球性的元器件短缺、涨价，中国智能控制器公司在备货、锁价、价格传导等方面做了充足准备，展现出良好的供应链管理能力，这又进一步其带来增量订单。对比国内外家电及电动工具智能控制器公司2017年以来收入增速情况，可以发现中国大陆厂商普遍维持高速增长，而海外厂商收入基本停滞。我们认为，智能控制器行业“东升西落”的趋势在疫情结束后仍将持续。目前来看，国内智能控制器上市公司主要包括拓邦股份、和而泰、朗科智能、振邦智能、贝仕达克、朗特智能等，都有望受益于行业的发展红利。
5.3 部分重点个股推荐
移远通信(603236.SH)：公司系全球蜂窝通信模组绝对龙头，市占率稳居第一，车载前装模组国内份额第一。全球物联网连接数持续较快增长，通信模组行业有望保持高景气度。公司在管理方面或迎拐点，未来将强化费用管控及利润考核，盈利能力有望提升。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.5亿元、6.0亿元、9.5亿元，对应PE 67X、39X、25X。风险提示：芯片紧缺及涨价影响毛利率;汇率波动影响财务费用与毛利率;管理改善不及预期;车载及笔电业务拓展不及预期;疫情影响超预期;行业竞争加剧等。
广和通(300638.SZ)：公司在PC模组领域市场份额领先，2020年通过收购Sierra Wireless车载模组业务完成车联网布局。我们认为，从公司的发展历程来看，公司战略布局领先，执行力较强，在物联网蜂窝通信模组行业脱颖而出，从上市前的中小型通信模组公司成长为具备全球竞争力的行业领先者。市场对于公司在PC领域的份额存在担忧，我们认为从2021年的PC厂商招标来看，公司依然保持了较为领先的份额优势，此外配置蜂窝通信模组的PC渗透率仍很低，空间仍大。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.2亿元、5.3亿元、6.9亿元，对应PE 45X、35X、27X。风险提示：上游元器件短缺情况超预期;汇兑影响超预期;疫情影响超预期;海外市场受国际环境影响;PC及车载通信模组市场竞争加剧等。
拓邦股份(002139.SZ)：公司是国内领先的智能控制系统解决方案提供商，以电控、电机、电池、物联网平台的“三电一网”技术为核心，深耕家电、电动工具与工业等领域，是工具行业智能控制解决方案的领导者，已经与全球TOP10电动工具厂商建立合作。公司近两年积极推动组织变革，改革采购模式，优化客户结构，进行产能储备，经营效率得到提升。我们认为公司作为智能控制器行业龙头，份额有望提升，预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.3亿元、8.4亿元(未考虑投资收益)、11.0亿元(未考虑投资收益)，对应PE 31X、27X、20X。风险提示：疫情影响超预期;芯片紧缺涨价;汇兑损失;国际博弈影响等。
和而泰(002402.SZ)：公司在家电、电动工具控制器领域处于领先者位置，聚焦高端客户，份额持续提升。公司汽车电子控制器取得实质性突破，在手订单大幅增加，打开成长空间。子公司铖昌科技在手订单饱满，向卫星5G与互联网射频芯片产业的拓展顺利，如成功分拆上市将进一步提升其在行业内的竞争优势。公司今年初推出期权激励计划，承诺2021-2023年归母净利润较2020年复合增长率达到30%。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为6.0亿元、8.1亿元、11.0亿元，对应PE 39X、29X、21X。风险提示：疫情影响超预期;芯片紧缺涨价;汇兑损失;国际博弈影响;汽车控制器、射频芯片业务发展不及预期等。
六、风险提示
1、物联网发展不及预期;2、芯片及元器件紧缺影响超预期;3、人民币升值，影响外向型公司的毛利率与业绩;4、国际环境变化，影响科技企业供应链安全与业绩;5、流动性收紧影响市场估值体系等。
本文选编自“中信建投证券”，作者：阎贵成、武超则;智通财经编辑：熊虓。
