长城证券:山西汾酒(600809.SH)清香龙头,全国化进程推进,维持“增持”评级

237 6月30日
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杨万林

智通财经APP获悉,长城证券发布研究报告称,山西汾酒(600809.SH)清香龙头,全国化进程推进。预计2021-2023年公司营业收入为183.27、229.67、280.43亿元,归母净利润为43.54、56.14、69.70亿元,实现EPS为5.00、6.44、8.00元,对应PE为89X、69X、56X,维持“增持”评级。

长城证券指出,清香龙头具备品牌优势,品牌底蕴+品牌宣传+品牌聚焦,三维提升品牌势能。一季度增速靓丽,“十四五”规划开局之年,改革增长逻辑持续兑现,产品策略全线收割行业红利,省外市场加速拓展。

长城证券主要观点如下:

从17年国企改革的重要时间点,深度解析改革具体细节及成果。17年公司进行阔斧改革,签署“军令状”,考核目标横纵向深入。复盘来看,公司当时处于改革得关键时间点,三公因素深度调整+内生活力不足+十三五关键时点。从结果来看,改革成果兑现,16-20年营业收入从44.05亿元提升至139.90亿元,CAGR为33.50%;16-20年归母净利润从6.05亿元提升至30.79亿元,CAGR为50.20%,复合增速均居于可比公司前列,且仍处于快速发展阶段。

战略规划清晰,知行合一落地良好。1)顶层架构战略规划清晰:4421三年攻坚战,62210五年规划,11936中长期汾酒复兴战略。2)积极引入华润战投汾酒集团,通过转让所持上市公司11.45%股份,实现营销渠道等方面优势互补。3)公司以6.06亿元密集收购7项关联资产,减少同业竞争,关联方收购不断推进。4)股权激励进性深度绑定。

20年省外营收占比约56.7%,并有望继续提升,全国化进程逐步推进。1)市场布局方面:山西环山西市场策略划分,战略上由13320→13313→1357,策略的变化体现了汾酒由点成面逐步实现全国化的进程。2)17年省内:省外=接近6:4,随着省外扩张加速,19年省内外营收占比接近1:1,20年省外占比超出省内,省外占比56.7%,省内占比43.3%。3)省内外经销商数量大幅增长,5年间翻了近3倍,推进全国化区域拓展。20年全国市场可控终端网点数量突破85万家。4)长城证券选取标杆市场河南省作深入分析,并探析逐步提升省外占比的规划,未来有望在长三角、珠三角、渤海湾经济圈推动长江以南市场的不断突破,享受全国化进程中的放量逻辑。

公司产品站稳快速发展的价格带,青花占比不断提升。次高端迅猛发展,过去5年复合增速达到33%。低端中的光瓶酒同样增长快速,未来5年符合增速在15%左右,公司产品价格带清晰,站稳2个高速发展的价格带。青花占比不断提升,驱动毛利率提升。15年到21年Q1,毛利率从67.37%提升到73.54%,整体呈稳定增长趋势。15-20年,净利率从13.12%提升到22.27%,盈利能力显著提升。同时复兴青30挺进千元价格带。杏花村系列今年有望恢复增长,竹叶青在未来十四五规划中有望进入高速增长阶段。

风险提示:宏观经济波动风险。行业竞争风险。成本上涨风险,疫情带来的不确定因素,全国化进程不及预期,食品安全事件。

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