摘要：千呼万唤，翘首以盼，美联储在6月17日半夜，终于给我们发来了最新的政策更新。看似什么都没变，实则暗流涌动！
鲍威尔的言外之意到底是什么？市场回了一张什么答卷？为什么说分水岭已经来临？
本文聚焦
1、什么都没变？那是因为你没听懂“弦外之音
2、藏不住的真心：会震出内伤，还只是“膝跳反射”？
3、“不要和美联储作对”，但怎么做才是对？
贝瑞研究声明：文中观点基于公开市场信息和历史数据形成，不作为直接投资建议，仅供交流，欢迎留言探讨相关话题。
PART1 什么都没变？那是因为你没听懂“弦外之音”
关于Taper，以后就看这个关键词
这次没有Taper。但鲍威尔已经第N次吐出了同样的关键词，这次也毫不意外，这个关键词叫substantial further progress（经济实质性的进展），而且人家还表示，当美联储决定改变路线时将会非常透明。所以，我们也别瞎猜，以后判读是否Taper，盯着美联储的文件搜索这3个单词就好。
substantial further progress！
substantial further progress！
substantial further progress！
重要的话打三遍。
也顺道给大家澄清一个概念，市场上有些人把Taper和缩表混着说，其实这两者是有本质区别的。Taper是减少购买资产，但还是买——比如昨天买100，今天买90，只要还在买，就是还在投放流量性、还在“放水”，只是变少了。缩表则是不仅不买资产，还要卖资产——这才是真正的回收流动性。
关于加息：加息是假，收紧是真？
加息是假的。首先字面上看，美联储是提升了IOER（超额存款准备金利率）和ONRRP（隔夜逆回购协议利率）各5个基点。
但这算加“息”吗？不，因为此“息”非彼“息”。
我们常说的加“息”，指的是联邦基金利率，而IOER和ONRRP只是联邦基金利率的上下限。这次把上下限都提完后，依然都落在0%-0.25%的区间内，那在上下限中间跑的联邦基金利率自然也还会落在0%-0.25%，这就和之前一样。所以大家也可以看到，市场上绝大多数观察者都斩钉截铁道：“没有加息”！
联邦基金一直在IOER和ONRRP中间。数据来源：wind，光大证券研究所，贝瑞研究
顺便说一下，一般美联储的动作顺序是这样的，先Taper、后加息、最后才缩表，所以在Taper都还没影的时候，谈加息确实为时过早。
不过，加息虽远，收紧货币却不全然是捕风捉影。从点阵图（显示FOMC委员们对联邦基金利率的预测）来看，预测在2022年开始加息的委员人数已经升至 7 人（3 月开会时是 4 人）；预计在 2023 年开始加息的委员人数升至 13 人（3 月开会时仅为 7 人）。这一加息“预期”的改变，至少暗示了美联储收紧货币的节奏可能比之前要快。
关于通胀，口风有了一点点不同
声明虽然提升了GDP预期，对就业保持乐观，还删除了疫情施压经济的表述，甚至说受大流行负面影响的行业显示出反弹迹象，导致通货膨胀上升，但，仍咬定这些影响应该是“短暂”的。
数据来源：美联储、中银证券、贝瑞研究
不过听话要听“弦外之音”。仔细琢磨字里行间，可以发现鲍威尔的话风显然没有过往坚决了——“未来几个月我们仍可能看到更大的通胀压力，然后才会缓和” “通胀可能比我们预期的更高更持久” “如果通胀预期过高，将准备调整政策”……也算为后续美联储加快货币收紧速度，给市场先打了一针预防针。
纵观全会，鲍威尔就像抄了国内政策的作业，意思大致等于国内常说的那个金句——不急转弯，但还是要转弯！
PART2 藏不住的真心：会震出内伤，或只是“膝跳反射”？
比如，在鲍威尔新闻发布会过程中，美元指数大幅上涨近 1%——
数据来源：wind、每日经济新闻、贝瑞研究
美股三大指数均一度跌超 1%，随后跌幅收窄——
数据来源：华尔街见闻、贝瑞研究
PART3 “不要和美联储作对”，但怎么做才是对？
这次FOMC虽然在政策上没有实质的转向，但从美联储内部对Taper开启的讨论、对经济和通胀的态度变化，以及加息预期的调整等种种迹象，都不断提醒着我们，政策已经到了转向的临界点。
作为全球市场的投资者，有句话说再多遍也不嫌多——“不要和美联储作对”(Don't fight the Fed) ，但问题是，我们要如何顺着美联储的势头做投资呢？下面提供三个个人判断。
第一个判断，随着疫苗接种、经济恢复和通胀回升，史上最强的美元放水或许行将结束。曾经靠着流动性推升估值的资产，如超高估值的科技股、美债、加密货币等，很可能即将迎来回调。
第二个判断，黄金是个复杂的资产。短线看，随着美元收紧预期带来美元走强，直接导致了黄金的利空，当天金价“膝跳反射”式的跳水正和这个惯性思路有关。
但论及本质，金价其实是真实利率的反比（因为真实利率是黄金投资的机会成本）。真实利率越高，则黄金价格越低。
而真实利率=名义利率-通货膨胀率，其中可以粗暴地把十年期美债收益率当成名义利率。
也就是说，未来的金价，既不能简单盯着通胀，也不能简单盯着美元。而要看十年期美债收益率和通胀谁涨得更快。如果十年期美债收益率涨得快，那黄金就要避一避。如果是通胀一直超预期，那黄金就还能继续冲。
你如果对黄金投资感兴趣，前几天贝瑞还为大家推送了贝瑞研究分析师John Doody的黄金研究文章，里面还提到了→ 金价近期的一个不可忽视的助推，本文篇幅所限没有展开，推荐大家可以再读一读！
第三个判断，或者说是建议，即无论何时，美元资产对国内投资者的资产组合来说，往往都是个不错的对冲。对冲人民币、对冲A股、对冲黄金、对冲油价……我相信你懂我的意思。
本文选编自“Stansberry贝瑞研究”，作者：Qingfan Wu，智通财经编辑：张金亮。
