本文来自“中信建投证券研究”
上周市场整体走高。在一季度经济数据不及市场预期的情况下，各指数普遍收涨。我们认为中国经济已经走过了景气的最高点。虽然当前经济顶部运行出现短期边际回落，但整体仍处于经济学上繁荣状态。因此，在宏观层面上，我们仍然建议结束PPI交易。
4月以来市场持续反弹，这主要来自于经济不及预期后利率下降。我们预期央行将继续保持当前的中性货币政策不变。经济活动虽然不及预期，在2021年2季度保持相对的景气，市场会继续呈现出反弹的格局，我们建议投资者五一期间持股。
从行业比较来看：第一，生物医药、食品饮料等行业在利率边际放松的情况下会持续表现。第二，由于去年低基数的原因，2021年4月PPI将持续上行，我们预期能够达到8%左右的水平，不排除周期板块二次上行的可能性。
反弹持续 五一持股
市场复盘与分析
2021年4月19日-4月23日，A股市场整体走高。在2021年一季度经济数据不及市场预期，10年期国债利率小幅下降。上证指数、深证成指、创业板指、科创50分别上涨1.39%、4.60%、7.58%、2.91%，创业板指充分受益核心资产的整体回暖，在高估值带动下领涨市场。从行业来看，电气设备、医药生物、食品饮料、电子等行业领涨市场，房地产、建筑装饰、公用事业、通信等则跌幅居前。在行业主题上来看，华为造车带来的自动驾驶成为市场热点。
我们在路演过程中，投资者之间存在两个分歧：
第一，经济运行的看法仍然存在巨大的分歧。部分投资者认为经济仍然还在复苏过程中，虽然一季度经济数据不及预期，主要原因是疫情反复。二季度将重新上行，特别是消费、服务业将得到回复，这一点从五一假期的预定情况能看出来。另一部分投资者与我们看法相同，中国经济已经走过了景气的最高点，过高的原材料价格逐步挫伤需求，中游企业谨慎接单能够反映出这种价格的反制机制。这将决定不同的配置。
第二，市场配置也存在着巨大的分歧。部分投资者认为PEG<1的策略在2021年将产生显著的超额收益，应当从中小盘中仔细甄别挖掘牛票。另一部分投资者仍然坚守核心资产。这一点从2021年一季度基金持仓就能看出来，坚持与转化并存。从市场运行来看，这两种配置均各有表现。
经济运行的争议
2021年一季度经济数据经过调整之后，两年复合增速达到5%，环比2020年4季度有所回落。如果进一步从工业生产、消费、投资、净出口等数据来看，均存在一定程度的回落。从债券市场来看，国债利率从年初3.3%逐步下行到3.15%的水平，实际已经下行15bp。这一点反映出经济回落的特征。
现在的争议点就在于春节效应的影响和疫情在1-2月零星发生，影响了经济生产生活。二季度后，特别是五一假期，全国的运行更加正常，经济会呈现出显著的回升。从数据来看，3月累计同比数据相对于1-2月而言还是存在着改善。这与经济回落的看法相反。
我们的看法如下：第一，如果Q1经济数据受到疫情影响短暂回落，那么3月数据相对于1-2月有所改善，这种也不能排除是疫情得到控制之后的局部反弹所致。第二，微观企业反映的情况来看，PVC等商品价格过高，导致订单回落就是局部的佐证。第三，从清明节假期的数据来看，也未能反映出2021年大幅度反弹的消费特征。
我们认为：经济顶部运行并非是一个时间点，而是一段经济状态，即使当前短期边际回落，整体仍然还属于经济学上繁荣的状态。这也不能完全排除在2021年二季度经济活动回升的可能性。这个阶段要观察价格的反制机制带来的需求进一步下降。因此，在宏观层面上，我们仍然建议结束PPI交易。
行业比较与策略评价
2021年春节我们提示风险以来，系统比较过高股息策略、低估值策略、PEG<1策略、核心资产策略。在2-3月主要推荐的高股息策略，进入4月之后，我们预期到经济回落，利率可能阶段性放松，核心资产和成长股将重新占优。从4月市场运行的情况来看，与我们的预期相符。
从中证系列指数表现来看，中证500实际上是表现最好的板块，中证100、中证1000和中证全指都表现出较差的收益。这与我们提示的谨慎使用PEG<1策略相符。高股息策略在2-3月表现较为优异，4月利率短暂下降之后，现金价值下降，核心资产表现较为显著。
投资策略：反弹持续，五一持股
4月以来市场持续反弹，这主要来自于经济不及预期后利率下降。我们预期央行将继续保持当前的中性货币政策不变。经济活动虽然不及预期，在2021年2季度保持相对的景气，市场会继续呈现出反弹的格局，我们建议投资者五一期间持股。
从行业比较来看：第一，生物医药、食品饮料等行业在利率边际放松的情况下会持续表现。第二，由于去年低基数的原因，2021年4月PPI将持续上行，我们预期能够达到8%左右的水平，不排除周期板块二次上行的可能性。
全球疫情新增确诊再次回升，疫情结构分化明显
全球疫情新增确诊再次回升，疫情结构分化明显。4月以来，全球新增确诊病例又开始重新回升，全球疫情传播风险回温。截至4月22日，全球新冠疫情当日新增数升至89万例，突破2020年历史最高值。
(1)严重国家疫情短期内拐点难见。其中印度疫情防控局面最为恶劣，当日新增持续保持扩大，从4月初的10万例左右快速跳升至22日的33万，疫情蔓延迅速。主要原因与大规模集会以及变种病毒的传播有关。印度目前疫苗接种比例较低，仅维持在8%左右，目前疫苗产能和进口量有限，短期内难见拐点。此外，美洲的巴西、加拿大等国也面临疫情新增的重新反弹，四月新增均达到历史新高。
(2)疫情分化明显，美英等国受影响较小。在全球疫情回升的情况下，受益于疫苗的快速接种与国家卫生管制的加强，美国、英国、以色列等国家受“第三次疫情反弹”影响较小。美国4月当日新增维持在6-8万例之间，较年初的峰值已有明显回落。英国、以色列等国四月当日新增数也均有所回落，病例控制在可控范围内。
从疫苗接种来看，疫苗接种比例与区域经济复苏强相关。拜登宣布疫苗百日任务(百日内接种2亿剂新冠疫苗)已经达成，美国提前完成自身疫苗接种部署。以色列、英国等疫苗接种比例较高国家，疫情防控形势更加乐观，区域经济复苏也更加强劲。
短期来看，变异毒株对部分地区疫情防控冲击较大，但对于当前阶段全球经济复苏影响较为有限。世界主要经济体受益于疫苗的大规模覆盖，加之疫情防控的常态化思路，并未产生过度的恐慌情绪。建议关注疫情扩散的结构性不均带来的风险。
消费端加速复苏，商品零售改善显著。3 月社零同比增长 34.2%，环比增长 1.75%，均高于 1-2 月同期水平， 明显超出市场预期。(1)从商品零售来看，3 月商品零售符合增速为 6.9%，高于前值 1-2 月的 3.8%。其中餐饮 消费贡献力度较大，3 月餐饮消费数据超过 2019 年同期，完全恢复至疫情前水平。分产品来看，汽车、服装纺 织品、烟酒等销售量提升较多。(2)从服务消费来看，旅游业复苏仍有提升空间。清明假期期间消费数据较弱， 清明期间实现国内旅游收入 271.68 亿元，恢复至 2019 年同期的 56.7%。
一季度消费的改善主要与疫苗的落地和疫情改善有关。考虑到国内商品消费升级动力仍将持续，预计消费 端的改善在短期内仍将持续。
核心资产开启反弹
A股方面，4月19日-4月23日，市场整体走高，在上周Q1经济数据落地后，周一在华为造车的利好带动下，汽车、电气设备、有色金属带动市场回暖上冲，延续自上周五的反弹。二至周五市场产生分化，上证窄幅震荡，而深成与创业板则震荡走高。上周，上证指数、深证成指、创业板指、科创50分别上涨1.39%、4.60%、7.58%、2.91%，创业板指充分受益核心资产的整体回暖，在高估值带动下领涨市场。
申万一级行业方面，电气设备、医药生物、食品饮料、电子、有色金属、化工、银行、农林牧渔、休闲服务、家用电器、建筑材料、汽车、机械设备涨幅居前。而商业贸易、纺织服装、房地产、建筑装饰、公用事业、通信等则跌幅居前。
二级行业方面，医疗服务、电源设备、生物制品、电子制造、医疗器械、稀有金属、其他轻工制造、玻璃制造、农业综合、金属非金属材料、饮料制造、畜禽养殖、化学制品、其他建材、饲料、营销传播涨幅居前。而渔业、餐饮、专业零售、石油开采、采掘服务、一般零售、园林工程、服装家纺、水务、航空运输、石油化工、燃气、房屋建设、港口、贸易、船舶制造等则跌幅居前。
概念板块方面，疫苗、锂电电解液、黄酒、锂矿、医疗服务、生物制品、医疗器械、眼科医疗、化妆品、医疗美容、CRO、啤酒、电源设备、稀有金属指数涨幅居前，而海航系、水产指数、海南自贸区、海南省国资委、运输设备、密码学、小程序、网络可视化、水电、在线旅游、O2O、中国广电等前期主题炒作概念则跌幅居前。
3月经济和通胀已逐步注入市场价格。近期外围美元指数再次回落，叠加外资的持续流入为A股市场带来信心与边际定价稳定。目前，市场仍处于反弹之中，整体估值水平适宜，核心资产随着盈利稳定增长，估值在动态平衡中也得到市场的认可，目前是难得的反弹好时光。展望后市，我们认为市场仍将处于震荡上行走势，个股大于市场。未来需要密切关注潜在的通胀变化，我们认为相对于政策，通胀水平才可能是存在最大预期差的地方。目前，上游领域大宗商品价格逐步回升，加之受到上游滞后传导，导致的下游领域逐步提价，以及提价受限，而造成的对中下游利润挤压问题都需要持续关注，以便判断经济整体运行的变化。
钛白粉涨价持续，利率下铜价上行
铁矿石涨价，螺纹钢库存下降价格上涨。截至4月22日，铁矿石综合价格收于1273元/吨，近一周涨幅5.84%，进口矿收于1256.9元/吨，近一周涨幅4.94%，国产矿收于1303.4元/吨，近一周涨幅7.43%。目前，铁矿石的价格已经达到2011年高价时候的水平，创下了近十年以来的新高。铁矿石涨价的原因还来自中国钢企进口的强劲需求。螺纹钢期货收于5212元/吨，上周上涨1.74%，从钢材企业螺纹钢库存上看，上周库存下降3.75%，本月下降22.34%，在现货市场为螺纹钢的价格形成支撑。板材方面，上周价格水平稳定，但各类钢材本月涨幅均超过5%以上。我们认为国内钢厂的限产和海外复苏的需求对钢材价格形成支撑，对冲了国内需求边际向下的不利。
草甘膦涨价，钛白粉涨价。截至4月22日，草甘膦现货价收于34500元/吨，近一周涨幅3.60%，近一月涨幅10.75%，当前草甘膦价格已经超过2017年高点。草甘磷等农药产品收益于外需的旺盛。此外，钛白粉(金红石型)收于19300元/吨，近一周涨幅1.05%，近一月涨幅3.49%，也属于化工产业中比较强势的品种。4月以来，国内外多家钛白粉企业提高价格，是今年钛白粉市场第四轮涨价。随着海外订单的放开，国内的供需重新回到紧平衡状态，加之海外价格的同步调涨，对钛白粉价格进一步形成支撑。
4月上旬黑色系涨价最猛。国家统计局对全国流通领域9大类50种重要生产资料市场价格的监测显示，4月上旬半数以上产品涨价，其中黑色系是涨价最猛的商品。钢铁方面，螺纹钢、线材、普通中板、热轧普通薄板、角钢旬度涨幅涨幅分别为4.6%、5.1%、7.2%、7.4%和6.2%。
煤炭方面，动力煤独强，普通混煤、山西大混、山西优混、大同混煤的旬度涨幅涨幅分别为8.0%、7.9%、7.4%和7.2%。煤炭淡季不淡，反映出供给偏紧格局未改。因为陕西等主产地的安全环保督查，使得煤炭供给难以大幅增加，在需求一定的情况下对于高价形成一定支撑。
铜价回升逼近2月高点。截至4月22日，LME铜价收于9448美元/吨，近一周涨幅2.91%，近一月涨幅3.98%，逼近2月底9562.5美元/吨的高点。近期美债收益率从1.7%水平回落至1.6%以内，恢复风险资产偏好。此外，虽然全球疫情出现回升，但是从3月的经济数据来看，疫情并没有延缓经济复苏的步伐，也为铜价回升提供基本面基础。3月摩根大通全球综合PMI为54.8，是自2018年2月以来的最高值，制造业PMI是55，是2011年以来的最高值，其中制造业PMI的新订单高达55.8是2017年底以来的最佳水平。
碳中和领域政策频出，利好多类相关产业
上周，政策层面与碳达峰中和相关的讲话表态及文件频出。具体来看，包括了4月20日易纲行长在博鳌亚洲论坛上就金融体系支持碳中和目标实现的工作路径讲话、22日习近平总书记在领导人气候峰会上的讲话以及各部委分别印发的《关于加快推动新型储能发展的指导意见(征求意见稿)》、《绿色债券支持项目目录(2021年版)》和《2021年能源工作指导意见》(下分别简称新型储能意见、绿色债目录和能源工作意见)。我们将上述讲话及文件中的重点内容汇总如下：
关注上周提出的与清洁能源与煤炭消费相关的多个预期目标。在上表中，我们重点关注到几项目标的提出，首先是习近平总书记提出的“十四五”时期将严控煤炭消费增长、“十五五”时期逐步减少的长期目标，结合煤炭消费比重下降到56%以下的一年期定量目标来看，我国清洁能源对化石能源的占比替代率将在五年内经历一个较快的上升过程。
其次是新型储能意见提出的2025年新型储能装机规模达3000万千瓦以上、2030年新型储能装机规模基本满足新型电力系统相应需求目标，将为储能产业企业带来大规模发展的空间。
新型储能产业迎发展纲领，助力“碳中和”前景广阔。
新型储能产业应用空间广阔，且规模增速较高。储能，作为能够解决能源在供给侧滞纳问题的重要手段，在传统能源和新型及可再生能源中均存在广泛的应用空间;而其中“新型储能”主要指的是除抽水蓄能外的新型电储能技术，其落地应用将会显著提升可再生能源电力系统安全保障能力和综合利用效率。
根据近期发布的《储能产业研究白皮书2021》显示，2020年全球电化学储能市场累计装机规模达到3269.2MW，同比增长达91.2%;对比来看，电化学储能的净规模仅次于传统的抽水蓄能位居第二，而同比增速要远高于抽水蓄能的4.9%，市场空间极为广阔。新型储能不论是从应用空间还是市场空间角度来看，均存在较高价值。
我国新型储能产业已步入商业化初期阶段，新型储能意见应运而生，助力碳中和目标实现。回看本次新型储能意见的编制说明，其已明确指出，自“十三五”以来，我国新型储能发展取得重要进展，基本实现了由研发示范向商业化初期过渡;但其缺乏宏观规划引导、标准体系不健全且缺乏长期激励成为制约规模化发展的关键。
本次产业纲领性文件的出台即意在解决上述问题，从整体规划、技术发展、政策扶持、行业规范和监督保障五个角度进行了部署，并制订了2025和2030目标、在碳达峰同期实现支撑新型电力系统需求：
(1)在规划方面，文件分别提出在电源侧进行储能项目建设和电网侧进行储能合理化布局。二者相辅相成，一方面加大供给满足可再生能源的储能需求、另一方面有侧重地在偏远和重大地区提升储能能力。同时结合储能与5G基站、大数据中心等新场景的融合发展，规划整体的落地将对于我国新型储能市场同时起到开辟存量和开发增量的效果，为从事储能电池与系统化等公司带来政策发展机遇。
(2)在技术层面，文件立足于推动技术进步与产业体系发展，提出“推动锂离子电池等相对成熟新型储能技术成本持续下降和商业化规模应用，实现压缩空气、液流电池等长时储能技术进入商业化发展初期，加快飞轮储能、钠离子电池等技术开展规模化试验示范”等多元化的技术目标;且伴以在应用端推进产学研体系、成果转化机制的完善以及重大项目建设。在相关举措下，储能产业内原有技术研发能力强、成果转化率高的公司将会最直接且优先受益。
(3)在政策扶持方面，我们关注到文件对商业模式和机制进行了完善，成为产业内公司顺畅完成商业化、实现经济收益的制度保障。具体来看，包括了建立完善“按效果付费”的电力辅助服务补偿机制、建立电网侧独立储能电站容量电价机制、推动储能电站参与电力市场、健全“新能源+储能”项目激励机制等举措。
(4)在行业规范和监督保障方面，文件提出构建储能高质量发展体制机制、各地方建立健全新建电力装机配套储能政策等事项，为“十四五”期间后续政策、规范与细则出台留下了充分的空间。因此我们也建议投资者对新型储能产业保持一定敏感度，关注后续政策的持续催化。
央行修订绿色债券目录，扩大产业类别、严格减碳约束
时隔六年重新修订绿色债券目录，大幅扩容覆盖绿色产业类别。上周四(4月22日)，央行公开印发了绿色债券目录(2021版)的正式稿。对比于去年的征求意见稿，正式稿的变动幅度不大，仍以规范定义、明确框架为主要完善内容;但对比于2015年版本的绿色债券目录，本次文件在进一步细化了绿色产业分类的基础上，新增了有关绿色农业、绿色建筑、可持续建筑、水资源节约和非常规水资源利用等“十四五”时期内重点发展的绿色产业领域类别。
在全球绿色债券规模持续增长、我国绿色产业发展重要性与日俱增且绿色债券的应用场景不断扩充的大背景下，扩大目录的产业覆盖范围无疑是助力绿色发展的关键推手。
严格减碳约束，助力实现碳中和。同时，新版目录的另一大修订重点是将以煤炭等化石能源清洁利用为代表的的一大批高碳排放项目剔除，收紧了旧版绿色债券可投资向高碳项目的缺口。随着我国能源结构改善，传统化石能源的清洁化利用将逐步被可再生能源等清洁能源所取代，这也是碳达峰中和要优先实现的目标之一。
目前国际上多数发达国家的绿色债券/气候债券项目都不可用于化石能源投资，本次修订也因此一举两得地将绿色债券范围逐渐与国际接轨。
我们认为，绿色债券在进行了框架明确与投资产业完善的基础上，将为从事相关绿色产业的公司带来低成本高效的发展融资渠道，在微观层面为企业扩大再投资与盈利创造了契机，并自下而上地在宏观层面促进节能减排与碳中和实现。根据易纲行长上周的讲话，央行也会在外汇储备中继续增加对绿色债券的配置。显然，随着绿色债券作为一种投资工具的完善与多样化，相关可利用债券的企业受益程度将逐步深入，建议投资者关注催生的投资机遇。
风险因素
经济景气回落。
（智通财经编辑：魏昊铭）
