智通财经APP获悉，浙商证券发布研究报告称，预计安琪酵母（600298.SH）2021-2023年归母净利15.15/17.53/20.10亿元，同比分别增长10.44%/15.72%/14.65%，对应4月14日估值为31.34/27.08/23.62倍（市值475亿元）。
浙商证券指出，公司是亚洲第一/全球第三大酵母企业，酵母主业BC两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张有助支撑成长；卓越管理力有助熨平成本周期，加码研发投入有助突破技术难题。
浙商证券主要观点如下：
事件：4月14日，公司公告2021年一季报。2021Q1，公司实现营收26.56亿元（同比+29.55%），归母净利润4.42亿元（同比+45.74%），扣非归母净利润4.14亿元（同比+47.61%）。
1.Q1业绩增长46%，酵母及深加工产品提价顺利推进。
1）2021Q1公司营收同比+29.55%，分品类看，酵母及深加工业务保持良好增长态势，其中烘焙面食、YE食品调味、动物营养、微生物营养、酿造与生物能源、植物营养等高毛利率业务增速较快，同时公司为应对原料成本上涨，提高国内外部分产品价格，21Q1公司酵母及深加工业务实现营收21.19亿元（占比79.78%），同比+29.15%；公司制糖/包装类/奶制品/其他业务分别实现营收1.39/0.98/0.13/2.62亿元（占比5.24%/3.70%/0.48%/9.87%），同比+39.75%/59.35%/81.84%/25.83%；分地区看，21Q1国内/国外市场分别实现营收19.14/7.17亿元（同比+36.19%/+17.21%）；分渠道看，B端餐饮复苏+C端需求旺盛，21Q1线下/线上渠道分别实现营收16.61/9.70亿元（同比+16.75/+63.17%）。
2）2021Q1公司归母净利润增速为45.74%，业绩增速高于营收增速，我们认为主要由于：a）财务费用率下降1.45pct（至0.27%，增利约0.30亿元），主要是公司利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少；b）剔除新会计准则下销售费用中运费项目转入成本的影响，还原测算后（假设运费占营收比例不变、单季度运费按季度营收占比加权），21Q1销售费用率降0.75pct（至9.76%，增利约0.15亿元）。
2.酵母主业BC两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成长。
1）全渠道发力驱动放量：a）公司持续做大做深经销网络；截至2021Q1公司经销商数量达18,644个，较20年末净增373个，其中国内/海外经销商数量分别达14,874/3,770个，公司在国内网点已渗透大部分县镇，在海外覆盖155个国家和地区，并在至少15个国家市占率第一；b）加码电商建设，新媒体+直播引流提升知名度；公司2014年即成立安琪电商，2019年吸收合并贝太文化传媒，借力新媒体提升C端知名度、实现电商引流，20年8月13日公司携手薇娅直播带货，当晚安琪酵母旗舰店销售额达168万元，居天猫交易指数行业第一，安琪纽特淘宝直播间粉丝量达68.48万，全年公司新媒体平台新增会员和粉丝数超300万人，20年公司线上营收32.88亿元（同比+23.46%）。
2）产能持续扩张，支撑公司收入稳健增长：截至20年末公司发酵总产能超27万吨；公司开启新一轮产能投放期，20年5月落子云南普洱澜沧，投资5.4亿元建年产2.5万吨酵母生产线项目一期，21年4月拟投资4.34亿元于云南德宏新建酵母乳发酵车间、YE生产车间，扩建环保等配套设施，达产后每年增加1.5万吨YE产能，为业务扩张提供有力支撑，公司龙头地位持续巩固。
3.卓越管理力熨平成本周期，技术实力为持续成长赋能。
1）强管理力熨平糖蜜成本周期影响，“十四五”规划指引成长：a）2019年，具备30年化工从业经历的熊涛先生接任董事长后积极推动组织架构改革，20年3月公司拆分安琪纽特独立运营营养品业务，8月筹划子公司宏裕包材上市；b）多措并举平滑成本波动：公司积极布局上游糖厂、签订长期合作协议保证糖蜜供应，管理层准确研判糖价周期控成本，15-20年原料成本占比-5.77pct；20年糖蜜均价持续上涨（年末较年初上涨46.47%），公司及时调整国内及出口产品价格，保障盈利能力；c）公司“十三五规划”目标超额完成，迈入“十四五”新发展阶段，已确立21年收入102.56亿、净利润增长10.32%的经营目标。
2）从酵母生产商迈向国际化、专业化生物技术大公司：20年公司研发投入3.86亿元（同比+15.81%），研发费用率保持在4%以上；公司与多家科研院所合作打造酵母产业化研究平台，主持或参与制定国标/行标40余项，完成重大科技计划70余项；截至20年末公司发明专利累计达237项，年内取得保健食品批文25项；公司“减盐增味酵母抽提物生产关键技术及应用”获食品科学技术学会技术进步一等奖，并推出YE/酵母水解物/改良剂/调味品等120项新品；强技术实力赋能持续成长。
风险提示：食品安全控制风险；原材料价格波动风险；产品技术创新风险。
