本文来自微信公众号“天风研究”，作者：孙海洋 范张翔。
国潮成功背景复盘：人均教育提升，消费需求升级，传统文化热度上升
1)教育水平稳步提升：全国高中阶段教育毛入学率截至2019年底，全国高中阶段教育毛入学率达到89.5%，2020年全国高中阶段毛入学率进一步升至91.2%;全国高等教育普及率呈现逐年提升态势，高等院校毛入学率自2015年的40%稳步提升至2019年51.60%，高等教育在学总人数同步增长，至2019年已突破4000万人规模。
2)消费需求升级：人均可支配收入及人均衣着支出水平长期来看均处于稳步提升状态，2020年人均GDP、可支配收入及衣着支出水平三项分别达到72240.5元、32189元、1238元，整体呈现稳步提升。我们依据马斯洛“人类五大需求层次”理论分析，在消费水平逐步充实的基础上，人类消费需求会由基本“生理需求-安全需求”逐步提升至“社交-自尊-自我价值实现需求”较高层级，衣着装扮时尚度功能性要求稳步提升，为国内运动时尚市场稳步扩容奠定坚实的基础。
3)传统文化热度提升：受益于人均教育水平及消费需求提升，国内传统文化关联活动热度近年来有上升趋势，“汉服热”、“国风热”，关联热词相继出现，传统服饰、文化设计风格客观上以细分核心群体逐步构建形成亚文化圈，亚文化圈通过关联边缘人群逐步产生辐射，影响力逐步增大。
厚积薄发探索创新，塑造“传统文化精髓X运动员精神”双核心品牌文化
李宁品牌具有持之以恒的创新探索基因，自2010年“90后李宁”品牌年轻化战略以来，相继推出“LiningXJessica”、LNG、李宁弹簧标，最终于2018年借由纽约时装周平台推出中国李宁系列获得成功，内源性品牌创新是中国李宁成功的基础。
布局国风潮流，完成传统大众运动品牌形象重塑，李宁品牌完成“传统文化精髓X运动员精神”品牌文化拓展，品牌力实现稳步提升。
中国李宁与FILA品牌成长对比
1)中国李宁受众以Z世代年轻客群为主(18~25岁)，FILA品牌凭借高雅简约设计受众更为广泛(12~55岁)。
2)李宁采用单品牌策略，国潮关联系列以中国李宁作为枢纽串联梳理，FILA三大子品牌覆盖对应细分客群。
3)国潮多元化包容性定义赋能中国李宁广阔内容创新空间。
中国李宁未来的拓展空间估算
我们根据公司历史渠道拓展进度，对照FILA品牌渠道拓展历史趋势，估算中国李宁门店上限在500~650家之间，按照FILA品牌历史及预测店效增长速度，我们预计中国李宁系列2025年将会接近渠道数量上限，届时该系列流水规模有望突破50亿元。
维持“买入”评级，考虑到未来公司线下渠道规模及质量提升为公司整体带来的业绩增量，及国产运动品牌力逐步提升带来的终端客群品牌认可度及黏性增加等有利因素影响，上调原有盈利预测：2021~2023年归母净利润分别为23.14、27.92、32.94亿元(2021~2023原值分别为22.46、27.45、32.45亿元)，增速分别为36.26%、20.65%、17.96%，对应21~23年EPS分别为0.94、1.14、1.34元，对应P/E分别为46.26、38.34、32.50X。
我们采用DCF绝对估值法得到公司2021年内在价值为1429.36亿元，对应目标价格为57.42元人民币/68.01港元，对应2021年目标P/E为61.09X。
风险提示：疫情局部反复风险，线下渠道客流受到负面影响;新品研发销量不及预期，渠道端费用率压力提升;客群受审美偏好、竞品折扣等因素影响，对李宁品牌黏性不及预期;渠道测算可能与实际有差异，仅作参考
(智通财经编辑：王岳川)
