本文转自微信公号“宏观芝道”，作者：周君芝、马家进
要点
在通过并实施1.9万亿美元大规模财政刺激之后，拜登还将继续推进规模或达2万亿的基建投资计划，并新增儿童保育和医疗保健等社会福利计划。
拜登和民主党吸取了2008年国际金融危机后，奥巴马政府财政刺激力度不足导致经济复苏缓慢以及中期选举失败的教训，致力于短期内实现经济全面复苏，长期中提高潜在经济增速。
●拜登基建投资计划与往届政府的不同之处
奥巴马和特朗普也都曾主张大规模基建投资，但实际落地规模年均不到500亿美元，且主要投向道路等传统基建。
拜登竞选时公布的基建投资计划则高达2万亿美元，规模显著提高。具体投向上则与应对气候变化紧密挂钩，不仅大规模投资清洁能源，在交通和住房等方面也更重视低碳环保。
●拜登要如何为基建投资计划筹集资金?
我们认为，基建投资计划的资金来源主要有两个，一是增税，二是发债。
由于目前美国财政赤字已经很高、7月面临债务上限问题、美债收益率上升导致融资成本升高，完全依赖发债融资阻力较大。拜登将通过加征企业和富人税的方式筹措部分资金，这也是美国政府近十年来首次通过增税的方式为基建融资。据Tax Foundation测算，增税或将于未来10年带来逾2万亿的新增收入，部分将用于基建，其余用于教育民生等社会福利支出。
但是完全依赖增税也可能不够，还是需要通过发债来满足部分资金需求。
●两党分歧将是基建投资计划通过的主要阻碍
预计法案将在国会两院受到共和党反对，尤其是存在阻挠议事规则的参议院。
筹资问题上，共和党代表企业和投资者利益，主张减轻企业税负，减少政府对市场干预。不论通过增税融资，还是债务融资，都难以得到共和党人支持。
基建投向上，对于地面交通等传统基建，两党还存在一定共识，但是对于清洁能源等旨在应对气候变化的基建投资，分歧明显。共和党在政策上多主张放宽环保管制，通过补贴、税收优惠方式支持油气开发。
●拜登或将诉诸预算协调程序
鉴于共和党在筹资问题和基建投向等方面的反对，法案大概率难以通过两党合作的形式推进。因此可以绕开参议院阻挠议事规则的预算协调程序将成为拜登的最佳选择。
拜登只需保证党内团结，便可像1.9万亿财政刺激一样通过基建投资计划。尽管党内也有少量不同意见，但是调和党内分歧比两党分歧更为容易，最终的妥协和让步也会更少。
预算协调程序每个财年只能使用一次，而2021财年的机会已被1.9万亿财政刺激占用，2022财年的机会需等2021年10月，因此基建计划最早或于四季度通过。
●基建投资计划若顺利通过的潜在影响
基建投资的最大意义在于提高美国经济长期潜在增速，短期内，基建计划最早将于2022财年生效，也将有效提振2022年经济增速。
基建投资还将带来新能源等产业发展机会、提高大宗商品需求和价格、以及创造更多的就业岗位。
目录
正文
前言
在顺利通过并实施1.9万亿美元大规模财政刺激之后，拜登又准备快速推进下一个议程——大规模基建投资计划。
2020年7月拜登曾在竞选中公布一个2万亿基建投资计划，据媒体最新消息，拜登投资计划中将新增儿童保育和医疗保健等内容，使得总规模或高达3万亿。拜登将于3月31日公布基建投资计划，于4月公布追加的社会福利计划。
然而市场最关心的还是拜登基建投资计划能否顺利落地，毕竟奥巴马和特朗普也都曾主张大规模基建投资，但最终党派博弈下，基建落地结果均不及预期。
为了厘清拜登基建投资计划的博弈点，我们尝试回答三个问题，拜登基建计划与奥巴马和特朗普时期有何不同?拜登基建计划将通过何种方式融资?拜登和民主党要如何处理基建法案过会难题?最终我们展望拜登基建将对经济带来的潜在影响。
一、拜登基建投资计划的两大特征
与奥巴马和特朗普时期的基建投资法案相比，拜登的基建投资计划存在哪些不同?
(一)规模为近十年来最大
虽然尚未公布3万亿总规模中基建投资的占比，但是鉴于2020年7月拜登竞选时公布的2万亿基建计划，预计基建投资规模或在2万亿左右。若成功通过，该计划将成为美国近十年来规模最大的基建投资法案。
奥巴马执政期间(2009-2016年)，先后通过三项基建相关法案，合计5153亿美元。这三项法案分别为美国复苏与再投资法案(ARRA，2009-2018年，包括1053亿基建投资)、21世纪进步法案(MAP-21，2013-2014年，1050亿)与修复美国地面运输法案(FAST，2016-2020年，3050亿)。
特朗普执政期间(2017-2020年)，虽然在各种公开演讲中反复强调基建投资的重要性，但仅仅在2020年将FAST法案延续一年，规模为272亿。
拜登基建投资计划的规模明显更大。近十年落地的基建法案中平均每年支出不到500亿美元，而拜登仅在交通和能源方面的基建投资规模便至少高达10年1万亿美元，年均2倍有余。
(二)与应对气候变化紧密挂钩
奥巴马和特朗普主张的基建投资计划主要侧重于交通运输领域。奥巴马时期通过的MAP-21、FAST法案专注于高速公路的修建和维护，2020年6月特朗普提出的1万亿计划中，近9000亿都用在了道路、桥梁和轨道交通的建造上。
而拜登的基建投资计划则与气候议题紧密挂钩，节能减排的诉求渗透到几乎所有投资领域中。
拜登计划的投资范围非常广泛，涵盖交运、水利、能源、通讯、住房等多个领域。但该计划的核心目标之一是让美国在2050年实现碳中和、能源部门2035年实现零碳排，因此对能源领域给予高度重视。
拜登承诺加大对清洁能源、新能源汽车的研发投入、购买清洁能源相关设备、建造50万个新能源汽车充电桩、安装数百万块太阳能电池板和风力涡轮机等。
在交运领域，拜登计划建设轻轨网络，实现铁路系统电气化，为居民提供低碳出行方式;在住房领域，通过改造升级电气设备，为居民提供低能耗的居住环境。
二、拜登要如何为基建计划筹资?
面对规模或达3万亿的总计划，拜登首先要解决的是钱从哪里来的问题。
(一)途径一：加征企业及富人税
拜登在竞选时期的2万亿基建计划中曾表示，筹资来源将是让企业和富人缴纳其应有的税负，或意味着基建的部分资金来源于税收。这也是美国政府近十年来首次通过增税的方式为基建投资筹集资金。
拜登在竞选期间公布的增税计划涵盖范围较广，我们重点摘取其中针对企业及富人群体的相关增税主张。
对于企业所得税，首先将特朗普税改后21%的企业所得税税率上调至28%。其次将跨国企业海外所得税率从10.5%提升至21%。两者合计将在未来10年为联邦新增1.3万亿美元收入。
对于个人所得税，将个税最高档税率从37%提升至39.6%，并且对年收入超过40万美元人群，其应纳税所得额的抵减上限将被设定在28%。两者合计可在未来10年为联邦新增0.43万亿美元收入。
对于资本利得税，面向年收入超过100万美元人群，其资本利得税率将从20%上调至39.6%。可在未来10年为联邦新增0.5万亿收入。
总体来看，上述税收政策将给联邦政府未来10年合计带来逾2万亿的新增收入。新增收入中部分将用于基建投资，另一部分将用于后续的教育民生等社会福利支出。
(二)途径二：债务融资但有限度
基建投资计划当然可以像之前的1.9万亿美元财政刺激一样完全通过发债的方式筹资，但是我们认为此次的发债融资的规模会相对较小，对赤字的影响将不及此前的1.9万亿财政刺激。
第一，财政赤字过大。2020年疫情以来的6万亿财政刺激几乎全部通过赤字融资。据CBO估算，2021财年美国赤字已达2.3万亿(未考虑1.9万亿影响)，赤字率达10.3%，为二战以来的第二高位，仅次于2020财年的14%。在这种背景下，基建计划再想增扩赤字必然引来共和党人以及保守民主党人反对。
第二，债务上限问题。曾于2019年3月暂停(Suspension)的债务上限将在今年7月31日重新回归视野。若7月底债务上限不予以继续暂停或增扩额度，拜登政府在此之后的立法活动将不允许新增赤字。
第三，融资成本上升。美债收益率持续上升，而3月29日美联储理事克里斯托弗·沃勒表示，美联储不会为了配合国债发行而有意压低利率。
总体而言，增税和发债或都无法单独支撑起如此大规模的基建计划，拜登政府需在这两种筹资方式中寻求某种平衡。
三、 两党分歧将是主要阻碍
拜登基建投资计划还需在国会两院通过，而共和党大概率反对，两党存在哪些主要分歧?
(一)两党在筹资问题上存在分歧
共和党代表企业和投资者利益，主张减轻企业税负，减少政府对市场干预。小布什执政期间先后降低个人所得税、资本利得税税率;2017年特朗普的税改法案将企业所得税从35%直接调减至21%，并且降低各档个人所得税。相较而言，民主党强调政府在收入再分配中的重要角色，强调政府在经济刺激中的作用。因此，不论通过增税融资，还是债务融资，都难以得到共和党人支持。
(二)两党在基建投向上存在分歧
对于传统基建，两党存在共识。奥巴马执政时期专注于地面交通的MAP-21、FAST法案，在参议院便分别以74:19和83:16的高票通过，而在共和党为多数党的众议院，同样以373:52和359:65高票通过。
然而对于清洁能源等旨在应对气候变化的基建投资，两党分歧明显。共和党一定程度上代表传统能源企业利益，油气产业在财力上也明显更加支持共和党。因此共和党在政策上多主张放宽环保管制，通过补贴、税收优惠方式支持油气开发。
民主党主张加大环保管制，建立各种污染排放标准以应对气候变化，对传统油气产业发展多有限制。拜登在执政第一天便签署行政令叫停特朗普重启的输油管道项目(Keystone XL)，取消或复核特朗普任期内气候问题相关行政令，并重返巴黎气候协定。而在此次基建计划中，对清洁能源的大规模投入或挤占传统能源产业市场份额，共和党也会予以反对。
四、或将诉诸预算协调程序
两党在筹资方式和资金投向上分歧严重，拜登和民主党或将诉诸预算协调程序以使基建投资计划顺利通过。
(一)大概率无法以两党合作的方式通过法案
由于冗长演讲以阻挠议事的规则存在，参议院一般需要60票才能通过法案。这意味着基建投资计划若要走常规立法程序，必须争取共和党的支持。
但是两党分歧严重。一方面，共和党不支持增税，基建计划筹资方式受限，规模将大打折扣;另一方面，共和党不支持应对气候变化，能源领域及其他应对气候变化的基建支出将大幅减少。
如果想要通过两党合作的方式通过法案，那么规模和投向将进行大幅妥协。最终方案可能类似于奥巴马时期的MAP-21或FAST法案，每年支出规模不到千亿，且投向专注于地面交通基建。而这将难以兑现拜登在“应对气候变化”、“制造业升级提供就业机会”等议题上所做出的承诺。
(二) 预算协调程序将成为拜登的最佳选择
拜登和民主党可能会选择通过预算协调程序来推进立法。其一，预算协调程序可以规避共和党在参议院的阻挠议事，只需简单多数即可通过法案，基建投资计划的规模和投向不会受到太多影响，从而得以兑现拜登的竞选承诺。其二，若基建投资计划顺利落地，将是拜登和民主党的重要政绩，此前的奥巴马和特朗普均未能实现，从而为两年后的中期选举争取选票。
原则上，只要参议院多数党内部保持高度团结，预算协调程序可以帮助实现强制立法。克林顿的增税法案、奥巴马的ARRA、特朗普的减税法案、拜登刚刚通过1.9万亿财政刺激均通过预算协调立法。
因此问题的关键是拜登能否保证党内团结。民主党在参议院仅占微弱优势，一票都不容有失。民主党中少量温和派参议员会有异议，可能最终法案将同此前通过的1.9万亿财政刺激一样，在某些方面进行调整。
调和党内分歧肯定要比两党分歧更容易，做出的让步也更小，因此预算协调程序将成为拜登的最佳选择。
(三)最早或于2021年四季度通过
鉴于两党大概率无法达成一致，拜登和民主党将只能启用预算协调程序。而根据规则，其使用时间将在2021年10月以后，因此基建投资计划最早或于2021年四季度通过。
预算协调程序和某一财年的预算绑定，是每年国会预算决议(Budget Resolution)的附属章节，所以一年仅有一次使用额度。2021财年的预算协调程序已被1.9万亿财政刺激法案占用，因此基建投资计划只能使用2022财年的额度，即2021年10月新财年开始之后。
五、 基建投资计划的潜在影响
如此大规模的基建投资计划如果顺利落地，必然会带来广泛影响。
其一，经济方面，基建投资最大的作用在于提高美国潜在经济增速，摆脱落后基建对经济增长的拖累。短期内，基建计划最早将于2022财年生效，也将有效提振2022年经济增速。
其二，产业方面，对于碳中和的诉求将影响传统能源产业，受疫情影响，去年标普500能源指数已下跌近19%，随着拜登对清洁能源投资进程加快，以及相关排放限制出台，这些传统能源企业或将受损。最大的受益产业将是新兴制造业，大量的清洁能源设备生产企业、新能源汽车产业在税收优惠及其他政策支持下，未来将迅速扩张。
其三，大宗商品方面，地面交通基建、住房领域的投资需求上行，带动钢铁、水泥等商品价格上升。
其四，就业方面，拜登曾明确提出，将在新能源汽车行业、建筑行业分别提供100万工作机会，应对气候变化所采取投资行动将创造1000万份优质的工作岗位。
风险提示
美国基建投资计划超预期;美国经济复苏超预期;美国疫情发展超预期。