本文来自东方证券，作者：蒯剑、马天翼。
核心观点
全球PC龙头，服务器、手机业务份额居前：联想集团(00992)是全球PC龙头，2020年第四季度全球市场份额达25.2%，并且在EMEA地区(欧洲、中东、非洲)首次超越惠普取得份额第一。移动业务方面，公司聚焦具有竞争优势的地区和国家，智能手机在拉丁美洲位居份额第二，在北美市场第五。X86服务器在全球主要地区份额也稳居前五。
远程学习、办公等非接触式场景带来来PC需求持续性增量：手机、平板电脑定位愈发清晰，对PC替代效应减弱，疫情下居家时间的延长增加了消费者对PC的青睐，2020年全球PC出货超3亿台。长期来看，远程学习、办公模式将向常态化发展，教育领域、企业对PC采购量将持续快速增长;此外，众多新兴非接触式业态将进一步打开PC行业发展空间。目前，受限于零部件供给不足，PC需求仍有较大潜力待释放，全球PC渠道端存货水平亦处于低位，随着供给端改善，PC市场规模将继续提升。
手机业务扭亏为盈，IDC业务亏损持续收窄：手机业务近几个季度亏损持续收窄，最近季度已实现扭亏为盈，未来伴随5G换机和公司旗舰机型的推出有望持续改善。IDC业务伴随海内外主要云计算厂商资本开支回暖，公司在本财年前三季度实现营收47亿美元，同比增长10%;第三季度亏损收窄至3300万美元，同比亏损减少1400万美元。未来云计算的高景气将带动公司IDC业务持续成长。
智能化转型带来成长新动能：公司提出3S战略，发力智能物联网、智能基础架构、行业智能。智能物联网领域，公司以PC为轴向各类智能终端拓展;智能基础架构领域，针对不同客户提供不同数据中心产品组合;行业智能领域，可为企业客户提供全域智能化解决方案，已应用于汽车、能源、制造等多个领域。随着物联网、工业互联网的发展，公司智能化业务将持续成长。
财务预测与投资建议
公司在科创板上市的计划引起境内投资者关注。我们预测公司FY20/21-FY22/23年每股收益分别为0.09、0.11、0.11美元，根据可比公司21年(对应公司FY21/22)16倍市盈率水平，给予目标价13.12港币(美元港币汇率采用1:7.75)，首次给予买入评级。
风险提示
PC行业景气度下行、行业竞争加剧、云计算景气度不达预期、零部件缺货风险、分业务利润率不达预期。
1.PC龙头地位稳固，3S转型逐步推进
1.1全球PC龙头，智能化转型不断深入
联想集团是全球领先的ICT科技企业，年收入超3500亿元人民币，长期位列《财富》世界500强，拥有6.3万名员工。公司是中国企业国际化的领跑者，业务遍及180个国家和地区。目前公司分为：智能设备业务集团，包含个人电脑与智能设备业务和移动业务，数据中心业务集团，同时为契合3S发展战略，在公司现有业务构架之外成立了三个新的业务部门：数据智能业务集团(DIBG)、云网融合事业部(CNBU)和商用物联网事业部(CIoT)，与此同时公司通过联想创投集团(LCIG)识别和投资前瞻性科技。
为深入推进服务导向的战略转型，联想将自4月1日起组建全新的方案服务业务集团(Solutions & Services Group,SSG)，致力于推进行业智能解决方案、设备服务、运维服务和设备即服务(DaaS)业务的增长。同时，DCG业务集团改名为ISG业务集团，形成IDG、ISG和SSG三大业务集团。
公司的发展可以分为三个主要阶段：
1984-2010年，联想集团PC业务从国内龙头走向国际。联想集团1984年成立，经过多年技术积累，凭借公司的质量、品牌、服务和渠道，从1996年开始，联想PC销量一直位居国内市场首位;2005年公司收购IBM的PC业务，迈向国际化。
2010-2017年，联想凭借PC业务的坚实基础，走向PC+多业务转型。2014年公司成为全球第一大PC厂商，将业务从商业领域拓展至消费领域，创新带动差异化发展，并且通过多个投资并购项目进一步加强公司在PC+相关领域的地位，包括消费电子产品领域的巴西CCE、服务器及存储领域的美国EMC和云计算领域的美国Stoneware，2014年收购IBMx86服务器业务和谷歌旗下的摩托罗拉手机业务。公司逐步推出智能手机、智能电视、平板电脑、智能电视、工作站、服务器、存储和应用软件等一系列产品。
2017年至今，公司向智能化转型。目前公司智能化转型已经取得一定进展，软件和服务在20/21财年Q3同比增长36%，占总营业额比重超过8%。
目前公司的全球PC龙头地位稳固，服务器、手机市场份额居前。公司目前为全球PC龙头，19/20财年全球市场份额达24.5%，并且2020年第四季度在EMEA地区(欧洲、中东、非洲)首次超越惠普取得份额第一名。移动业务方面，公司聚焦具有竞争优势的地区和国家，智能手机在据点市场拉丁美洲稳居第二，在北美地区市场第五。X86服务器在全球主要地区市场份额也稳居前五名。
股权结构明晰，管理权集中。联想集团是联想控股的子公司，联想控股直接间接持有公司29.10%的股份，董事长兼首席执行官杨元庆先生直接及间接共持有公司6.57%的股份，公众持有公司股份52.29%。
1.2营收稳步增长，盈利能力持续提升
营收稳步增长，净利润创新高。2016/17财年以来，公司营业收入稳健增长。随着疫情的好转，2020/21财年前三季度公司营收达451亿美元，同比增长12%以上。2020/21财年前三季度公司净利润达9.2亿美元，同比增长48%。
个人电脑及智能设备业务引领增长，移动业务和数据中心业务亏损大幅收窄。2020/21财年前三季度，公司个人电脑及智能设备业务实现营收达361亿美元，与去年同期基本持平，税前利润23.2亿美元，同比增长26%;该业务在2020/21财年前三季度税前利润率达6.43%，处于历史最高水平。移动业务在2020/21财年第三季度克服疫情影响，实现扭亏为盈。数据中心业务的亏损在大幅收窄，2020/21财年前三季度税前亏损同比改善1300万美元。
软件与服务收入占比不断提升。2020/21财年第三季度公司软件与服务收入同比提升36%至13.9亿美元，其中附加服务、运维服务和DaaS、智能解决方案收入同比分别提升26%、73%和49%。软件与服务占总收入比重达到8.1%，相比去年同期的7.3%提升0.8个百分点。同时，软件与服务递延收入亦持续提升，2020/21财年第三季度达22亿美元，相比去年同期的17亿美元提升了30%。
智能化供应链管理，应用创新科技，提质降本增效。公司经营费用率总体呈稳定下降趋势，2019/20财年，由于公司增加了对销售、市场营销的投入，以及长期激励员工计划增加的工资和薪金，经营略有提升;2020/21财年公司采用自动化设备，实现规模化柔性化制造，区块链技术使得供应商数据互联实现数字化协作，2020/21财年前三季度经营费用/收入比降至11.92%。研发方面，公司始终保持高研发投入，公司2019/20财年研发投入达13亿美元，研发费用率始终维持在2%以上。
预测性分析、人工智能辅助决策提高经营效率。公司通过预测性分析和人工智能辅助生产决策，提高经营效率，存货周转天数2019/20财年四季度以来持续下降，从53天已降至38天。
1.3技术积累深厚，全球化研发、生产、服务体系
公司技术积累深厚。联想集团拥有科学家、研究人员和工程师人数超过10000名，在全球拥有17个研发基地。专利方面，根据2021年1月全球知名专利数据库提供商IFI Claims发布全球专利250强榜单，中国大陆共有8家企业和机构上榜，其中联想集团以6648件专利位列国内企业前三，全球前100强。其中在5G领域，联想已累计申请1200多件必要专利，位列全球第15位。
全球化均衡布局，实现“全球资源，本地交付”。联想集团在全球拥有34个生产基地，2000余个供应商，数字化协作供应商超400个，公司强大的供应商生态体系有助于公司实现稳定高效的运营，即使在新冠疫情期间，也能克服地缘政治和供应短缺的影响保障订单按时交付。
公司拥有中国最大规模的智能化IT服务网络。公司建立了完善的服务生态体系，拥有20000余个专业服务工程师，100多家行业合作伙伴，200家以上的数据中心合作伙伴，1000多家方案技术合作伙伴，实现线上线下融合，建立起跨行业全周期的IT服务生态。
2.PC业务：迎远程办公新常态，发力高增长细分领域
2.1远程模式兴起，消费级PC需求迈上新台阶
疫情前，手机、平板电脑对对PC替代效应已呈明显减弱态势。目前，智能手机、平板电脑市场在十余年的发展时间中，逐渐形成与PC的差异化清晰定位，智能手机主要定位通讯、社交、娱乐和摄影;平板电脑主要定位娱乐、轻办公和学习;而PC主要定位专业办公、学习和中大型游戏。在便携性方面，手机和平板更胜一筹;但在功能性方面，PC依然占据无可替代的地位。由于定位的清晰化，各类终端需求也在近2-3年趋于稳定，18、19年平板电脑年出货量在1.5亿台左右，智能手机年出货量在14亿台左右，PC出货量在2.6亿台左右。
疫情催化下消费者，功能性诉求提升，PC获青睐。疫情带来的最大改变即公司的办公、学校的教学、个人的娱乐活动都趋于远程化，人们不得不面对更多的居家时间。居家时间的提升使得人们对于电子设备便携性的诉求降低、对功能性的诉求提升，PC凭借其功能性的优势在远程模式下获得了更多的青睐。
疫情推动下消费级PC需求迈上新台阶。根据IDC统计，2020年第四季度全球PC出货量同比增长26.1%，达到9160万台。2020全年相比2019年同比增长13.1%，家庭办公、远程学习和游戏等需求是主要推动力。
后疫情时代，PC需求旺盛的态势将持续：
多终端模式下，PC仍有较大出货潜力。根据世界银行和IDC的数据，2018年中国每百人PC渗透率仅有21.8%，不仅相对于美国90%以上的水平存在差距，相对于英法德日等国家也有很大差距;未来，随着中国等发展中经济体经济的快速增长和人口素质的快速提升，PC渗透率将随着同步提升。
教育市场将保持快速增长。IDC预测，中国大陆市场2021年中小学生辅助学习的电脑出货量将达到880万台左右，是2019年K12需求量的六倍左右，占消费PC市场规模的近1/3。随着未来市场稳定成长，厂商也将推出专属的中小学生电脑。全球视角来看，Chrome操作系统PC在教育领域占据50%以上份额，受教育需求的推动，采用谷歌Chrome操作系统的笔电Chromebook出货量高速增长，2020年出货量增长74%达2,960万台，2021年有望37%至4,000万台以上。
游戏笔记本健康发展，核心零部件降价有望拉动销量增长。2020年第四季度RTX显卡在游戏本占比达到40%左右，游戏本市场分化为RTX显卡为代表的竞技高端游戏本和GTX显卡为代表的普通游戏本。预计随着RTX显卡在2021年下半年的降价，游戏笔记本将迎来一波新的增长。
2.2多因素拉动商用PC需求释放
商用市场是PC市场的重要组成部分，根据IDC的数据，2020年全球3亿PC需求中有50%以上来自商用市场。疫情下部分政企办公受到影响，不管是出于目前疫情阶段办公的需求还是未来对突发情况的预防性需求，政企对于PC的采购都将持续显著高于疫情前水平。
此外，PC应用场景不断丰富，也为PC市场成长带来持续动能：
PC在制造行业渗透空间大，新基建部署拉动需求释放。智能制造、工业互联网的发展可以全方面提升产业生产效率，数字化制造中研发工具的普及，关键工序数控化的提升，数字化车间的建设，均给PC设备的渗透提供了可能的场景，未来需求空间广阔。从目前智能制造的渗透率来看，以中
国为例，根据国家工业信息安全发展研究中心的统计，2018年中国智能制造渗透率最高的电子领域渗透率仅11%，2020年平均渗透率仅8.6%，同时IDC数据显示，我国离散制造行业的PC渗透率仅为16.8%，所以从需求端看，PC设备在制造行业渗透的空间较大。全球视角来看，根据ABIResearch的预计，工业物联网及智慧城市/建筑2020年连接数18.5亿个，随着智能制造、工业物联网、智慧城市的逐步推进，预计2023年合计连接数达到29.8亿个，3年复合增长率高达17%以上，对应PC设备需求也将同步提升。
工业软件成熟带动商用PC采购，高端应用需求提升平均价值量。工业软件应用在制造业中能有效提高生产效率，而各类工业软件都需要基于PC或者服务器来进行配置。比如制造业中常使用的CAE计算机辅助工程，在高端制造业中已经成为重要的技术手段和实现工具，而此类的工业软件依赖于强大的计算机运算能力和传输速度。根据工信部发布的《智能制造发展规划》，2015-2022年，我国智能制造装备销售收入年复合增长率达21.2%，工业软件发展已经进入黄金时期。工业软件一旦形成规模效应，将大力带动相关的支撑PC终端需要。同时受到作图设计，高端建模，个性化定制需求，大数据分析辅助生产决策流程等因素带动，高端PC需求将逐步上升，带动B端PC平均价值量提升。
以中国为例，疫情后经济的复苏和新基建的推进推动离散制造业PC需求强劲反弹。2020年第二季度离散制造业合计出货54万台，同比增长16%，环比增长69%。
DaaS模式兴起，带动PC出货量提升。一方面，设备即服务(DaaS)模式允许企业无需预先支付全部资金，帮助企业实现低资本支出，并确保运营费用可预测。另一方面，DaaS还能减少企业在供应、售后服务和产品处理方面的IT开支。根据Canalys的预测，截至2020年，DaaS服务中PC发货量从2019年的68万台增至120万台，到2021年这一数字将进一步增长至210万台。
网络安全诉求提升，远程办公PC存在升级需求。目前，谷歌、推特、Facebook等知名企业纷纷宣布可以永久在家办公，随着远程办公模式的兴起，企业对远程办公安全也有了更高的需求。根据Gartner等机构的预测，2020-2025年全球网络安全支出CAGR将达到8%，网络安全支出的提升将推动高安全标准PC的升级迭代。同时，为了满足移动办公场景，市场对能够提供AOAC(永远开机、永远在线)功能的PC需求有所增长。
其他非接触式连接将激发更多商用PC使用场景。未来，通过技术可以实现众多社会生活方式的突破，包括用技术增强或替代人、用技术减少人员接触、用技术做好营销与协同、用技术打造数字文化等。随着细分应用场景的逐步落地，对商用PC的需求将不断被激发。
2.3供应链短缺造成需求滞后，创新拉动换机需求
CPU存在短缺，PC出货量仍有潜力待释放。CPU结构性供给不足，以IntelCorei3为例，其价格进入2020年以来持续上行，限制了PC出货潜力。
除了CPU，液晶面板、驱动电路、高端显卡(如RTX3060)等重要零部件在过去数个季度也处于紧缺状况。如下图，供给的紧缺造成液晶面板价格持续提升。
IDC预计，零部件供给将在2021年中得到改善，随着各种零部件供给的逐步改善，PC出货量有望进一步提升。
PC产业链协同推动产品创新，加速换机需求。英特尔推出EVO认证平台，在快、长、炫三个方面特点提出了高端笔记本电脑的具体要求，2020年4季度开始陆续有相关笔电产品推向市场。
笔电PC还在显示方面呈现大屏化、高色域、miniLED的趋势，在连接方面开始具有5G模组、4×4天线等性能，在交互方面具有触控、语音、视觉、人工智能降噪等能力。IDC预计，2023年将有超过10%的笔记本支持触控，10%的笔记本支持语音交互，7%的笔记本支持视觉交互。产品的创新将持续拉动换机需求。此外，Win7向Win10系统的升级也将拉动一部分换机需求。
2.4公司份额优势不断扩大，持续发力高增速领域
PC行业格局稳定，龙头份额优势呈扩大趋势。根据Statista的统计数据，全球前三大PC厂商市场份额合计占比由2006年的39%一路上升至2020年的63%，份额呈现向龙头集聚的特征。其中，联想市场份额从2006年的7%上升至2020年的24.9%，上升最为迅速，且在近3年份额优势呈现扩大的趋势，其与第二名惠普的市场份额差距从2018年的0.8%上升至2020年的3.7%。
从近两年分季度数据来看，根据IDC的统计数据，联想在2020Q4份额为25.2%，惠普为20.9%，二者份额差距已扩大至4.3%。
公司高端高增速细分市场步伐大幅领先行业，份额优势扩大趋势有望延续。根据联想披露的行业数据，2019/20财年(2019年3月至2020年3月)游戏电脑、轻薄本、工作站销量保持快速增长，游戏电脑增速在2%-7%，轻薄本增速在15%-21%，工作站增速在14%-22%。而联想凭借相关领域的重点投入和技术积累在2019/20财年以来相关领域增速分别为28%-58%、31%-55%、29%-38%，大幅领先行业平均水平。另外，联想显示器FY19/20Q1以来增速维持双位数水平，联想Chromebooks在FY20/21Q3更是达到281%的增速水平。
3.手机业务：三季度扭亏为盈，重回旗舰机领域
扎根拉美和北美市场，份额维持前列。公司通过收购谷歌旗下的摩托罗拉手机业务获取了其拥有的海外销售渠道体系和2000余项专利，并有15000余项专利可通过授权的方式使用。通过此举，公司实现了手机业务的跨步，并在拉美和北美地区依托摩托罗拉的品牌和渠道实现了份额领先，2019年，摩托罗拉在拉美地区份额第二，达到了16%。全球份额方面，公司大部分时间维持在2.5%-3%的份额区间。
智能手机业务营收整体相对稳定，三季度已扭亏为盈。公司移动业务收入大部分时间维持在单季15亿美元以上，受疫情影响，FY19/20Q4和FY20/21Q1收入有所下滑，分别为8.2和10.9亿美元，但随着手机市场的复苏，FY20/21Q2和Q3已回升至15.2亿美元左右。公司已在FY18/19Q3开始实现了移动业务税前利润的扭亏为盈，并在其后维持了5个季度的连续盈利，疫情影响下再次出现了亏损，但近三个季度亏损持续收窄，FY20/21Q3已实现扭亏为盈，未来伴随5G换机和公司旗舰机型的推出有望持续改善。
推出电竞手机和折叠屏手机，重新进入旗舰机领域。2020年7月，联想发布了拯救者系列电竞手机，采用骁龙865Plus5G平台，搭载90W超级快充、5000mAh电池、双线性马达、TSI霜刃散热系统，安兔兔跑分达到65万分，为同期最高。2020年9月10日，联想MOTO在国内发布了Razr5G(刀锋5G)折叠屏手机，采用了业界独家、具有100余项创新专利的星轨转轴技术，解决了屏幕完全对折时折痕无法消除，转角过大折叠时又无法平整的难题，实现了无缝、无折痕的设计;同时耐用性强，可以经受住20万次的弯折寿命，即使重度使用也可以维持5年以上的使用时间。
4.IDC业务：受益于云计算高景气，有望持续增长
海内外云计算龙头厂商资本开支已开始回暖，服务器需求有望保持快速增长。以亚马逊、谷歌、微软为首的海外云计算厂商和以BAT为首的国内云计算厂商2020年资本开支均稳步提升。云计算支出中，服务器是硬件成本支出的最大部分，占据IDC设备采购总成本的69%。海内外云计算主要厂商资本开支的扩张将直接拉动服务器出货量的增长。
公司服务器出货量始终维持市场前列。根据IDC的统计数据，2019年全年公司服务器出货量70.9万台，2020年前三季度出货量52.4万台，同比增长10.4%。2019年公司服务器的全球市场份额为6%，2020年前三季度为5.9%，与2019年基本持平，始终维持在全球第四的位置。
超算领域优势不断扩大。世界超算排名榜单TOP500中，联想蝉联第一名，2019年上榜套数达173套，2020年继续扩大领先优势，上榜套数达到182套。
数据中心业务疫情以来亏损持续收窄。联想数据中心业务包括服务器、存储产品、交换机、超融合产品，2018/19财年和2019/20财年数据中心业务收入分别为60亿美元和55亿美元，2020/21财年前三季度收入约47亿美元，同比增长约10%。由于疫情下运输和货运成本增加，FY20/21Q4亏损有所增加，但随着疫情后经济的复苏和各国运输的逐渐畅通，亏损持续收窄。
云计算市场高景气有望持续带动公司数据中心业务增长。中国信通院数据显示，2019年全球云计算市场规模约1900亿美元，2020年及之后将维持高速增长，2019-2023年全球云计算市场规模CAGR有望达到17.6%，为公司IDC业务带来持续成长动能。
5.智能化转型带来成长新动能
公司在2019年首次提出了3S战略，及其体系架构：端、边、云、网、智，推动智能化转型。3S战略即智能物联网(SmartIoT)、智能基础架构(SmartInfrastructure)、行业智能(SmartVertical)。
联想是全球少数能够拥有全部端、边、云、网、智五大要素的企业，并且在五大要素领域均有深厚的积累：
端：智能设备。联想一方面正在让现有的设备变得更加智能，能够实时连接、和其他的设备相互协作、适应用户的需求。另一方面，联想还让他们能够适应不同的行业智能的场景，从而成为新型的智能物联网的终端，同时这些设备所产生的数据放到统一的物联网平台进行智能化的分析，产生新的价值。
边：边缘计算和物联网。联想拥有可以满足低功耗、高性能、严酷环境适应力边缘服务器，以及边缘计算云平台产品，可以满足在智能仓储、智能安防这样的场景中对于近端实时计算，实时反馈的需求。此外，联想还有非常强的研发能力，可以根据不同客户的需要针对这些产品进行度身定做，满足客户对于不同边缘端的不同环境的需要。
云：混合云与大数据。在云计算方面，目前多数企业的基础架构正在从传统的架构向私有云和公有云结合，或者叫混合云的形态转移。私有云是联想有传统优势的地方，联想能够给企业核心应用来提供计算、存储和网络设备，联想也为更需要敏捷弹性的这些客户提供软件定义的基础架构，为科学计算和人工智能的应用提供高性能计算。此外，在公有云领域里面，联想为全球顶尖的前十大云计算公司提供Hyperscale和基础架构的整体解决方案。同时公司还可以提供多云管理的产品和解决方案，满足客户数据中心算力和公有云算力互联互通的需求，从而能够实现算力的集中管理和分配。
网：5G与区块链。联想的5G智能互联，能够为前端计算和后端计算之间，提供高速率、低时延和海量接入能力的物联通道，也可以为企业、园区、运营商等客户提供端到端的5G构建方案。联想在5G领域做了多年的投资，目前已经申请的5G标准必要的专利数已经超过了1200件，不仅在行业内率先发布了5GPC和5G手机，还组建了云网融合事业部，专注于5G网络技术和应用。
智：人工智能算法和开放创新平台。联想比较早就在人工智能进行了布局。2017年初联想即专门成立了联想研究院人工智能实验室，创立初就和德国人工智能中心等顶级研究机构和高校建立了战略合作关系，持续进行联合研究项目。目前人工智能实验室在北京、台北、罗利(美国)、斯图加特(德国)都有研发团队，已打造出以人工智能算法为基础和软硬结合、端到端的、全栈AI解决方案能力，并快速构建了联想大脑LenovoBrain。
未来，3S转型有望为公司注入新的成长动能：
智能基础架构：为智能化变革提供计算、存储、网络功能
联想针对不同的客户需求提供不同的数据中心产品组合，构成数据中心业务4大引擎，满足各行业智能化计算需求：分别为为传统企业的核心应用提供传统基础架构;为需要敏捷、弹性的客户提供软件定义基础架构;为公有云客户提供超大规模数据中心;为科学计算和AI增强智能应用提供高性能计算。
行业智能：为客户提供更多前瞻性建议和流程改进
行业智能结合了智能设备里的大数据和智能基础架构的计算能力，为客户提供更多前瞻性建议和流程改进。
工业互联网市场规模增长迅速，公司行业智能业务空间广阔。中国工业互联网行业市场规模增长迅速，据前瞻产业研究院统计测算，2019至2014年市场规模的年复合增长率高达15.5%，2024年市场规模将达12500亿元。经过多年的研发与技术积累，联想在私有网络方面取得重大进展，并利用在5G和边缘计算领域的优势，构建一个新平台，使企业能够享受到更灵活的网络连接、更大的网络容量和对部署场景的控制等，联想集团有望充分受益工业互联网市场规模的增长，行业智能业务空间广阔。
联想集团具备全域智能化解决方案能力。目前联想可为私有云、公有云、混合云企业客户提供完整的硬件产品和解决方案，以及IaaS、PaaS和SaaS服务。目前公司已经在汽车、3C、能源等多个行业，为上百家大企业的客户提供了智能化解决方案，帮助他们提质增效，实现更精确的业务洞察和决策。
智能物联网：从PC扩展到全线的智能产品
公司智能终端设备布局全面。联想逐渐走出PC圈，从PC扩展到全线的智能产品，联想拥有“五大智能物联设备与两大智能场景解决方案”，已形成包含硬件设备、平台、应用、解决方案在内的多样化智能物联组合。
物联网连接数快速提升，公司PC外智能终端收入有望持续增长。物联网将成为5G时代不可或缺的一部分，全球物联网设备有望迎来快速增长，根据GSMA《2020年移动经济报告》，全球物联网连接设备有望从2019年的120亿台增长到2025年的246亿台，19-25年CAGR为13%，同时IDC预测，2024年全球物联网收入将达到1.1万亿美元。联想集团智能终端设备产品布局全面，有望充分受益物联网爆发的红利，迎来持续增长。
盈利预测与投资建议
盈利预测
我们对公司FY20/21-FY22/23年盈利预测做如下假设：
1)个人电脑和智能设备业务集团未来几年内仍是公司主要收入来源，远程办公及娱乐需求推动全球PC销量稳中有升;由于公司积极布局高增速领域，且取得了明显进展，我们预计公司未来几年PC的份额稳中有升，每年约提升0.1个百分点。移动业务受益于公司在优势市场的聚焦投入，市场份额每年提升0.1个百分点。数据中心业务市占率维持稳定。
2)公司FY20/21-FY22/23个人电脑和智能设备业务税前利润率随高毛利率的软件与服务、高端细分领域占比提升有所提升，预测分别为6.4%、6.5%、6.6%;移动业务集团聚焦优势市场，降低费用，同时受益高端机型占比提升，逐步扭亏为盈，税前利润率分别为-1.5%、-0.5%、0.5%;数据中心业务集团受益于出货量增长带来的规模经济，同时受益高毛利的软件与服务、软件定义基础架构收入占比提升，预计未来三年税前利润率分别-2.5%、-2.0%、-1.0%。
3)公司FY20/21-FY22/23总部费用率为1.94%。
4)公司FY20/21-FY22/23的实际所得税率维持26%。
投资建议
我们预测公司FY20/21-FY22/23年每股收益分别为0.09、0.11、0.11美元，根据可比公司21年(对应公司FY21/22)16倍市盈率水平，给予目标价13.12港币(美元港币汇率采用1:7.75)，首次给予买入评级。
风险提示
PC行业景气度下行：若PC行业景气度下行，公司PC销量随之下降，PC作为公司主要收入来源，会对公司业绩产生较大负面影响。
行业竞争加剧：华为、小米等公司入局PC行业，未来PC行业竞争可能加剧，对公司PC收入产生负面影响;小米等手机厂商如果加大力度开拓拉美市场，可能会给联想手机业务带来竞争压力。
云计算景气度不及预期：公司服务器收入与云计算行业景气度直接相关，若云计算行业景气度不及预期，将对公司服务器收入产生影响。
零部件缺货风险：当前全球半导体等零部件缺货严重，部分零部件的缺货可能会引起终端产品出货不达预期。
分业务利润率不达预期：PCSD预测税前利润率每变动1pct，综合税前利润变动25%;MBG业务和DCG业务税前利润率每变动1pct，综合税前利润变动约3%。
（编辑：张金亮）
