本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者：陈俊云、许英博。
作为全球领先的云数据仓库厂商，Snowflake(SNOW.US)料将持续受益于数据量爆发以及全球数据管理软件云化、数据管理功能融合等趋势，营收来源亦有望从当前数据仓库逐步扩展至数据分析、数据交易、数据集成等领域。同时伴随公司营收规模的持续增长，理想的NRR水平将推动公司盈利能力、现金流的快速改善。考虑到数据管理软件向云端迁移的高确定性趋势，公司向更为广阔的云数据平台拓展的潜在机遇，以及公司突出的成长性、盈利能力持续改善可能等，我们持续看好公司的中长期投资价值。
数据管理软件：迎来技术架构变化、应用场景扩展的拐点。
近年来全球数据量呈现爆发式增长，IDC预计到2025年全球数据量或高达175ZB，2019-2025复合增速近30%。数据现已成为企业业务创新的核心要素，数据管理软件的重要性愈加突出。
在技术架构方面，缘于IT系统持续向云端迁移、云原生应用数的快速增加，以及云端部署方式对于云底层资源的弹性、可扩展性的充分利用，数据管理软件加速从on premise向cloud迁移。据IDC预测，2024年全球数据仓库、OLTP数据库和数据集成软件市场规模分别为297、482和79亿美元，2019-2024年CAGR分别为12%、8.2%和2.4%，其中云产品的市场规模分别为181、253、25亿美元，2019-2024年CAGR分别为25.3%、25.5%和18.9%。
应用场景方面，异构数据整合、实时查询&分析等企业端需求不断涌现，亦推动数据管理软件功能不断融合。
市场格局：Snowflake引领全球云数据仓库市场。
静态视角看，2019年全球OLAP/数据仓库市场中份额超过5%的厂商包括微软、Oracle、IBM、AWS、SAP和Teradata，市场份额分别为29.8%、24.5%、10.6%、9.3%、6.5%和5.5%;
动态视角看，2019年，全球OLAP/数据仓库软件市场份额获得者Top 5分别为微软、AWS、Google、阿里巴巴和Snowflake，均为云数据仓库厂商，而该市场中份额丢失者Top 5均为传统本地数据仓库(EDW)或Hadoop厂商。在云数据仓库软件市场，目前市场主要参与者包括云计算厂商，以及独立的第三方厂商：
1)对于云计算厂商，Snowflake在可扩展性、并发性、易用性等核心指标表现均优于竞争对手，而产品本身的中立性和数据交换功能亦树立了独特的竞争壁垒。
2)对于第三方厂商，目前和Snowflake在各方面较为接近的是Databricks，我们认为数据管理软件市场本身足够广阔，亦能容纳足够的竞争对手，而二者在在数据仓库和大数据应用领域各具优势，均将长期受益于整个赛道的高景气。
公司分析：从云数据仓库到数据云平台。
基于持续丰富的产品组合，正在朝着综合性的云数据平台稳步迈进：
1)Snowpark拓展编程语言的支持：Snowpark使得数据工程师、数据科学家和开发人员可以使用Sql、Java、Scala或Python等熟悉的编程语言编写代码执行工作负载。
2)增加对非结构数据的支持：除了结构化和半结构化数据，Snowflake宣布将支持办公文档、文本、图片、XML、HTML、各类报表、图像和音频/视频信息等非结构化数据。
3)Snowsight向BI领域延伸：Snowsight是Snowfalke SQL工作表的全新界面，用户可以直接通过Snowflake执行数据可视化和分析。
4)数据交换平台快速渗透：截至2021财年Q3，公司Data Marketplace的数据提供商已经突破100家，新增S&P Global、Morningstar、Core Logic等知名数据商;23%的客户使用了数据共享的能力。
后续成长性：营收料将持续高增长，盈利能力亦有望快速改善。
中短期来看，公司成长性主要来源于：
1)高价值企业客户快速增加：截至2020年10月31日，公司拥有3,554个客户，同比增长84%;年化付费超过百万美元的高价值企业客户增长更为迅猛，截至2020年10月31日，公司高价值企业客户为65个，同比增长110%;
2)客户ARPU提升：截至2021财年Q3，公司披露的Net revenue retention rate连续8个季度超过150%，公司剩余履约义务(RPO)为9.28亿美元，同比增长240%，反映了原有客户增购的强烈意愿;
3)海外市场拓展：公司来自国际地区的收入仅占12%，海外市场仍有较大发展潜力。盈利方面，Snowflake亦给出清晰的成长阶段盈利目标，公司预计在营收增速回落至40%时实现盈亏平衡，考虑到公司良好的客户黏性、以及当前客户up sell、cross sell表现，我们认为该目标在未来3-4年内大概率能够实现。
风险因素：
疫情导致短期企业IT支出缩减、项目交付延迟、部分既有合同商务条款重新签订风险;疫情导致全球经济长周期下行风险;公司核心营销、产品技术人员流失风险;新产品、新客户拓展不及预期风险;激烈市场竞争导致定价承压风险等。
投资建议：
中期来看，Snowflake料将持续受益于全球数据管理软件云化、功能融合趋势，营收来源亦有望从数据仓库逐步扩展至数据分析、数据交易等领域。我们预计公司2021-2023财年营业收入分别为5.9/11.3/18.8亿美元，对应增速123%/91%/66%。考虑到数据管理软件向云端迁移的高确定性趋势，公司向更为广阔的数据云市场拓展的潜在机遇，以及公司突出的成长性、盈利能力持续改善可能等，我们持续看好公司的中长期投资价值。(编辑：张金亮)
