本文来自 微信公众号“中信证券研究”，作者：李想 武云泽。
摘要：中俄东线中段投运，正式通入京津冀，从而进入全国的气源串换体系，利好全国燃气供给增长。中俄东线当前进口成本较东部门站价有巨大套利空间，有望促使油气央企向城燃公司让利，驱动城燃公司量价向好。城燃板块需求、气价、商业模式全面边际改善，维持推荐深圳燃气、中国燃气(00384)、华润燃气(01193)。
中俄东线中段投运。据新华社报道，12月3日，中俄东线中段(吉林长岭-河北永清)正式投产运营。中俄东线中段与已建的东北管网、华北管网、陕京管道系统及大连LNG、唐山LNG、辽河储气库等互联互通，预计将有效增强京津冀地区天然气供应能力和调峰应急保障能力，提升供气能力0.27亿方/日。
俄气正式进入全国串换体系，进口加速利好全国供给。
2019年12月至2020年10月，中俄东线累计进口31.45亿方，并规划于2023年南段投产(通至上海)后爬坡至380亿方/年，届时料供给将占全国年用气量的10%。在中段投运前，俄气局限于在东北分销，与核心用气市场缺乏足够的连通度，因此进口量受到一定制约。随着中段投运，俄气与前述华北大量主干中游设施互联互通，而这些设施又进一步与华北以外区域的中游设施互联互通，俄气因此正式进入了全国的串换体系，并可通过加速自身进口促进全国的供给充裕。
俄气进口成本异常低廉，为城燃价差走阔留下空间。
我们估计中俄东线执行典型的长约气价机制，与滞后约6个月的国际油价移动平均值挂钩。1Q2020油价暴跌前，俄气进口成本约1.35元/方;8~10月，俄气进口成本下降至约0.95元/方，相比东部省份1.9~2.0元/方的基准门站价有1元/方的套利空间。对于油气央企而言，这意味着俄气进口的放量可以带来其利润扩张，从而带来对下游城燃更多的降价促销空间。下游城燃可顺势刺激终端销气量，并兼顾价差向好。
城燃行业迎来全面边际改善，重视板块投资机会。
我们认为进入4Q2020以来，城燃板块迎来了全面的边际改善。需求方面，龙头公司月度销气量增速逐步爬坡至15%水平，且1Q2021有望升至20%以上;煤价上涨深入红色区间，进一步利好煤改气经济性与用气需求。价差方面，行业低成本供给愈加充分，冬季油气央企非居民上游气价同比下调约0.06元/方，且龙头公司对接收站窗口期的获取能力超预期强劲。商业模式方面，龙头公司轻资产的增值服务贡献亦有明显提速。
风险因素：
天然气需求不及预期，进口气价大幅提升，中游公平开放不及预期。
投资策略。
持续看好城燃行业需求景气、价差向好、商业模式优化。推荐深圳燃气、中国燃气(H)、华润燃气(H)等龙头城燃。
(编辑：马火敏)