智通财经APP获悉，亚马逊(AMZN.US)作为电子商务和云计算市场的领导者，在过去几年里，其数字广告业务一直在加速发展。据数据显示，亚马逊2020年在数字广告市场的份额达到了8.8%。
对此，分析师Trevor Jennewine作出分析文章，详谈亚马逊作为一家多元化、业务遍及许多增长型市场的企业，其日益增长的数字广告业务为何能成为投资者选择该公司的投资重点。
投资理论
该分析师首先列出了其投资亚马逊的论点：
1、亚马逊能持续地在广告交易中获利，并使其能够利用其庞大的用户群和消费者数据。
2、亚马逊的数字广告业务营收预计在2021年达到167亿美元，这将使亚马逊由2020年8.8%的市场份额增长至2021年9.7%的市场份额。
3、亚马逊的财务状况令人印象深刻。自2016年以来，该公司的营收以每年28%的速度不断增长，而且由于利润率的逐步扩大，其利润每年的增长速度68%其实更为明显。
数字广告业务
亚马逊的数字广告业务可以细分为两类：亚马逊广告（Amazon Advertising）及亚马逊出版商服务（Amazon Publisher Services,APS）。
亚马逊广告
亚马逊广告作为一套买方工具，旨在帮助营销人员购买广告库存。这其中包括亚马逊出售的广告库存，如亚马逊市场上的赞助广告、FireTV上的视频广告或Twitch上的展示广告，另外该平台还包括亚马逊的出版商合作伙伴和第三方交易所出售的广告库存。
而这一部分包括了亚马逊的需求方平台（亚马逊DSP），该平台允许广告商有序地从亚马逊、出版商合作伙伴和第三方交易购买后的广告库存(即通过实时竞价自动买卖数字广告库存)。
根据广告行业信息机构Advertiser Perception 2020年第一季度最常用平台的报告显示，亚马逊DSP位居第三，仅次于谷歌(GOOG.US)和The Trade Desk(TTD.US)。
亚马逊出版商服务
亚马逊出版商服务(APS)是一套卖方工具，帮助出版商将广告库存货币化。这些工具包括亚马逊面向大型出版商的透明广告市场(Transparent Ad Marketplace)、面向中型出版商的统一广告市场(Unified Ad Marketplace)以及购物洞察(Shopping Insight)（根据亚马逊第一方消费者数据向广告商和出版商提供受众细分）。
目前APS已与超过30个其他供应方平台(SSP)合作，其中包括AppNexus、OpenX、Facebook(FB.US)Audience Network、SpotX、Rubicon Project或Magnite(MGNI.US)等。这使得出版商的广告库存将更为广泛地面向大量广告买家，从而增加了竞价竞争，这在理论上优化了出版商的收入。
在2020年上半年Advertiser Perception的报告中显示，APS在最常用的供应方平台方面中排名第二，仅次于谷歌广告管理器(Google Ad Manager)。
综上所述，亚马逊的买方和卖方工具在广告商和出版商中排名都非常靠前。
为什么选择亚马逊？
营销人员之所以选择亚马逊广告和亚马逊DSP是因为亚马逊拥有庞大的用户基础以及大量的消费者数据。通过了解哪些客户进行了哪些购买，无论这些营销人员是否真的在亚马逊的市场上销售产品，亚马逊都可以帮助营销人员在消费者面前投放相关广告。此外，亚马逊还提供了衡量活动结果和优化性能所需的工具。
而出版商选择ASP也是出于同样的原因。利用购物洞察，出版商可以访问亚马逊的第一批受众群体。例如，出版商可以看到用户浏览和购买习惯的匿名快照。利用这些数据，出版商可以调整他们的内容，以吸引更多的访问者。此外，他们还可以使用这些数据向那些瞄准特定受众群体的营销人员展示自身价值。
亚马逊商业模式的优势
亚马逊的数字广告业务与谷歌和Facebook等其他企业类似都拥有自家的“围墙花园”。这些企业都拥有自己的内容平台，并且将其通过销售广告库存(至少包括少部分)实现了货币化。这些内容平台——谷歌的搜索软件、YouTube、Facebook的社交网络和Instagram——使这些公司能够收集大量的用户数据。利用这一优势，这三家公司分别提供卖方和买方工具以帮助出版商和广告商交易。简而言之，即这些企业都参与双方的交易。
因此，这种方式赋予了这些公司在数字广告领域的非凡的力量。而如此强大的力量又使得这些公司可以把广告商推向他们的产品。例如，在Google Search和YouTube广告方面营销人员只能使用谷歌的买方工具购买。同样，对于使用亚马逊DSP的营销人员，如果广告库存是通过ASP购买时，亚马逊将免收10%的供应费。这是两种不同的策略，但最终结果都是一样的：营销人员被鼓励使用谷歌和亚马逊的买方工具。这有助于谷歌和亚马逊收集更多的消费者数据，从而进一步地巩固了它们的优势。
这种商业模式很难让其失败。不过，投资者应该意识到，监管干预或许能造成一定程度的影响，但是这三家公司都在各自的行业积累了前所未有的主导地位。
市场机遇
根据eMarketer数据显示，到2023年，全球数字广告市场预计将以每年10.4%的速度增长，达到5180亿美元。
特别的是，该机构预计2020年美国数字广告支出将达到1290亿美元。换言之，仅美国一国就占据了全球约33%的数字支出。因此可以看到，这是亚马逊的主要市场机会。
到2021年，该机构预计亚马逊将占据美国数字广告市场9.7%的份额。
如上所述，亚马逊一直在稳步占据市场份额，从2018年的6.8%增长到2021年的9.7%。
但需要注意的是，这些估计是在公共卫生事件爆发前所做出的预测，而卫生事件极大地影响了美国几乎所有行业的数字广告支出。不过，该分析师仍然相信亚马逊将继续利用其庞大的用户群和大量的消费者数据夺取更多的市场份额。
财务分析
下文将分为两部分进行阐述。第一部分将讨论亚马逊近年来的整体财务表现。而在第二部分将更深入地研究亚马逊的数字广告业务。
财务概况
自2016年以来，亚马逊的营收以每年28%的速度增长。
在此期间，该公司的营业利润率从2016年的3.1%扩大到了过去12个月的5.7%。这一利润率的增长主要得益于亚马逊网络服务(AWS)的增长，该业务的销售额在2016年仅占总销售额的9%，但现今已占总销售额的12%以上。
由于利润率的扩大，利润的增长已经超过了其营收的增长。因此，自2016年以来，亚马逊的每股收益以每年68%的速度增长。
而同一时期，亚马逊的自由现金流也以每年29%的速度增长。
虽然29%的年增长率并不算低，但该增长率明显低于其利润增长率。究其原因是由于自2016年以来，亚马逊持续在现有业务领域和新型市场上扩张业务，由此其资本支出以每年44%的速度增长。
亚马逊数字广告业务的财务分析
亚马逊并没有统计其数字广告业务营收的具体数据，而是将其与其他服务（如亚马逊联名信用卡）的销售额一起计入在其他销售中。因此，投资者为了了解亚马逊广告业务增长的速度，只能勉强通过其他销售的数据来分析。
下表主要显示的是自2016年以来亚马逊各业务部门的年增长率。
(上述图标中，亚马逊实体店(Physical Stores)主要指的是2017年年中收购的Whole Foods Market(WFM,全食超市)，-2%的增长率表明，从2017年底到过去12个月的收入增长。)
尽管亚马逊在多个细分市场实现了高速增长，但其“其他”业务的增长却超过了该公司另外各大业务的增长。在过去的12个月里，其他业务营收达到了183亿美元，超过了实体店的营收。按照这个速度增长，其他业务的营收或将在未来两年超过其订阅服务业务。
估值
对此，Trevor Jennewine将通过以下现金流折现模型(DCF模型)，分析得出亚马逊当前应有的股价。
首先，该分析师对模型的变量选择作出了以下解释：
增长率：20.0%——截至2020年第三季度，亚马逊的每股自由现金流为48.46美元。自2014年以来，亚马逊的每股自由现金流以每年54%的速度增长。自2016年以来，这一增长率已下降至27%。因此，为了保守起见，假设在未来10年里，每股自由现金流的年增长率为20%。
终端增长率：2.9%——这是一个基线增长数字，相当于1999年至2019年间全球实际国内生产总值的平均增长率。
折现率：8.0%——这相当于自1957年以来标准普尔500指数的平均回报率。
根据估值，得出了亚马逊目前的股价应略高于每股3700美元。
但需要注意的是，计算结果会根据亚马逊自由现金流的增长速度以及亚马逊能够维持这一增长速度的时间长短而有很大的不同。虽然未来十年20%的年增长率非常快，但鉴于亚马逊自2014年以来的每股自由现金流增长率为54%，这或许依然是个合理的估计。
此外，Trevor Jennewine还通过以下模型，假设亚马逊在未来五年内将以每年每股自由现金流20%的速度增长，在三个不同的股价与自由现金流比率下得出未来五年的预期回报率。
在最乐观的情况下，以股价与自由现金流比率60倍计算，亚马逊每年的回报率为18.5%。在最悲观的情况下，以股价与自由现金流比率40倍计算，亚马逊每年的回报率为9.2%。考虑到自1957年以来市场的平均回报率约为8%，因此即使在最坏的情况下，亚马逊在未来五年的投资表现也将优于市场。
最后需要说明的是，虽然在最悲观的情况下，股价与自由现金流比率倍数为40倍可能会被认为非常高，但亚马逊的股价在过去五年（甚至十年）的几乎所有时间里都远高于40倍。
总结
亚马逊目前已经在多个市场占据主导地位，并似乎正朝着成为数字广告巨头的方向前进。但即便如此，该分析师还是怀疑这或许是亚马逊在该领域继续扩张的终结点。例如，就在本周，亚马逊宣布了推出处方药配送服务Amazon Pharmacy，亚马逊未来能否更有意义地拓展医疗保健领域？一切皆有可能。
不可否认，亚马逊的估值非常高，但该公司拥有优秀的资本配置、强大的执行力和令人印象深刻的财务业绩的历史。因此该公司在未来十年里依然有能力维持这种趋势发展下去。
对此，该分析师总结道：“对于长期投资者，我认为亚马逊的买入价格为3100美元。”
