本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者：徐晓芳、林伟强。
2020年双十一期间(11.1-11.11)，天猫/京东分别实现销售额4,982亿/2,715亿元，同比+26%/+33%，增速均创三年新高，表现强势。双预售模式提升用户时长&物流体验，电商直播高速增长，化妆品一马当先、新锐品牌快速崛起，结构上亮点纷呈。持续看好电商赛道和龙头公司，建议加配龙头。
大促延续强势，总量稳健增长。
天猫双预售模式引发口径调整，我们认为双十一全周期(11.1-11.11)销售额相较双十一当日销售额更具参考价值。2020年双十一天猫全周期销售额达4,982亿元，同口径下同比+26%，创三年新高。我们测算天猫双十一当日销售额1,859亿元，同比-30.7%，导致双十一当日全网销售额下滑18.8%至3,329亿元。大促带动品牌消费复苏，双十一当日全网单个包裹均价同比+1.5%至251元，扭转2020年以来实物电商客单同比下滑趋势。
结构亮点纷呈。
1)平台：天猫全周期销售额达4,982亿元(同比+26%);京东全周期销售额达2,715亿元(同比+32.8%)，93%自营订单实现24小时达;苏宁全周期线上订单同比+75%;抖音宠粉节实现GMV187亿元。
2)模式：天猫创新双预售模式，维持大促全周期平台热度，提升用户时长、缩短物流配送时间。
3)营销：直播大放异彩，10.20-11.10，薇娅/李佳琦带货金额达94.9亿/68.7亿元，辛有志销售额达28.8亿元，天猫店播GMV同比+509%。
4)品类&品牌：化妆品一马当先，天猫预售榜TOP20占据15席;新锐品牌崛起，完美日记销售额破6亿元。
风险因素：
消费整体需求疲软;促销影响利润端表现;行业竞争加剧。
投资策略：旺季增长提速，建议加配龙头。
我们认为中国电商兼具效率和规模优势，对中国电商长期成长性和渗透率提升、龙头公司利润率爬坡具有充分信心。且有限分散的格局下，用户红利外溢将推动具备品类杀手特质的垂直赛道仍有成长机会。Q4电商旺季到来，行业整体环比增速有望明显提升。维持前期观点，建议超配阿里巴巴(BABA.US、09988)、京东集团(JD.US、09618)和拼多多(PDD.US)三大龙头。考虑业绩逐季改善趋势和估值匹配度，建议重点关注宝尊电商(BZUN.US)和唯品会(VIPS.US)。
（编辑：张金亮）
