国产医用耗材航母再起航，威高股份(01066)是如何向“高值+低值”耗材华丽转身？

1 威高股份：国产医用耗材航母再起航

2 低值医用耗材市场持续扩容，威高作为国内龙头有望稳健增长

2.1中国低值医用耗材市场持续扩容，行业集中度偏低

根据用途不同，低值医用耗材可以分为医用卫生材料及敷料类、注射穿刺类、医用高分子材料类、医用消毒类、麻醉耗材类、手术室耗材类、医技耗材类等。

中国低值医用耗材市场规模稳定增长，注射穿刺类产品占比最高。随着中国经济发展与社会老龄化加速，医疗需求与科技水平的不断提高，中国医疗器械行业进入快速发展期，安全留置针、活检针、美容针、新型敷料、预灌封注射器等一次性耗材产品实现换代升级，消费升级和产品附加值提升推动行业空间扩容。根据《中国医疗器械蓝皮书》与艾媒咨询数据，2015-2019年中国医用低值耗材市场规模由373亿增长至758亿元，年均复合增速20%左右。

从细分领域市场格局看，2018年，注射穿刺类市场规模约192亿元，占比30%；医用卫生材料类占比22%，医用高分子材料占比16%，麻醉耗材类与手术室耗材占比较小。

从国内企业市场格局来看，国内低值耗材市场较为分散，行业集中度低，龙头公司威高股份2018年相关业务收入约50亿元，占据国内低值耗材行业8%的市场份额。

2.2 公司产品线丰富，产品升级+新业务有望助力整体10%左右增长

公司常规低值耗材产品种类丰富，规格众多。主要包括：1）针制品如留置针；2）输注类如注射器、输液器等；3）麻醉类如气管插管、全麻辅助包等；4）创伤护理类如外科缝线、伤口辅料等；5）血液管理如血袋、血液分离器等。

公司常规耗材经历了早期快速发展期后，2012年增速降至20%以下，2017-2019年，由于创伤护理、手术及麻醉等耗材占比及增速提升，公司常规耗材增速有所反弹，整体维持在10%左右。

从收入占比看，2003年公司常规耗材主要以输液器和注射器为主，2005年至2015年主要以输液器、注射器、针制品（留置针）为主，2015年以后公司其他常规耗材（创伤护理、麻醉及手术耗材等）占比持续提升。我们预计，随着公司麻醉及手术耗材、创伤管理、血液管理等业务的快速增长，公司常规耗材增速有望保持10%左右。

临床常规低值耗材的增长整体与卫生机构入院人数呈正相关性，随着我国卫生机构床位数量以及入院人数持续增长，我国临床常规低值耗材将有望维持稳健增长趋势。诊疗人数：2019年我国医疗卫生机构入院人数达到2.7亿人，同比增长4.8%。床位数量：2019年我国医疗卫生机构床位数量达881万张，同比增长4.8%。

2.2.1 输注类：行业稳健增长，产品升级换代是主要推动力

注射穿刺和输注器械是治疗领域内使用最广泛、消耗量最大的低值医用耗材类型，广泛应用于采血化验、药物输注治疗、疫苗接种、专科诊疗等场景。整体来看，输注行业发展较为成熟，中低端市场饱和，安全自毁式注射器、精密避光输液器等高端产品需求依然旺盛，产品升级换代将持续推动行业增长。

我国注射器市场目前仍以常规注射器为主，一次性使用自毁/回缩自毁式无菌注射器占比较少。根据发达国家经验，一次性使用自毁/回缩自毁式无菌注射器将逐步取代常规一次性使用无菌注射器，以美国为例，1999年美国消耗了39亿支注射器，其中安全注射器仅为0.85亿支，2006年安全性注射器销量增长至52亿支，占当年美国注射器市场的70%，2008年美国注射器总销量达90亿支，其中安全性注射器比例达到80%。

据康德莱招股书，2017年我国一次性注射器销量估计约249亿支。威高2017年注射器销量接近16亿支，市场占有率约6%；其中高端产品辐照注射器市占率接近100%。随着公司中高端产品销售占比提升以及行业集采政策的实施，公司注射器的市场份额有望进一步提升。

据康德莱招股书，2017年我国一次性输液器销量估计约102亿支。2017年威高输液器销量总计5.9亿支，国内市占率约6%，其中TPE输液器在国内专用高端输液器市占率达85%。随着公司产品由低端的常规输液器转向中高端产品如超低密度聚乙烯输液器、高效过滤避光输液器和微剂量高效过滤输液器等，公司输液器有望实现稳健增长。

2.2.2 留置针：国产龙头，稳健增长可期

静脉留置针的核心组件包括不锈钢的穿刺引导针芯和留置导管，使用时导管和针芯一起穿刺入血管内，针芯回撤后，柔软的导管留置在血管内进行输液治疗，且不易刺破血管壁而造成液体外渗，因此降低了重复穿刺率，尤其有利于血管穿刺困难的老人、儿童、特殊体质及急救患者等。

留置针作为头皮针的换代产品，具有减少输液穿刺次数、减轻患者痛苦、保证合理用药、便于输液、降低发生针刺伤和血液暴露风险等优势，20世纪60年代在欧美国家静脉输液中的使用率达到95%以上，21世纪初我国开始进入一个快速发展的时期。

静脉留置针2025年市场容量有望达6.55亿支。根据《卫生和计划生育事业发展统计公报》、《卫生健康事业发展统计公报》，2018年我国实际占用病床天数约23.67亿天，2010-2018年均复合增长率为5.97%。2015年留置针在重庆市二级、三级医院的的平均使用率分别为51.31%、63.30%，但考虑到在低级别医院的平均使用率较低，预计留置针总体使用率在45%，而欧美等发达国家的留置针使用率已达95%以上。留置针作为一次性输液产品的适用时间不大于72小时。谨慎起见，我们假设2018-2024年实际占用病床天数的年均复合增长率为5%，留置针使用率按每年2%增长，留置针使用天数为3天，预计至2025年留置针的使用量可达6.55亿支，2018-2025年CAGR为9.14%。

相较于普通穿刺针，留置针的技术门槛相对较高，国产品牌具有明显价格优势，但目前同质化竞争严重，普通留置针主要依靠价格竞争。公司自2004年成功开发留置针，经过产能扩建、生产垂直一体化、产线自动化改造，极大提高了公司产品质量和市场竞争力。公司留置针产品线包括普通留置针和安全留置针，产品型号齐全，有较强的市场优势，2019年公司留置针收入超过12亿元，市占率接近20%。我们认为，公司具有丰富产品型号、成本优势，未来有望在耗材集采中进一步提升市占率。

2.2.3 手术麻醉类&创伤护理：处于快速增长期

2010-2018年，我国住院手术人次整体呈上升趋势，年均复合增长率为10%，手术量的稳定增加带动麻醉耗材和创伤护理市场规模的持续增长。公司近年来持续加大麻醉耗材和创伤护理产品线的投入，2017-2019年，公司手术及麻醉和创伤管理类产品分别由0.4亿元、2.2亿元快速增长至1.5亿元和3.7亿元。考虑到公司产品线与母公司具有较大的协同性，该业务板块有望持续快速增长。

3.1 预灌封注射器优势显著，国内市场蓬勃发展

预灌封注射器是一种将“药物储存”和“注射功能”融为一体的注射器，以给药准确、药液利用率高、安全便捷等优势，在欧美国家获得广泛认可和应用。最初国内使用的预灌封注射器大部分依赖进口，但由于国外技术垄断造成价格居高不下，限制了市场扩大。近年来，随着以威高为代表的国产技术实现突破以及国内生物制品的快速发展，预灌封注射器在我国的发展势头迅猛。

预灌封注射器主要可分为带针、不带针两种类型，不带针预灌封注射器分为锥头式与螺旋式两种。

预灌封注射器作为一种更高级别的药包材，越来越多的应用到胰岛素、疫苗、单抗、干扰素、生长激素、透明质酸等生物制品和昂贵药物的包装。

以生物药为例

对于价值高昂的生物药，预灌封注射器药物使用率较高，如2019年医保谈判准入的阿达木单抗注射液、雷珠单抗注射液、利拉鲁肽注射液等药品都有预灌封包装。根据药智网数据，在2020上半年中标的注射剂药物品种中，至少有10种药物、19种规格为预灌封注射器包装。

对于价值高昂的生物药，预灌封注射器药物使用率较高，如2019年医保谈判准入的阿达木单抗注射液、雷珠单抗注射液、利拉鲁肽注射液等药品都有预灌封包装。根据药智网数据，在2020上半年中标的注射剂药物品种中，至少有10种药物、19种规格为预灌封注射器包装。

2019年全球畅销药物销售额top10的品种中有4个单抗、2个融合蛋白，国内生物药发展尚处于早期阶段，未来增长潜力强劲。随着医保覆盖范围扩大及支付能力提高等，预计中国生物药市场规模将持续增长，预灌封注射器的应用也将随之扩大。2018年中国生物药市场规模达到2622亿元，预计2025年市场规模将达到8332亿元，年均复合增长率将达18%。

以医美注射剂为例

一次性肉毒素注射剂、一次性玻尿酸注射剂等注射填充类项目是非手术整形美容首选，小剂量、高价格的医美产品普遍应用预灌封注射器包装。如华熙生物、昊海生科、爱美客等厂商的原材料采购中，预灌封注射器采购金额整体呈上升趋势。

根据新氧招股书，预计2018-2023年中国非手术类医美市场复合增速达23%，随着医美注射填充消费的快速增加，预灌封注射器市场进一步打开。

以疫苗为例

二类疫苗属于自费接种疫苗，消费属性更强，价格也更高，预灌封注射器减少药液残留，可为疫苗企业显著提高疫苗利用率。以沃森生物Hib疫苗为例，有预灌封与西林瓶两种包装规格，其中预灌封的批签发量占比从2013年的38.9%提升至2019年的64.3%。2019年中检院批签发疫苗共计5.7亿支/瓶，以50%的渗透率估计，疫苗预灌封注射器潜在使用数量达到2.4亿支。

随着价值较高的国产新型疫苗和消费类疫苗的崛起，预灌封注射器（尤其是国产预灌封注射器）的渗透率有望持续提高。另外，此次公共卫生事件的爆发扩大了预灌封注射器的需求。按照临床研发进度来看，中生集团武汉所、北京所产能合计超过2.2亿剂，科兴生物产能超过3亿剂，智飞生物产能预计可达3亿剂，康希诺设计产能为2亿剂，沃森生物的mRNA疫苗由于其本身的技术优势，产能弹性较大。

国内卫生事件的疫苗产能已经形成相当规模，我们假设若中性情景下2020年国内只有中生集团的灭活疫苗可获批上市，则2020年有望上市2.2亿剂疫苗，2021年国内有望实现超过10亿剂产能，国内预灌封注射器的需求将在短期内显著增加。

3.2 留置针+PICC管推动预充式预冲注射器市场快速增长

预冲式冲管注射器用于静脉输液装置的冲管、封管流程，主要用于留置针、经外周静脉置入中心静脉导管(PICC)等。根据我国《静脉治疗护理技术操作规范》，PICC、CVC、PORT的冲管和封管应使用10ml及以上注射器或一次性专用冲洗装置。

相较于人工配置灭菌水的方式，预充式冲管注射器通过预冲灭菌水、肝素盐水等的设计，避免了医护人员手工配置灭菌水的冗杂过程，全面降低导管相关性感染，减少医护人员的针刺伤风险与配置工作量。

结合前文，对留置针2025年的使用量预计可达6.55亿支。仅以留置针配套使用考虑，留置针的使用时间为3天，假设保守估计每支留置针冲管4次，我们预计预充管注射器需求量可达26亿支以上。

PICC主要用于为化疗患者等提供危中长期静脉输液治疗，也用于危重患者、输注刺激性或高渗性、粘稠性药物等。根据《Lancet Oncology》发表的一项研究，2018年全球最佳化疗利用率为57.7％，2040年对化疗的最高需求将来自中国。2015年我国新发恶性肿瘤病例数约为392.9万例，增长率为3.2%。随着肿瘤患病率提升，化疗患者对冲管注射器的消费量随之增长。若考虑到PICC、 CVC、PORT等输液导管，国内预充式冲管注射器市场规模更大。

3.3 威高作为预充式注射器领域最早国产厂商，竞争优势显著

公司的预灌封注射器于2005年作为国内首家专利获批，2008年公司通过引进玻璃管生产线，解决原材料供应瓶颈（此前依赖进口），提升盈利能力。自2010年以来，公司持续扩大产能，根据公司公开数据，2021年预灌封产能有望达6亿支。

国内预灌封注射器和预充式冲管注射器竞争格局较好，主要是BD医疗、威高股份两家企业竞争。2007-2019年公司预充注射器复合增长率达40%，2019年收入接近13亿元，预计预灌封和冲管注射器收入占比接近。

考虑到国内疫苗、生物药等企业快速崛起，威高作为国内公司，较BD医疗有一定优势，有望随着国内制药企业一起快速增长，另外生物制药企业的批次灌装、取证比较漫长，预灌封注射器需要和药品一起申报，注册后预灌封厂家和药企粘性很强，对于新进入者是一个很高的进入壁垒。

随着集采降低产品终端价，国内预充式冲管注射器渗透率有望快速提升，威高作为国内最早的预充式冲管注射器厂商，品牌和规模优势显著，有望借助集采降价实现量的高速提升，弥补价格下跌，最终实现收入持续快速增长。

4.1 骨科作为典型的老龄化疾病，第一波婴儿潮推动骨科行业高景气度

骨科疾病发病率与年龄相关度极高。根据卫健委发布《2018中国卫生健康统计年鉴》显示，我国居民在14岁以下骨科类疾病发病率为2.8%，15-44岁的发病率为20.8%，而45岁以上的发病率则达到了76.4%。2018年骨密度和骨结构疾病出院人群中，45岁以上患者占比高达96.6%，60岁以上患者比例则为86.7%。

近年来，中国人均预期寿命不断提升，从2010年的74.8岁提升到2018年77岁。加上实行多年的计划生育政策，导致中国人口老龄化持续加剧，中国65岁以上人口比例从2010年的8.9%上升到2019年的12.6%，未来这一比例还将继续提升。

考虑我国建国后出生人口数，两波婴儿潮分别开始于1962年和1981年，而1962年至1973年间出生的第一波婴儿潮人群将在未来十几年陆续迈入60岁阶段，成为骨科疾病的高发人群。预计骨科患者的患病人数将维持十年以上的高速增长趋势。

另外，骨科疾病的人群也逐渐年轻化，低头看手机和久坐的习惯对颈椎和腰椎造成压力，一定程度上促进了骨科疾病的高发。健康意识和运动普及加速催生各类运动损伤。以跑步为例，《2016中国跑者调查》显示跑步人群中各类运动损伤的比例高达81%，伤病种类在14种左右，其中多数为骨科疾病。

骨科医疗需求的释放离不开医院的建设和专业医师的培养。过去受手术技术限制，相关手术主要在三级医院开展，如今随着基层医院设施的不断完善以及执业医师数量的提升，二级及以下医院能够从事骨科手术的医生资源逐渐增大，大批骨科专科医院也纷纷建立。2018年中国骨科专科医院数量为654家，同比增长6%，执业医师数量为13117人，同比增长15%，执业助理医师数量为15848人，同比增长15%。

从入院人数上看，2018年骨科医院入院患者人数为145万，同比增长14.5%，连续三年增速过两位数。医师数量的增加也支撑了手术量的增长，2018年骨科医院住院病人手术次数为63.3万人次，同比增长15%。未来随着国家医疗体系的进一步建设和完善，骨科医院和医生数量有望继续增长，促进医疗需求持续释放。

4.2 进口替代空间大，国产龙头份额仍有较大提升空间

2019年我国骨科耗材行业规模308亿元，2010-2019年复合增长率为17.5%。从细分领域市场分布看，2019年国内骨科市场创伤类占比29.8%，脊柱类占比28.2%，关节类占比27.8%。

我国骨科耗材行业发展较晚，从上世纪50年代至本世纪初，国内骨科行业缓慢成长，2000年以来国产耗材开始逐渐打破行业被跨国医疗器械巨头垄断的竞争格局，与跨国医疗公司同台竞技。当前除了创伤领域国产化程度较高，其他细分领域仍然由外资主导，2018年中国骨科耗材市场的前五位的强生、捷迈邦美、史赛克、美敦力和施乐辉在中国合计市场份额达到37.93%。

从细分领域竞争格局看，创伤领域国产龙头大博医疗仅占据7.8%的市场份额，威高骨科占据4.7%的份额，脊柱领域国产龙头威高骨科占比7.9%的市场份额，未来仍有较大的提升空间。

4.3 国内龙头全产品线布局，威高骨科稳步增长

威高骨科成立于2005年，专注于骨科医疗器械领域，是国内首批进入高端植入骨科医疗器械领域的厂商之一，目前已发展成为国内骨科领域产品种类最齐全、规模第一的龙头企业，2020年申报科创板。

公司是国产脊柱龙头，创伤与关节产品处于国产前三。2019年公司在骨科领域市场份额位居国内厂商第一，全行业第五。其中，脊柱类产品市场份额位居国内厂商第一、全行业第三；创伤类产品市场份额位居国内厂商第二、全行业第五；关节类产品市场份额位居国内厂商第三、全行业第七。

2017年至2019年，威高骨科业绩保持快速增长，2018、2019年营业收入分别增长33.7%和30%，归母净利润分别增长60%、36%，显著高于行业平均增长水平。公司产品结构持续改善，关节类占比不断提升，创伤类和手术器械占比下降明显。2019年收入结构中，脊柱类产品占比约49%，创伤类占比28%，关节类占比19%，手术器械占比不足3%。

4.3.1 脊柱：国产绝对龙头，行业快速增长+进口替代

脊柱类耗材主要用于脊柱退变性疾病、脊柱骨折、脊柱畸形、肿瘤及感染等脊柱疾病的治疗，主要产品包括颈椎及胸腰椎内固定系统、颈椎前路钢板和椎间融合器等。

2019年我国脊柱类植入物行业规模87亿元，同比增长19.18%。2010-2019年复合增长率达到17.75%。脊柱市场由外资占据主导，2018年国产份额仅33.08%，仍具有较大进口替代空间。

脊柱类产品是公司的主要收入和毛利来源，多年来业绩保持稳健增长。2019年，公司脊柱类产品收入为7.7亿元，同比增长26.71%。在国内脊柱市场，威高骨科已经做到了国产企业第一，仅次于强生和美敦力，2019年市场份额达到7.92%，未来还有进一步提升空间。

注重自主创新，加速追赶外企。为了维持脊柱产品在国内市场的竞争地位，同时缩小与国外厂商的差距，公司高度重视产品创新。公司在研项目中，既有对现有产品的升级和优化，也有自主创新以弥补国内市场的空白，打破进口垄断。未来随着公司研发成果的不断落地，脊柱线产品将不断推陈出新，保持并提升公司市场竞争力，加速追赶外资龙头企业。

4.3.2 创伤：持续发力，市场份额有望持续提升

公司创伤类产品主要由锁定接骨板系统、髓内钉系统、中空螺钉系统、外固定系统组成，主要用于四肢、肋骨、手指、足踝、骨盆等部位的骨折及矫形固定。

创伤是国内骨科行业最大的细分领域，2010-2019年国内创伤市场规模由24亿增长至92亿元，年均复合增长率达到16.1%。

创伤类产品由于技术门槛相对较低，国内生产厂家较多、行业集中度较低，2019年市场前五家份额合计仅有40%。2018年全球创伤市场前五位市场份额合计74%，国内创伤类市场集中度还有很大提高空间。随着带量采购政策持续推广，行业竞争格局有望重塑，头部企业有望提升市场份额，威高骨科有望在行业整合中显著受益。

从竞争格局上看，2019年公司在国内创伤类市场份额为4.7%，排在强生、史赛克、大博医疗和美敦力之后。2019年公司创伤类产品收入为4.42亿元，同比增长28.7%，显著高于行业平均增速，市场份额有望持续提升。

4.3.3 关节：行业增速20%+国产化30%，威高作为国产后起之秀有望快速增长

公司关节类产品主要由髋关节假体系统及膝关节假体系统组成，主要应用于骨关节炎、类风湿性关节炎、股骨头坏死等疾病的治疗。

关节类是骨科第三大细分领域，增速显著快于脊柱和创伤，市场潜在空间大。2019年我国关节类耗材市场规模为86亿元，同比增长22.86%。2010-2019年复合增长率22.35%，增速明显高于脊柱和创伤。

关节类作为骨科植入物中技术难度最高的细分领域，一直由外资占据主导，关节市场国产份额仅为26.73%，进口替代空间广阔。另外关节类产品主要用于关节置换手术，因此关节手术量与行业规模直接相关。按2018年中国人口计算，中国髋关节手术量每十万人只有31例，中国膝关节手术量每十万人只有19例，与欧美发达国家相差甚远。因此，我国的关节手术量还有相当大的提升潜力，预计随着中国医疗体系完善和居民健康意识的提升，未来中国关节手术渗透率将快速提升，推动关节行业规模继续快速增长。

公司关节产品起步于2007年， 2017年收购海星医疗后，关节类技术实力大幅提升，产品线得到了显著完善。2019年公司关节类产品实现收入3.04亿，连续两年实现了高速增长。公司2019年市场份额仅为3.5%，我们认为随着公司关节实力的持续提升，依托公司强大的骨科销售渠道，关节市占率有望持续提升。

5.1 爱琅医疗产品线丰富，产品竞争力突出

2018年1月，公司全资控股的威高国际的合营公司（持股89.8%）的全资子公司完成收购美国爱琅医疗公司100%股权，并于2018年在上海成立爱琅（上海）医疗。爱琅医疗于1972年在美国德克萨斯州成立，是全球领先的介入治疗产品生产商，产品销往近100个国家，主要产品在美国处于领先地位，多个产品处于美国前三的地位。

目前产品线主要包括组织活检、血管介入、引流器械和护理介入等：

组织活检：主要是活检系列产品，包括软组织活检、骨和骨髓活检、心内膜心肌活检系列等； 

血管介入：

包括血栓管理系列和穿刺系列，血栓管理产品包括下腔静脉过滤系统、旋转式血球清除系统、血球圈套器等；

引流器械：

胆道引流管、肾造瘘引流管以及通用型引流导管等；

护理介入：主要包括安全穿刺附件包、PICC和中长导管等；

其他产品：乳腺定位针、输卵管造影导管、透析导管、导丝等；

具体产品收入结构看，组织活检类和血管类产品均占据爱琅医疗近30%收入，是公司的核心收入来源，导丝附件类和引流导管类产品均占比15%左右。分地区看，美国地区是爱琅医疗的主要收入来源，占比60%以上，欧洲占据15%以上，亚洲占比不足15%，预计中国地区占比仅为个位数。

爱琅医疗产品在美国市场竞争力突出，其中活检系列、血管系列和引流导管系列等多个产品在美国占据前三的位置。爱琅医疗在高端产品代加工方面的丰富经验和高精尖技术，将与威高的制造能力形成良好互补。

5.2 财务成本降低+加速布局国内市场，爱琅业绩有望显著改

爱琅医疗营业收入过去几年呈稳健增长趋势，2019年营业收入为2.1亿美元，EBITDA为0.7亿美元，但整体净利润为负，主要系公司无形资产摊销（约2亿元）以及高借款利息所致。2019年公司完成爱琅原有高利息的银行贷款置换，爱琅财务成本显著下降，2020年净利润有望显著改善，实现扭亏为盈。

爱琅医疗产品线丰富，2019年在国内有约17张注册证，包括活检装置、活检针、乳腺定位针、血栓清除系统、血管内异物圈套器、引流导管及附件、血管鞘等。由于爱琅医疗原来对中国市场并未高度重视，在国内销售体量较小。2018年威高收购爱琅以后，在上海成立爱琅（上海）医疗，开始全面推广爱琅产品，构建营销渠道。2020年爱琅（上海）获得了多个原有爱琅产品注册证，为销售推广奠定了良好基础，爱琅国内收入有望加速增长。

5.3 爱琅具备全球销售网络，打开威高全球化布局新局面

威高股份在收购爱朗医疗之前，海外收入占公司整体收入比例多年维持在5%左右，2018年收购爱琅后，海外收入占比显著提升至近19%，2020年上半年收入规模占比提升至21%。

爱朗医疗产品销往全球超100个国家和地区，拥有800多名员工，在雅典、德克萨斯州、威灵、伊利诺伊州和纽约州罗切斯特市设有制造工厂。威高收购爱琅以后，爱琅将成为公司扩展海外市场的核心平台之一，有望利用爱琅在欧美市场的强大销售网络以及对美国医疗产品审批流程的深刻理解，在海外推广公司产品，还能借助爱琅公司管理团队的丰富经验规划全球拓展布局，加快公司全球化布局。

6 盈利预测与投资评级

主要假设：

常规耗材：受卫生事件影响，预计2020年收入增速下滑1%左右，2021年、2020年预计恢复13%、11%左右的增速；

威高骨科：骨科业务处于快速放量发展阶段，考虑到卫生事件影响，预计2020年增速在25%左右，2021年、2022年恢复35%、25%的增长；

药品包装：预灌封注射器为疫苗提供快捷的包装材料，生物药、医美市场规模扩张带来需求增长，预计2020年实现25%增长，2021年、2022年增速40%、35%。

介入产品：在公司协同作用下，爱琅有望在中国市场打开成长空间，预计2020年-2022年收入增速分别为0、10%、15%。

血液管理：预计2020-2022年分别实现20%、20%、10%的增长。

我们预计公司2020-2022年营业收入分别为111.14、133.91、158.41亿元，归母净利润分别为20.51、25.35、30.84亿元，EPS 分别为0.45、0.56、0.68元，对应 PE 分别为32、26、21倍。

我们认为，公司为国内医用耗材航母级平台企业，留置针、输液器、注射器等常规耗材市占率领先，预灌封注射器、骨科产品已为市场龙头，公司业绩稳健增长的确定性强。随着骨科、药品包装、介入耗材快速发展，公司有望进入新的增长阶段。首次覆盖，给予“买入”评级。

7 风险提示

1、并购产生的风险。公司收购美国爱琅医疗，存在商誉减值风险。

2、海外市场风险。公司2019年海外收入占比约18%，在国际形势复杂变化和海外卫生事件持续的情况下，存在海外市场经营和销售不及预期的风险。

3、集采降价超预期的风险。如果未来集采进一步大幅降价，可能导致公司盈利不及预期。

4、公共卫生事件反复的风险。公司临床耗材、骨科和介入等产品应用场景会因卫生事件受到一定影响，如果未来国内卫生事件出现反复，可能导致公司收入不及预期。