本文转自“英为财情Investing”，作者莫为
以苹果 (AAPL.US)、特斯拉 (TSLA.US)为首的科技股最近疯狂上涨。苹果周二4.3%的涨幅，令其市值达到了2.3万亿美元，史上首次超过了整个小盘股市场——罗素2000指数的整体市值。
分析师在挖掘背后的原因，其中一个此前未被市场提及的观点最新进入了主流视野：做空伽马（Gamma）。
“做空Gamma”
机构IPS Strategic Capital、财经博客The Bear Traps Report在周一都指出，市场对大型科技股看涨期权的旺盛需求，令做市商做空Gamma已经到了一个非常极端的程度，形成了一个令成交量和股价同时上涨的循环。
为了理解做市商做空Gamma的行为，先来看看什么股票期权定价涉及的两个概念， Delta和Gamma。
Delta指的是期权价格变动与标的资产价格变化的比率，衡量的是期权价值对标的资产价格变化的敏感度。如果股票价格上涨1美元，而该股票的期权价格随之上涨了65美分，那么Delta值为0.65。
Gamma则是指，当标的资产价格变化一个单位时Delta的变动量，衡量的是Delta值对标的资产价格变化的敏感度。一般来说，期权到期时间、期权执行价格等因素都会影响Gamma。
站在做市商的角度来看，他们需要进行对冲风险管理。做市商并不想承担标的股票价格变动的风险，他们的目标只是赚取期权出售以及交易所产生的佣金。
所以，当标的股票的Delta是0.5的时候，做市商每卖出2张看涨期权，只需要买入一股股票来对冲：股票上涨 1美元，意味着交易商在2张看涨期权中各亏损50美分；但同时买入了1股股票，获得了1美元的收益。这样的话，做市商就实现了风险对冲。
然而，如果Delta从0.5升至1，做市商就需要再买入一股标的股票来进行对冲。换句话说，当Delta上升幅度超过预期，做市商就需要做空Gamma，买入更多的股票进行对冲。
期权对冲：既可载舟，亦能覆舟？
可以肯定的是，投资者在大量地买入看涨期权。根据Sundial Capital
Research的数据，上周美国所有交易所中，交易买入的看涨期权比看跌期权多出了2200万张，高于6月份创下的历史纪录。
正如The Bear Traps Report所说，过去15天以来，苹果、特斯拉等股票期权的做市商已经变得非常紧张，买家大量的需求涌入，做市商不得不提高看涨期权价格；而随着Delta值的上升，做市商做空Gamma已经到了极端的程度。
对于大型科技股看涨期权的需求已经产生了溢出效应。IPS Strategic Capital首席交易员Pat Hennessy指出，在单只股票看涨期权“流动性相对欠缺”的情况下，投资者开始买入了标普500指数和纳斯达克100指数等“替代品”。为了对冲，做市商也一直在买入这些基准股指的看涨期权。
问题在于，如果做空Gamma的对冲策略助长了股价涨势，从逻辑上讲它也能够令价格的跌势恶化。当股票下跌的时候，做市商可能会以更快的速度对对冲头寸进行平仓，引发更大的跌幅。
目前，苹果的股价已经处于其200日移动均线上方近65%的水平，而在2月份市场崩盘之前的大牛市中 ，只高出42%——风险已经不言而喻。
（编辑：赵芝钰）
