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事件：碧桂园服务(06098)发布 2020 中期报告：2020 上半年公司实现营业收入 62.71 亿元，yoy+78.4%，毛利由 2019 年同期约13.78 亿元增至约 23.33 亿元，增幅约 69.3%。实现归母净利润 13.15亿元，yoy+60.9%。
业绩增长亮眼，除“三供一业”业务毛利率同比上升。2020H1 公司实现营业收入 62.71 亿元， yoy78.4%，业绩增长亮眼。公司营收增长主要贡献来自 1）基础物管规模的扩大，2）“三供一业” 业务首次纳入中报收入板块，3）社区增值业务增长迅猛。分业务来看，公司物业管理服务收入 40.0 亿元，同比增长 57.3%，占比由 72.3%下滑至 63.8%。社区增值服务收入分别为 6.03 亿元，同比增 长 96.2%，占比由 2019H1 的 8.7%上升至 9.6%。非业主增值服务收入 6.74 亿元，增幅约 13.2%。“三 供一业”业务贡献收入 9.23 亿元，为公司中报首次列出的收入板块，较 2019H1 的 0.66 亿元涨幅大。 2020H1 公司实现净利润 13.35 亿元，yoy61.6%，实现归母净利润 13.15 亿元，yoy60.9%。2020H1 公司毛利率、净利率分别为 37.2%、21.3%，同比分别下降 2、2.2 个 PCT，公司毛利率和净利率下 降主要由于 1）公司首次接管“三供一业”业务，该项业务毛利率远低于公司平均毛利率，该业务 对象多为国企小区，成立时间早，设备相对老旧，公司其他三部分业务毛利率均同比上升。2）公 司的主要附属公司碧桂园生活服务集团股份有限公司因“高新技术企业”资格于 2020 年到期，导 致所得税率由上年同期的优惠税率 15%变更为 25%。若剔除“三供一业”，公司毛利率、净利率分 别为 42.6%、24.0%，同比增加 3.4、0.4 个 PCT。公司费用率稳中有降，行政费用率 10.3%，同比下 降 2.9 个 PCT, 销售费用率 0.75%，同比增加 0.18 个 PCT，主要由于 1）卫生事件影响下管理人员员工成 本降低，公司拓展之后规模效应、管理架构扁平化、区域合并带来费用率下降。2）寻找业务标的、 并购第三方物业而发生的拓展费用增加。
物业管理服务：三方拓展成效显著，毛利率、在管均价双双上升。2020H1 公司物业管理服务收入 40.0 亿元，同比增长 57.3%，其中，碧桂园系物业管理收入 28.83 亿元，yoy+45.17%，占收入比例 下滑 6 个 pct 至 72.1%；第三方开发物业管理收入 11.16 亿元，yoy+101.08%，受益于品牌效应，第 三方拓展成效显著。2020H1 公司毛利率上升 2.4 个 pct 至 38.1%，毛利率上升主要是由于 1）卫生事件的影响，国务院人社部减免企业社保，降低物业管理服务成本；2）本期集团组织架构进一步 调整，物业管理人员成本降低。管理面积方面，除“三供一业”外，2020H1 公司收费在管面积达 到 3.2 亿平，yoy47.37%，其中，碧桂园系在管面积 2.34 亿平，yoy35.46%；第三方在管面积 0.86 亿平，yoy93.47%。公司 2020H1“三供一业”在管面积及合同面积均为 0.85 亿平。上半年合同面积 达 7.46 亿平，较 2019 同期提升 27.7%。物业费方面，公司管理均价为 2.09 元/平/月，较 2019H1 提升 0.13 元/平/月，其中碧桂园系均价由 2019H1 的 1.93 元/平/月提升至 2.06 元/平/月，第三方均 价由 2.09 元/平/月提升至 2.17 元/平/月，实现量价齐升。
社区增值服务：四大业务成熟化、品牌化，长期利润增长极。社区增值服务收入分别为 6.03 亿元， 同比增长 96.2%，占比由 2019H1 的 8.7%上升至 9.6%。公司毛利率 65.9%，同比上升 3.1 个 PCT，主 要由于规模提升带来的降本增效。其中 1）家政服务收入 1.14 亿元，yoy+29.6%，2）拎包入住服务 收入 1.24 亿元，yoy+213.5%，3）社区传媒服务收入 0.65 亿元，yoy+98.2%，4）增值创新服务收入 1.73 亿元，yoy+375.5%，5）房地产经纪服务收入 0.64 亿元，yoy-6.5%，6）园区空间服务收入 0.63 亿元，yoy+50.7%。目前公司社区增值服务已形成相对成熟的四大业务品牌：“凤凰置家”一站式拎 包入住家居服务；“凤凰到家“家政服务；社区传媒服务，建立消费者与品牌深层连接；房地产经 纪服务。公司拎包入住服务及增值创新服务增长亮眼，公司深度挖掘社区拎包入住服务以及社区传 媒服务市场需求，推动“凤凰置家”拎包入住服务及社区服务平台业务逐步成熟。 非业主增值服务方面，规模效应助力业绩增长。期内，公司非业主增值服务收入由 2019H1 的约人 民币 5.96 亿元增至 6.7 亿元，增幅约 13.2%，占收入比约 10.8%（2019 年同期约 16.9%）。非业主增 值服务的增长主要源于交付前开荒清洁及其他服务收入和车位及房屋尾盘的代理销售及租赁服务 增长所致。2020H1 公司该项业务毛利率由 2019H1 的约 42.3%上升 4.0 个百分点至约 46.3%。公司 背靠碧桂园地产， 2020H1 碧桂园实现股东应占合约销售额 2669.5 亿元，录得营业收入 1849.6 亿 元，处于行业领先地位，二者协同作用明显。“三供一业”：短期盈利能力较弱，长期发展新蓝海。 2020H1 公司“三供一业”业务实现营收 9.23 亿元。其中，物业管理业务产生收入约为人民币 2.66 亿元；供热业务产生收入约为人民币 6.57 亿元。该业务管理部分的毛利率为 6.1%，供热业务部分 毛利率 5.4%，均远低于公司平均毛利率，主要由于该部分业务服务对象大多为成立时间较早的国 企小区，管理费用单价低且设施维护成本较高。2020H1 该业务业务的物业服务收费管理面积及合 同管理面积均约为 0.85 亿平方米，供热业务的收费管理面积约为 0.41 亿方米，共计 1.26 亿平。公 司该业务开展不足两年，毛利率距公司物管平均毛利率水平有较大差距，未来具有较大挖潜空间。
城市共生计划：多项目验证，业务模式复制性强。公司于 2018 年推出碧桂园“城市共生计划”，今 年以来，公司在城市服务方面的拓展落地卓有成效，已陆续中标山西省寿阳县项目，并达成了与大 连金普新区、天津军粮城及衢州交投集团等的战略合作。公司不断发展探索城市数字化服务模式， 未来增长前景良好。从长期来看，“三供一业”及城市共生计划有望成为公司发展新蓝海。
投资建议：2020 上半年公司业绩亮眼，盈利能力有所提升。公司基础物管、社区增值等业务增长 显著，除“三供一业”业务外其他业务毛利率均稳中有升，规模效应下降本增效带动公司经营管理 效果提升。另外，公司于近年步入“三供一业”业务及城市共生计划，有望成为公司长期发展新蓝 海。基于此，我们预计公司 2020、2021 年营业收入分别为 136.85/191.24 亿元，归母净利润分别 为 24.12/34.55 亿元，对应 EPS 为 0.89、1.27 元/股，维持“买入”评级。
风险提示：业务拓展不及预期、物业费收缴不及预期
（编辑：曾盈颖）