本文来自中信证券。
核心观点
华能国际电力股份(00902)2Q2020 发电量同比增长 3.7%，电量修复明显，国内需求改善是主因;另外，公司市场电量占比小幅上行，综合电价同比仅微降。受益于电量复苏及燃料成本大幅下行，预计公司 2Q 业绩高增，上半年归母净利润料达 50 亿元，全年有望上摸至 100 亿元。业绩高增叠加电价冲击周期基本结束，估值修复已经启动，维持“买入”评级。
2Q2020 发电量迅速修复，体现用电需求明显改善。公司发布 2020 年上半年发电量完成情况公告。2Q2020，公司发电量 949.49 亿千瓦时，同比增长 3.73%，环比增长 12.2%。1H2020，公司累计发电量 1,796.50 亿千瓦时，同比下滑 8.05%，降幅较 1Q2020 的 18.45%大幅收窄。公司发电量迅速修复，我们认为主因是同期国内复工复产加速、用电需求明显改善。2020 年 4-6 月全社会单月用电量分别同比增长 0.7%/4.6%/6.1%，测算 2Q2020 同比增长 3.9%，且增速逐月加快，料与公司电量趋势吻合。预计公司下半年电量将进一步有力修复。
市场电占比小幅上行，上网电价维持稳定。公司 1H2020 市场化电量占比为 49.9%，同比小幅提升 2.84 个百分点。其中，2Q 市场电量占比为 63.3%，环比 1Q 的 33.3%大幅提升，我们认为主要是年初公共卫生事件导致多地市场电交易推迟，该部分交易量在 2Q 陆续补回。受到市场电量占比提升的影响，公司 2Q/1H2020 平均上网电价分别为 411.62/416.65元/MWh，同比分别温和下降 1.25%/0.68%。预计公司全年市场电量占比同比提升 5~8 个百分点，度电折扣维持稳定，综合上网电价同比仅微降。预计后续年度市场电量占比基本不会再提升，对综合电价的冲击结束。
煤价同比大幅下行，预计上半年及全年业绩均同比高增。在电量迅速修复、电价稳定的基础上，今年以来煤价同比大幅下行，有望显著释放公司盈利。 1Q/2Q2020，秦皇岛 5500 大卡煤价分别同比下行 7.1%/15.7%。依此测算，我们预计公司 2Q 业绩高增，上半年归母净利润约 50 亿元，全年有望上摸至 100 亿元。
风险因素：发电量低于预期、煤价同比大幅上行、上网电价低于预期
投资建议：公司上半年经营数据符合预期，维持 2020/21/22 年 EPS 预测为 0.61/0.74/0.81 元，现价对应 A 股动态 PE 为 8/6/6 倍。根据公司历史估值，分别给予 A/H 股 1.5/1.0 倍目标 PB，维持目标价 7.30 元/5.60 港元，维持 A/H 股 “买入”评级。
（编辑：郭璇）
