本文来源于“ 华创悦享现代生活”微信公众号，作者：华创商社王薇娜。文中观点不代表智通财经观点。
核心观点
❖潮玩定义及载体，用户群体，行业空间及增速，国内竞争格局：
➢ 何为潮玩：潮流玩具，简称潮玩，又可以称为艺术玩具(Art Toy)或者设计师玩具(Designer Toy)。潮流玩具巧妙融合了潮流文化和内容。不 同于传统玩具，潮流玩具一般以独特设计及美感为特征，多数情况下来源于授权的潮流内容，使其超越功能用途，适合展示及收藏。潮流玩具通常根据文化与娱乐 IP 设计，可为消费者带来围绕原始内容与图稿的沉浸式体验。天猫大数据显示：2018 年超过 1200 万人购买潮流玩具，其中近 60% 的用户年龄分布在 18-35 岁之间，以一二线城市为主.
➢ 行业概况：全球潮玩市场规模持续维持高两位数增长，中国的潮流玩具零售市场起步晚却增长迅速，年复合增长率领先全球水平，根据弗若斯特沙利文报告，中国潮流玩具零售市场规模 2015 年至 2019 年的年复合增长率为 34.6%，而 2019 年至 2024 年的年复合增长率为 29.8%。
➢ 国内竞争格局：目前国内潮玩零售市场较为分散，市场集中度不高。据弗若斯特沙利文统计报告，2019 年，前五大潮玩公司市场份额为 8.5%、7.7%、3.3%、1.7%、1.6%。泡泡玛特当前市占率为第一。
➢ 主要载体：潮流玩具目前可以分为艺术玩具、盲盒公仔、手办模型、BJD 玩具(Ball – jointed Doll，球型关节人偶)四种类型。
❖圈子文化“收集癖”VS 阶段性金融属性。作为“亚文化”组成部分，潮玩以整套发行满足了小众玩家群体的收集欲，且盲盒玩法具有惊喜感，满足了用户的猎奇心理，因此复购率较高。隐藏款盲盒类似于限量版球鞋，会成 为小众圈子里的社交货币，也具有阶段性金融属性。
❖泡泡玛特在港交所递交 IPO：作为国内第一家申请上市的潮玩公司，泡泡玛特成立于 2010 年，最初以售卖潮流杂货(文创、玩具等)为主，2016 年转型至潮流玩具市场，率先将潮流玩具和盲盒玩法结合，开设天猫旗舰店、葩趣线上潮流玩具社区平台、推出明星 IP 形象 Molly，2017 年在北京举办了中国首届潮流玩具展会，目前是国内潮玩市场排名第一的潮流玩具公司。2019 年公司实现营收16.83 亿元，同增 227.2%，三年复合增长率高达 226.3%，净利润 4.51 亿元，同增 353.4%，净利率为 26.8%。
❖公司代表性：泡泡玛特是国内市场排名第一的潮玩公司，已经打通潮玩全产业链，包括 IP 打造和运营、OEM 生产、线上线下渠道销售(零售门店、自主售货机、天猫、微信小程序等)、潮玩社区搭建(葩趣 APP)及潮流玩具文化推广(举办国内最大规模潮玩展会)等。覆盖消费群体广泛，普通款盲盒单价基本在 59 / 69 元，满足了大众消费， 部分限定版/定制款在几百元至上千元。
❖主要用户画像，IP 资源：据泡泡玛特招股书披露，超过 95%的潮流玩具消费者年龄介乎 15 至 40 岁，其中 63%持有学士或以上学位。会员整体复购率高达 58%。截至招股书披露日，泡泡玛特共运营 85 个 IP，包括 12 个自有 IP、22 个独家 IP 及 51 个非独家 IP。其中 4 个 IP 形象 2019 年贡献营收超 1 亿元。
❖风险提示：品控风险;行业竞争加剧;IP 老化、新品推广不及预期
目录
一、 潮玩行业发展趋势
6 月 1 日，泡泡玛特在港交所递交 IPO，是国内第一家申请上市的潮玩公司， 泡泡玛特成立于 2010 年，最初以售卖潮流杂货(文创、玩具等)为主， 2016 年左右，公司转型至潮流玩具市场，率先将潮流玩具和盲盒玩法结合，开设天猫旗舰店、葩趣线上潮流玩具社区平台、推出明星 IP 形象 Molly， 2017 年在北京举办了中国首届潮流玩具展会，目前是国内潮玩市场排名第一的潮流玩具公司。由泡泡玛特上市可以看出未来潮玩市场巨大的增长空间。
(一)国内外潮玩市场规模
全球潮玩市场规模持续维持高两位数增长，根据弗若斯特沙利文报告，全球潮流玩具市场规模由2015年的87亿美元增长至2019年的198亿美元，年复合增长率为22.8%，并预期市场规模将于2024年达到448亿美元，2019年至2024年的年复合增长率为17.7%。
中国的潮流玩具零售市场起步晚却增长迅速，根据弗若斯特沙利文报告，中国潮流玩具零售市场规模由 2015 年的63 亿元增加至 2019 年的 207 亿元，年复合增长率为 34.6%，领先全球水平。预计将于 2024 年达到 763 亿元，2019年至 2024 年的年复合增长率为 29.8%，依旧维持高速增长。当前中国市场在全球潮玩市场占比 1/7。
潮流玩具可以归入泛娱乐市场，从细分品类来看，目前中国泛娱乐市场主要包括数字娱乐(数字游戏，在线电影，在线动漫及直播等);实物商品(包括潮流玩具及休闲书籍);线下活动(电影，网咖及主题公园)。根据弗若斯特沙利文数据，我国泛娱乐市场增长迅速，市场规模由 2015 年的 5,277 亿元增长至 2019 年的 9,166 亿元，期间复合年增长率为14.8%。预计泛娱乐市场将于2024年进一步增长至18,152亿元，2019年至2024年的年复合增长率为14.6%。
据统计，实物商品在泛娱乐行业中增长最快，而玩具又在实物商品中增速最快。实物商品的市场规模从 2015 年的146 亿元增长至 2019 年的 325 亿元，复合年增长率为 22.1%，预计 2024 年将进一步增长至 962 亿元，2019 年至 2024年的年复合增长率为 24.2%。根据 CBNDATA《2019 潮流文化白皮书》，各个潮流品类中，玩具类目前占比较低，近两年增速较高，超过 200%。
(二)潮玩行业发展史及国内潮玩市场竞争格局
潮流玩具，简称潮玩，又可以称为艺术玩具(Art Toy)或者设计师玩具(Designer Toy)，潮流玩具目前可以分为艺术玩具、盲盒公仔、手办模型、BJD 玩具(Ball – jointed Doll，球型关节人偶)四种类型。
细观潮玩行业发展史，潮玩最早以工作室和独立设计师形式诞生于日本和香港地区，后来传入美国，并诞生了潮玩公司 Kidrobot，2005 年左右，内地开始出现潮玩工作室和独立设计师，此时潮玩文化仍然偏向小众，2010 年左右，泡泡玛特，19 八 3 等潮玩公司的诞生标志着潮玩市场开始走向标准化和商业化。
而盲盒玩法在 20 世纪 80 年代初期诞生于日本，以扭蛋形式出现，是指把多个相同主题的玩具模型归置成一个系列，分别放入蛋状的半透明塑料壳里，再通过投币或插卡随机抽取进行售卖。价格在 5 – 30 元人民币不等，因售价低廉且玩法新奇，不确定性满足了人们的猎奇心理，成套发售满足了部分玩家的收藏欲，问世之后颇受欢迎。
目前国内潮玩零售市场较为分散，市场集中度不高。据弗若斯特沙利文统计报告，2019 年，前五大潮玩公司市场份额为 8.5%、7.7%、3.3%、1.7%、1.6%。泡泡玛特是行业中唯一打通潮玩全产业链(包括 IP 打造和运营)、OEM 生产、线上线下渠道销售、潮玩社区搭建(葩趣 APP)及潮流玩具文化推广(大型潮玩展会))的公司。
潮玩公司的核心竞争力来源于 IP 资源，潮玩 IP 的获取方式包括艺术家原创或者由电影、动漫、游戏或者其他内容授权而得。成功的 IP 拥有巨大的商业价值，据招股书披露，全球排名最高的 IP 分别为精灵宝可梦、Hello Kitty、小熊维尼，分别于 1996 年、 1974 年及 1924 年推出，他们的市场价值分别为 950 亿美元、860 亿美元及 760 亿美元。
(三)潮玩公司的核心竞争力：IP 资源
IP 资源主要通过对外授权实现商业价值。IP 授权可分为商品授权和空间授权，商品授权是指授权 IP 开发及销售品牌产品。空间授权指使用 IP 及相关概念进行主题活动或空间装饰(如展会、展览、主题店及主题公园)，旨在提供沉浸式体验以及销售 IP 相关产品。根据弗若斯特沙利文报告， IP 授权行业在中国发展前景广阔。受持续增长需求推动，中国的 IP 授权行业市场规模预计在 2024 年前将达到 1,686 亿元，2019 年至 2024 年的复合增长率为 14.8%。
潮玩公司可以授权其他公司在数字游戏、电影、剧集、电视节目及动画片中改编其 IP 进行商业化。较为典型的比如，迪士尼和漫威的经典动漫形象，以及 2012 年推出的虚拟形象洛天依，据网络公开数据，罗永浩的坑位费可达到 60 万，李佳琦 23～42 万(根据佣金浮动)，而虚拟偶像洛天依淘宝直播的坑位费高达 90 万。
对于品牌来说，虚拟偶像相较于真人更加稳定可控，虚拟偶像的形象设定等都可以根据品牌的要求改变，且不存在舆论风险。按收入计，中国IP 改编娱乐市场在 2015 年至 2019 年间年复合增长率为 21.8%，预计将于 2019 年达 3,080 亿元，预计将于 2024 年达到 5,867 亿元，2019 年至 2024 年年复合增长率为 13.8%。
根据泡泡玛特招股书披露，泡泡玛特 53.3%的现有及潜在客户认为创意造型是购买潮流玩具的主因。超过 95%的潮流玩具消费者年龄介乎 15 至 40 岁，其中 63%持有学士或以上学位。复购率方面， 68.5%的潮流玩具消费者于 2019年购买超过一次，其中 19.8%的潮流玩具消费者购买超过五次。
二、盲盒玩法的多样性
(一)从炒鞋到炒盲盒
炒鞋与炒盲盒逻辑类似，都是建立在原版物品供给稀缺性的基础之上，炒鞋是指购鞋者买到限量款球鞋之后，并非自用而是转卖给收藏者赚差价的行为。品牌方如耐克，阿迪通常会严格控制限量版鞋子的数量，只在特定渠道发售，以维持稀缺性。Kanye West 与 Adidas 合作的 Yeezy 系列和 Nike 旗下的 Air Jordan 都在炒鞋圈颇受追捧。发售数量少或意义特别的鞋子(如限量款、设计师合作款、球星 / 明星同款)更容易成为“天价鞋”。
球鞋二级市场的交易价格往往高于出厂价数倍，以 Yeezy (750 light grey glow 型号)为例，目前二手交易价格是出厂价的 6.6 倍左右，并形成完整交易市场(官方发售、购鞋者、黄牛、二手交易平台、炒鞋 APP);“炒鞋”成为年轻男性中的时尚活动，二手交易市场提供鉴定、翻新、报价、撮合成交、储存、物流、发现实时价格等功能，并且抽取佣金。
一套 Molly 系列盲盒通常包含 12 个常规造型和 1 个“隐藏款”，抽中隐藏款的概率约为 1/144。普通款 Molly 玩偶的价格大致在 59/69 元左右，隐藏款 Molly 娃娃的价格在二手市场被炒到几千块不等。隐藏款盲盒在盲盒收藏圈内颇具社交展示价值，二手平台不乏挂出隐藏款仅供展示的玩家。
(二)国内外类似盲盒玩法
英国美妆电商平台 look fantastic 提供每个月可以订购的 beauty box，单个售价在 13 - 22 英镑之间，用户提前订购后每月收到一个由不同品牌不同单品组成的 beauty box，总价值通常会超过订购价。
盲盒营销方式目前颇受美妆品牌青睐。屈臣氏、兰蔻等美妆品牌也开始售卖盲盒，屈臣氏售卖的盲盒单价为 47 元，8 种盲盒中有一个隐藏款。兰蔻与 FARMER BOB 合作出了联名限定款盲盒。
三、泡泡玛特概况
泡泡玛特成立于 2010 年，最初以售卖潮流杂货(文创、玩具等)为主，2016 年左右，公司转型至潮流玩具市场，将潮流玩具和盲盒玩法结合，开设天猫旗舰店、葩趣线上潮流玩具社区平台、推出明星 IP 形象 Molly，2017 年在北京举办了中国首届潮流玩具展会，目前是国内潮玩市场排名第一的潮流玩具公司。目前公司高管平均年龄约为 35 岁。2019 年实现营收 16.83 亿元，同增 227.2%，三年复合增长率高达 226.3%，净利润 4.51 亿元，同增 353.4%，净利率为 26.8%。
公司成本费用控制得当，占比逐年下降，随着机器人商店的大范围推广和公司 IP 知名度上升，整体费用率逐渐下降，门店租金议价能力提升，租金费用率逐年下降。
公司因经历多轮融资，股权分散，创始人持股比例高。自 2011 年起，公司经历了多次融资，吸引了华兴新经济基金，正心谷创新资本，黑蚁资本，蜂巧资本，创业工场，金慧丰投资等多家机构投资者。目前创始人王宁先生为第一大股东，持股比例高达 56.33%。
公司商业模式以 IP 业务为核心，覆盖潮流玩具全产业链，包括艺术家发掘、IP 运营、消费者触达以及潮流玩具文化推广。截至招股书披露日，泡泡玛特共运营 85 个 IP，包括 12 个自有 IP、22 个独家 IP 及51 个非独家 IP。头部 IP营收较高，2019 年，已有 4 个 IP 单独产生收入超过了 1 亿元人民币，分别是Molly，Dimoo，PUCKY，The Monsters。
同时，泡泡玛特预计今年将推出超过 30 个新 IP。除了自主开发潮流玩具产品，公司也销售第三方产品。同时，公司制定会员计划提高粉丝社区粘性，截至 2019 年底及最后可行日期，公司共有 2.2 百万及 3.2 百万注册会员。2019 年会员复购率高达 58%。
2018 年、2019 年公司同店销售增长率为 59.6%和 63.1%。2019 年公司净利率为 26.8%，毛利率为 64.8%。
公司目前以自开发 IP 为主，销售第三方产品为辅。2019 年公司自主开发产品收入占比为 82.1%，第三方产品收入占比为 16.6%。自主开发产品中，自有 IP 收入占比 37.2%，独家 IP 收入占比 35.4%，非独家 IP 收入占比 9.5%。
公司 2016 年推出了明星 IP 形象 Molly。Molly 初代形象诞生于 2006 年，但是因为未经量产和大范围推广宣传，仅在小范围的盲盒玩家中流行。2016 年，泡泡玛特取得 Molly IP 形象的独家版权，开始量产和推广。2019 年 Molly 系列营收为 4.56 亿元，同比增长 113.2%，2017 年、2018 年、2019 年Molly 营收占比分别为 25.9%、41.6%、27.1%。
Molly 的 IP 形象甚至都被授权给伊利、香港美心月饼以推广产品。除 Molly 之外，公司还开发出 Dimmo、BOBO&COCO、Yuki 等 IP 形象，同时公司还拥有 PUCKY、The Monsters 等独家 IP，PUCKY 和 The Monsters 2019年营收占比分别为18.7%，6.4%。
线上线下多渠道布局触达消费者，线下以低成本机器人商店(自助售货机)和零售门店并行铺开渠道。截至 2019 年底，公司在中国 33 个一二线城市的主流商圈拥有 114 家直营零售店、全国 57 个城市拥有 825 家机器人商店。2018年单个机器人商店收入为 33 万，2019 年单个机器人商店收入为 30 万。除此之外，公司每年举办北京和上海国际潮玩展以扩大影响力和收集新创意。
批发渠道方面，目前国内拥有 22 家经销商，海外有 19 家经销商。2019 年零售店收入占比为 43.9%，线上渠道收入占比 32%，机器人商店收入占比为 14.8%。
线上渠道包括天猫旗舰店、泡泡抽盒机(微信小程序)、葩趣等潮玩电商平台以及其他主流电商平台。2019 年天猫双十一活动中，公司在玩具类品牌店中销售额排名第一。泡泡抽盒机自 2018 年 9 月推出之后大受欢迎，销售收入由2018 年的 23 百万元增长至 2019 年的 271.2 百万元。
四、风险提示
品控风险;行业竞争加剧;IP 老化、新品推广不及预期。
（编辑：张展雄）
