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核心观点
舜宇光学科技(02382)公布 2020 年 5 月出货量数据，单月手机镜头出货 9,747.8 万件，同比-8.6%;车载镜头出货 254.7 万件，同比-35.0%;手机摄像模组出货 4,774.3 万件，同比 +20.3%。手机业务方面，公司镜头与 CCM 表现分化，主要源于客户结构差异;车载业务方面，受海外公共卫生事件延迟发货，但随客户端出货逐渐恢复，环比有所改善。展望二三季度，公司所在的光学行业预计转向供需均衡，相关产业链公司订单能见度或短期承压;中长期看，光学行业规模与结构仍将持续升级，我们持续长期坚定看好公司在光学方向的布局，维持“买入”评级。
手机镜头 5 月出货量同比-8.6%，公共卫生事件影响下 Q2 终端需求短期承压。公司手机镜头 5 月出货 9,747.8 万件，同比-8.6%，环比-12.3%;2020 年 1-5 月累计出货 52,759.0 万件，同比+16.6%，主要因公共卫生事件全球升级致海外不确定性增强， Q1 韩国客户全球销量同比-22.7%，且据 TrendForce 测算，Q2 全球手机销量亦将同比下降 16.5%。目前公司产品结构持续升级，6P+镜头占比提升，高像素、大像面、潜望式镜头开始大规模量产;客户结构均衡，中日韩三大市场相对稳定，国内外市场份额接近 30%，产能已达 150kk/月。短期看，公共卫生事件影响下终端需求面临不确定性，公司 Q2 出货情况持续承压;但展望未来，若海外公共卫生事件好转，多摄新机拉货料将推动出货量再上台阶，5G 商用将推动手机视频拍摄，长期看公司镜头规格随客户持续升级，超大像面、5-10 倍光学变焦手机、超小头部等镜头按计划成功研发与量产，为公司带来增量空间，我们认为公司未来仍有望充分受益行业量价齐升带来的发展。
车载镜头 5 月出货量同比-35.0%，受海外公共卫生事件影响延迟发货。公司车载镜头 5 月出货 254.7 万件，同比-35.0%，环比+21.4%;2020 年 1-5 月累计出货 1,683.2 万件，同比-8.1%，主要因海外公共卫生事件影响致公司延迟发货，欧洲汽车工业协会表示自 3 月中旬以来，欧盟范围内车厂平均停产时间为 29 个工作日，直至 4 月底才陆续出现车厂复工;而环比数据有所改善主要因为客户端出货正在逐步恢复，截至 5 月 19 日全球 13 个主要汽车生产国已有 84%的车厂复工。由于车厂短期内暂难恢复至公共卫生事件前生产水平，我们认为 Q2 车载市场仍将处于淡季;但考虑到公司并未遭遇终端砍单，若海外公共卫生事件得到控制，下半年车载镜头出货随欧洲车厂达产有望重回增长，我们将持续追踪相关情况。长期来看，公司仍将受益于车载摄像头领域持续发展、车载成像领域及 ADAS 快速成长，以及公司车载镜头全球市占率第一的领先地位，公司全年出货量增速有望持续高于行业平均水平。
手机摄像模组 5 月出货量同比+20.3%，受益于国内大客户出货恢复明显。公司 5 月 CCM 出货 4,774.3 万件，同比+20.3%，环比+9.0%;2020 年 1-5 月累计出货 22,492.9 万件，同比+30.8%，CCM 与镜头表现分化主要源于公司客户结构差异，Q2 国内大客户方面 CCM 出货恢复明显。此外，其他光电产品 5 月出货 240.0 万件，同比-15.5%，环比-31.2%，3D Sensing 相关产品增速放缓，我们认为主要因相关大客户海外销售承压，Q1 其全球销量下滑 17%，海外部分销量下滑明显，同比-36%。展望未来，随 5G 新机加速渗透，光学视觉领域预计将迎来应用型强需求增长，公司积极发力潜望式、3D 等中高端模组，5 倍光变手机摄像模组实现量产，10 倍光变手机摄像模组完成研发，高端客户份额提升推动产品结构升级，我们持续看好公司多摄模组及3D Sensing相关产品的放量。
受海外公共卫生事件影响短期需求存在不确定性，中长期坚定看好公司光学方向布局。目前公共卫生事件影响在海外持续扩散，终端消费电子需求短期面临一定程度的不确定性，部分终端客户销量短期存在下滑风险。展望二三季度，我们认为公司所在的光学行业或难延续一季度供不应求、产能吃紧的局面，相关产业链公司订单能见度或将短期承压，行业整体供需均衡;中长期看，预计多摄持续渗透，潜望式结构、TOF 渗透提升，光学行业规模与结构仍将持续升级，我们持续长期坚定看好公司在光学方向的布局。
风险因素：海外公共卫生事件扩散;三摄/3D Sensing/潜望渗透缓慢;ADAS 发展缓慢;模组毛利率下行;大客户销量短期承压;行业竞争加剧。
投资建议：公司为大陆光学龙头，有望持续受益手机光学创新升级及汽车 ADAS 系统加速渗透，多摄/3D/车载等长期成长逻辑明确。我们维持 2020/21/22 年 EPS 预测 4.24/5.42/6.59 元(折合 4.91/6.33/7.62 港元)，考虑公司龙头地位及行业发展可持续，给予 2020 年 30 倍 PE，对应目标价 147.3 港元，维持“买入”评级。
（编辑：郭璇）
