智通财经APP获悉，CloudyThunder Research今天（6月1日）发布最新报告，反驳天能动力(00819)此前的澄清报告，强调该公司的回应未能以任何有意义的方式解决报告中的很多关键论点。
该机构表示仍然看空天能动力，并在报告中进一步强调：天能的返利周期明显比披露的要长、虚构预付款、存在未披露关联交易、子公司通过派息清洗虚假现金等。
5月27日，沽空机构CloudyThunder Research发布长达58页的沽空报告，列出天能动力“十宗罪”，称该公司存在严重财务造假行为，股票价值几乎为零。该股于当日上午临时停牌。
天能动力于随后两天连续发布公告，反驳沽空机构所有指控，并称国内子公司已向司法机关报案，保留通过其他法律手段追究其法律责任的权利。
以下为沽空机构最新反驳全文：
2020年5月27日，我们发表了对天能动力国际有限公司（“天能动力”或“公司”）的投资意见（以下简称“报告”），以我们全面的尽职调查作为依据，说明公司正在进行大规模欺诈活动。2020年5月29日，公司发布了一份澄清公告（以下简称“回应”）。我们发现，公司的回应未能以任何有意义的方式解决报告中的很多关键论点。我们进一步强调以下内容，以引起投资者和监管机构的注意。
我们对40个分销商的深入调研显示天能的返利周期明显比披露的要长
公司在回应中指出：“2019年，基础返利通常在分销商下订单后的下一周结算，特别返利通常在分销商下订单后的下个月结算。”公司还声称，自2017年以来，没有对返利政策进行重大调整。
我们广泛的调研表明，公司的陈述并不符合实际情况。我们对天能在全国的40家分销商进行了深入调研（“分销商调研”）。我们分销商调研的样本包括来自全国多个省区的13家小型分销商，12家中型分销商和15家大型分销商。令人震惊的是，我们从所有这三组收集到的数据都与公司披露的数据严重不符，也就是说，这些分销商报告了明显长于公司披露的返利周期。
根据分销商调研，分销商在2018年和2019年大约需要2到6周（平均：3周）才能获得基础返利。就特殊返利而言，分销商在2018年通常在4到7周（平均：4.8周）后收到，而在2019年要等到5到7周（平均5.6周）后才收到。除了基础返利和特殊返利外，还有取决于销售量的季度返利和年度返利，这些返利通常在季度或年度结束后1-2个月支付给分销商，而公司在回应中并没有提及这一情况。进一步的尽职调查显示，公司从2017开始拉长了返利周期，这在时间上与天能在2017年参与成立长兴民间融资服务中心有限公司向分销商提供表外贷款相吻合。
这让我们想起了瑞幸咖啡事件，当时瑞幸咖啡(LK.US)的管理层也将全面而丰富的基层尽职调查称为“误导和虚假指控”和“未经证实的数据”。
根据天能的回应，该公司“根据最终的实际结算价确认销售”，即出厂价减去返利后的价格。也就是说，对于在存量替换市场中售出的每只电池，公司确认净收入时，同时还应该确认每只电池的预提返利金额。而当公司实际向分销商结算返利时，相应返利金额将从预提返利余额中扣除。
公司在对上交所一轮问询的回复中披露了2016年至2019年平均每只电池的出厂价，平均返利和实际结算价。根据以下披露，2017年，电池平均出厂价为人民币140元，确认人民币120元的净收入，并计入人民币20元的预提返利。到了2019年，平均每只电池的出厂价为人民币139元，确认人民币110元的净收入，并计入人民币30元的预提返利。
因此，对存量替换市场中售出的每只电池，公司在2019年应确认的每只的返利比2017年增加50％（从2017年的人民币20元增加到2019年的人民币30元）。根据公司披露的数据，2019年的存量替换市场的销售数量比2017年增长36％。即使不延长返利周期，我们计算到2019年底公司的预提返利也应为2017年的两倍。
然而，天能披露的预提返利不增反降，从2017年底的人民币4.53亿元减少到了2019年底的人民币4.29亿元。我们仍然认为，天能通过少记预提返利虚增了收入和利润。
通过长兴民融向分销商提供表外贷款
公司在回应中回避了我们关于长兴民融向分销商提供表外贷款的指控。
张天任董事长的私人企业天畅控股有限公司持有长兴民融40％的股权，由张董事长的家庭成员控制的浙江畅通科技有限公司持有长兴民融另外11％的股权。换句话说，张董事长及其家人控制着长兴民融51％的股权。此外，天能金融事业部的高管张仁竹先生在2020年3月前是长兴民融的法定代表人，董事长兼执行董事，而他的前任陈敏如先生是天能动力的前董事。
天能电池在对上交所一轮问询的回复中告诉上交所，它不参与长兴民融的运营或选择借款人，贷款决定是由长兴民融独立做出的，贷款金额与向天能的分销商采购金额无关。
这是另一个公然的谎言。我们采访了长兴民融的两名贷款经理。他们都称天能为他们的“母公司”，并表示他们业务运营的首要任务是满足“母公司”的业务需求。据长兴民融的贷款经理称，“母公司”为这些贷款提供担保，并大量参与向分销商的贷款业务。对于给予天能分销商的贷款，他们有明确的向天能采购金额的条件作为放款前提。据这些贷款经理介绍，在2019年，长兴民融用自有资金向天能分销商的放贷总额超过了人民币2亿元。长兴民融还通过向其他金融机构提供助贷，为天能的分销商另外提供了额外超过2亿元人民币的贷款。
我们认为实际的情况是，天能通过提高打款价扩大返利金额，从经销商的手中压榨现金流。然后，天能再通过长兴民融和其他小额贷款公司表外提供贷款给分销商。当分销商获得这些贷款并在天能下订单时，这些带着小贷公司杠杆的现金流入或者回流天能。这种做法让我们对天能的财务状况和实际杠杆水平存在重大疑虑。我们认为，天能可能故意向监管机构和投资者隐瞒了公司的真实负债水平。
科创板申请人天能电池的通过派息清洗虚假现金
在回应中，公司承认天能电池派发的股息中的人民币5.35亿元已流回天能电池，即以电源材料和濮阳再生这两家公司向天能电池偿还借款的方式支付给天能电池。
我们获得了电源材料和濮阳再生的信用报告，截至2017年12月31日，它们各自报告的短期贷款分别为人民币4,000万元和零。也就是说，电源材料和濮阳再生所欠的5.35亿元债务（如果存在）是在2018年产生的，而重组股息回流发生在2018年8月。根据信用报告，电源材料和濮阳再生的固定资产在2018年总共仅增加约人民币2,000万元。这两家公司的营运资金似乎也是自给自足的。那么，在2018年重组之前，电源材料和濮阳再生为什么需要天能电池人民币5.35亿元的贷款？我们怀疑这
些贷款是伪造的，目的是为了让天能电池收回其支付的股息。
2019年，天能电池再次向控股公司或天能动力支付了超过人民币10亿元的巨额股息。鉴于天能电池能在2018年把号称对控股公司的派息又重新收回，鉴于天能电池和天能动力余下业务之间广泛和大额的关联交易，我们认为监管机构有必要弄清天能电池对控股公司巨额派息的真实性及其去向。我们建议监管机构扩大审查范围，将天能动力余下业务的账目包括在内，以判断天能电池历史财务报表的真实性。
公司在回应中指出，信用报告的来源是“可疑的”。这毫无依据。我们的信用报告来自在中国人民银行备案的企业征信服务机构。我们理解这些报告中包含的财务数据是公司向地方当局提交的财务数据。
我们认为，监管机构应对这些文件进行交叉检查，以验证我们的观点。
虚构预付款
在回应中,天能声称其对洛阳永宁的预付款包含了人民币1.35亿新增的区块链应收款。在这里，“区块链”一词背后的概念令人迷惑。这人民币1.35亿究竟是天能对洛阳永宁的预付款还是洛阳永宁对天能的应收款？澄清这个概念非常重要，因为结付对供应商的应收款是要计入当期的生产成本，而如果是预付账款则不会计入成本。如果这人民币1.35亿实际是对洛阳永宁应收账款的结付，那么天能的当期生产成本必然少计了人民币1.35亿。
在公司对上交所一轮问询的回复当中，天能也有对洛阳永宁区块链应收款的解释。从以下的披露中可见，区块链金融业务是基于洛阳永宁对天能的应收账款，而非天能对洛阳永宁的预付款。天能在对上交所的回复中明确提到此项目是被计入“应付票据”科目。
从浙商银行官网中我们也可以看到，其区块链金融业务是基于企业应收款，也就是对约定产品或服务已经发生并完成的交易。并没有基于预付账款的区块链业务。
我们还访谈了平安银行的一位供应链金融产品经理。该经理对区块链应收款业务非常熟悉，因为区块链应收款也是供应链金融的一种。专家明确地告诉我们，区块链应收款在核心企业（即天能）的资产负债上表上始终应计为应付账款。现在国内并没有给上游供应商预付款的区块链金融，因为核心企业对供应商大额预付款情况并不多见。我们认为在热词“区块链”的掩盖下，天能把对洛阳永宁的应付票据记为了预付款，也就是说，把一个负债项变成了资产项，从而严重虚增利润。
与大客户江苏新日控股股东之间的非贸易往来
公司完全回避了对河南晶能可疑收购的评论。
2017年11月，天能以人民币3,400万元的对价，从张崇舜手中收购河南晶能电源有限公司（“河南晶能”）81.67％的股权。张崇舜是江苏新日电动车股份有限公司（“江苏新日”）的控股股东，而江苏新日是天能新车配套市场业务的前五大客户之一。根据天能电池的披露，河南晶能主要从事铅酸电池的生产。
中国的信用报告显示，河南晶能可能是会计操纵的工具。首先，河南晶能向地方当局报告的截至2017年底的净资产为人民币2,600万元，而总部位于湖州的资产评估事务所对河南晶能截至2017年11月30日的净资产估值为人民币5,400万元！其次，截至2017年年底，河南晶能负债总额高达人民币2.29亿元，杠杆比率高达9倍。该等负债主要包括其他应付款项人民币1.25亿元及应付账款人民币9,400万元。第三，河南晶能2017年营业收入为人民币1.76亿元，亏损却超过人民币4,000万元。
换句话说，天能以净资产价值溢价60％的价格从大客户手中收购严重亏损企业，合并了一批很可能非常老旧的固定资产（河南晶能成立于2009年）和人民币2.2亿元的应付款。截至2017财政年度，河南晶能未能产生现金来结清应付款，资产负债表上的现金几乎可以忽略不计。所以，天能在收购河南晶能时，肯定知道需要以自有资金支付这人民币2.2亿元的负债。我们担心的事情可能已经发生了，在2019年，天能电池给河南晶能转入了人民币2.37亿元，并将这笔款项在天能电池（母公司）
资产负债表中记录为其他应收款。
我们相信，监管机构将会与我们有相同的好奇，究竟谁是这人民币2.2亿元欠款的债权人？我们怀疑，如果河南晶能债权人的背后是内幕人士，这可能是另一种洗掉虚假现金的手段。
更可疑的是，天能电池在A股招股书申报稿中告诉投资者，“为聚焦主业，河南晶能正在分立”。河南晶能难道不是从事铅酸电池业务？它不是刚刚从天能电池获得了人民币2.37亿元吗？在一个公司介绍的网页里，河南晶能以天能集团第九家生产基地自居，并表示其在2019年底正进一步提升技术和生产能力。我们被这些互相矛盾的披露弄得有点摸不着头脑。
未披露的关联交易
我们认为，沭阳新天，浙江畅通和长兴长顺的股权结构发生历史变化的目的，是为了避免根据香港上市规则进行的关连交易的披露。我们认为，香港交易所应研究在过去十年中实际上控制这些关联方的人士。我们审阅了这些关联方的工商局备案文件，发现这些关联方一直由张董事长的同伙持续控制和管理。
我们还要强调的是，浙江畅通的工商局文件显示，名叫张梅娥的人士持有其90％的股权。在天能动力2007年IPO招股说明书中，张梅娥被披露为张董事长的妹妹。根据我们的理解，这意味着，天能动力与浙江畅通之间的交易应当作为香港上市规则之下的关连交易进行披露。
天能动力在其2007年IPO招股说明书中告诉投资者，由于内部产能的增长，他们将终止与长兴长顺的交易。这是另一个公然的谎言。在最近的四年里，我们依然看到了这些交易。天能动力所做的就是重组股权安排，以避免在香港的公开文件中进行关连交易的披露。
在A股招股书申报稿中，天能申请了豁免，不披露其与沭阳新天，浙江畅通，长兴长顺和孟州塑业的交易条款。
为了取得豁免，天能荒谬地表示“公司难以取得沭阳新天、畅通科技、长顺塑业等关联方向第三方采购塑料的价格等相关资料”。要知道，这些公司都是由张董事长的亲戚控制。我们认为，监管机构应要求张董事长透露这些关系背后的真相。
我们获得了沭阳新天，浙江畅通和长兴长顺的中国信用报告。不出所料，这些关联方几乎所有收入都来自天能。自2018年以来，天能电池披露的向这些关联方的应付账款比其在各自信用报告中显示的应收账款高得多。我们怀疑天能与这些关联方交易的真实交易规模没有向公众披露。而且至少有两套账目来记录这些关联交易，我们怀疑天能的内部人士可能会通过这些交易从上市公司中窃取大量现金。
对库存周转的操纵
天能在回应中提到其“根据行业惯例，存货周转率按照营业成本除以平均存货余额计算”。事实上天能的营业成本比生产成本高出54%。之前的差额主要是其他非主营业务构成的，里面最大一部分是贸易业务。换句话说，天能通过数额巨大的贸易业务稀释其库存周转天数。
我们认为公司是故意操纵库存周转的计算方法以掩盖其异常的财务科目。根据我们的正常计算，天能电池的存货周转天数（不包括贸易业务）在2019年为54天，对比过去几年显著增加，也远超同行超威电池的库存周转水平。
公司还提到其2019年库存余额的增长来自于其电池销量的增长，在2019年增速为11%。公司避而不谈的是其2019年铅的平均采购价格也比同期下跌了11%。所以其库存的价值，包含产成品和半成品的价值也会相应下降。天能2019年总的生产成本比2018年下跌了3%，而其期末库存却比2018年同期显著上升了26%。我们认为这是一个财务异常信号。
综上，我们仍然看空天能动力。
