本文来源“中信证券研报”。
受卫生事件影响，一季度亚马逊(AMZN.US)北美地区在线零售、云计算业务增长明显，并推动公司当季收入表现超越市场预期，但防疫、物流开支增加等，拖累上半年整体利润表现。相较于其他美股科技巨头，卫生事件对公司短期营收冲击相对有限，长期亦将加快欧美市场电商渗透速度，以及中大型企业向云端迁移进程，整体利好应亚马逊电商、云计算业务。公司当前估值对应2020/21/22年年EV/EBITDA为27/16/13X，长周期配置价值依然明显。
事项
亚马逊于近期公布了2020Q1季度财务报告，当季营收超市场预期，但利润指标不及市场预期，对此我们点评如下：
业绩概览
营收超预期，但卫生事件影响利润表现
本季度公司实现收入754.52亿美元(+26%)，超出市场预期，增长主要源自北美地区电商业务、流媒体订阅(56亿美元，+28%)与AWS(102亿美元，+33%)等业务强劲增长。由于卫生事件期间公司大幅增加物流、抗疫开支等，公司当季息税前利润39.89亿美元(-10%)，对应margin5.3%(-2pcts)，净利润25.35亿美元(-29%)，不及市场预期。对于二季度，公司预计整体收入为750-810亿美元，对应增速18%-28%，运营利润指引则处于-15亿美元-15亿美元区间，公司表示为抗击卫生事件，预计将增加40亿美元开支，去除此项影响对应的运营利润区间为25-55亿美元。利润端的疲弱指引，亦导致财报公布后公司股价明显下跌。
AWS：收入、利润继续维持稳健增长
本季度AWS收入102亿美元(+33%)，营业利润30.8亿美元(+38%)，对应营运利润率30%(环比+4pcts)，为自2018Q4以来最高水平，除了规模效应外，本季度开始服务器折旧政策调整亦构成主要贡献。本季度AWS继续强化混合云业务能力，发布AmazonAppFlow、Keyspaces、AmazonDetective、AmazonA2I等技术产品。卫生事件期间AWS与Salesforce进一步加强合作，同时AWS服务区亦进一步扩充，相继开发米兰、开普敦等可用区，强化欧洲、非洲地区基础设施。当前公司已在全球24个地区建设可用区76个，并计划在印尼、日本、西班牙三个地区再建设9个可用区。
零售业务：卫生事件带来短期费用上行，订阅服务表现亮眼
受卫生事件影响，公司在3-4月招聘17.5万名临时员工用于物流配送，员工单位时长工资亦出现增长(按本地货币/h计)，同时仓储受限亦带来固定成本的增长(印度仅允许食品，法国限制6个仓储中心)，叠加一日达的投资近10亿美元，共同导致公司物流成本同比增长34%。数字服务方面，本季度订阅服务收入56亿美元(+28%)，三月的媒体观看量实现翻倍。Primevideo以及Alexa进一步与内容及硬件伙伴加强合作，与三星、LG、一加、苹果(AAPL.US)、迪士尼(DIS.US)等公司均建立合作关系，料将进一步丰富PrimeVideo的内容与使用设备，提升时长与货币化率。而数字广告受到卫生事件影响有所下滑，但电商广告继续维持上佳表现，本季度其他收入(广告为主)39亿美元(+44%)。
中期展望：卫生事件后核心受益者之一
市场短期过度乐观预期，亦是财报发布后公司股价重挫的原因之一。公司在财报发布会中表示，二季度40亿美元的开支主要用于人员成本、工资和救助投资。公司亦表示，通过会员自提、延长1-4天配送周期等方式维持现有业务，并在食物配送方面实现增长，支持自提的全食商店从卫生事件前的80个增长到超过150个，配送能力提高60%，并驱动实体店实现了8%的同比增长。但长周期看，卫生事件冲击料将改变消费者消费习惯，进一步提升prime用户的增长以及消费品类、数字服务的增加，并利好AWS业务。
风险因素
卫生事件进一步发展导致用户消费能力下降的风险;北美云市场竞争持续加剧风险，实体零售渠道发展的不确定因素，收入放慢同时资本开支加速导致利润受压等。
盈利预测&估值
卫生事件导致公司短期利润承压，但长期将持续受益于零售线上化，以及企业向云端持续迁移等。考虑到公司在应对卫生事件方面的大幅投入，我们下调公司2020年利润预测数据，收入预测项维持不变，公司调整后2020/21/22年净利润、EBITDA(adj)预测为103/278/384亿美元、402/665/830亿美元，公司当前估值对应2020/21/22年EV/EBITDA为27/16/13X，长周期配置价值依然明显。
以下为亚马逊财报发布后的电话会议纪要：
Q&A
Q：增加40亿美元的开支，管理层这一决定的内在逻辑是怎样的?
A：我们预计检测方面在二季度会花费三亿美元。就支出成本来说，目前的成本主要是跟应对卫生事件有关，包括人员成本、工资和救助投资等。首先，由于我们的货物数量不断增加，税款成本会下降，数量增加，成本结构就随之改变。第二，现在平台上的有些卖家的业务能力在不同国家都增长了，会对消费者提供直邮服务。第三，我们能够调整营销成本，因为有些品类处于缺货状态，这就没有必要进行营销。另外，我们在一季度节省了数百万美元的差旅和娱乐费用，这些因素共同作用，这个投资是应对卫生事件的专项投资。我们现在已经雇佣17.5万人，8万人是本季度末到位的。剩下的9.5万人在4月底之前招聘。
Q：卫生事件对于Prime会员、物流产生了怎样的影响呢?
A：我们从节假日和Prime日中学习应对比较极端的状况，Prime会员方面，我们看到Pick-up(自提)服务提供了很多便利，会员消费量增加，购买的种类也增加。我们也看到了人们对于亚马逊媒体和数字服务业务的使用也增加了，三月的媒体观看量翻倍了。对于Prime会员来说，因为只能呆在家里，购物就变得很重要了，数字业务带来的好处也在不断地增加以应对人们的需求，让人们最近的生活更加丰富。
Q：订单完成效率处于什么水平?AWS的表现?
A：AWS是410亿美元的运行率，同比增长了33%，但我们看到的是后卫生事件的变化是因行业而异的。我们的优势在于我们拥有如此广泛的客户，有数百万来自初创企业、企业和公共部门的活跃客户。视频会议、游戏、远程学习、娱乐等都有了更高的增长和使用率。我们目前把非关键物资的配送时长延长到了1-4天。我相信继续采取措施，提高我们的能力，能够把非关键物资的配送效率恢复到一日达的水平。我们本来认为一季度我们会用掉10亿美元，这也与实际上的数额很接近，一日达主要是依靠Pre-inventory(提前库存)和配送网络等，我们现在获取物资比以往更困难，把货物运进仓库和运出仓库的时间更长，这是我们面临的挑战，一旦我们解决了这个问题，就能恢复到卫生事件前一日达的效率。
Q：卫生事件期间不同地区的消费者对于Prime会员的使用有怎样的差异?
A：不同地区的人们购买行为有很高的一致性，但是时间上会有差异，某些国家的人们还处于卫生事件暴发期，有些国家的卫生事件已进入平台期。我们受影响最严重的地区是印度，在印度我们只能开食品杂货业务，这导致我们的产品供应显著下降，另外，法国的法庭裁决亚马逊必须关闭法国的六个仓储中心，法国消费者依旧可以通过我们的合作伙伴进行直邮，我们还在继续上诉的过程中，法国的情况与其他地区的不同。
Q：消费者习惯的持续性变化?
A：消费者习惯主要变化出现在食品杂货业务领域，食品杂货线上销售量增加，生鲜食品配送量也显著增加。配送能力提高60%，支持自提的全食商店从卫生事件前的80个增长到超过150个。实体店同比增长8%，但基本是全食商店。在数字服务供应方面的改变会逐渐让消费者习惯于这些服务，我们提供音乐、视频、Alexa，还有交流特性。因为现在没法去电影院，我们在英国等地区推出了PrimeVideo，收获了良好的反馈。
Q：第三方供应商的配送所占比重下降，主要原因是什么?
A：现在的确有供应方面的问题，比如说PPE，一般比如说口罩、清洁湿巾等货物的短缺，对于供应的担忧也是在这些货物方面。我们并不是更看重1P，而是说我们更加重视关键物资，我们也非常感谢这些第三方卖家。
Q：广告业务在一季度的表现，以及二季度的变化趋势？
A：广告营收的增长跟上个季度基本一致，我们也很高兴看到卖家、作者和商户由于用户增长取得了进展。三月的时候的确看到了一些影响，比如一些广告商撤掉了广告，对于价格也有下行压力，但是平台上涌入的流量也起到了积极作用，虽然现在旅游业和汽车行业等都受到了卫生事件的影响，但是广告业务依旧保持高效率。
（编辑：刘瑞）
