本文转自微信公号“轻工锋尚”
中粮包装(00906)事件概述(详见正文分析)：
公司发布2019年年报，全年公司实现营收72.87亿元人民币，同比增长10.6%;归母净利润3.02亿元人民币，同比增长18.4%。其中，19H1/H2营业收入同比增速分别为10.5%/10.3%，归母净利润增速分别为18.8%/18.0%。全年实现基本每股盈利0.26元人民币/股;分红方面，考虑中期分红，公司2019年拟派发股息14.4港仙/股，全年派息率达49.2%，股息率6.0%(最新收盘价)。
分析判断：
►收入端：整体营收保持较高增速，铝制包装业绩亮眼
分品类看，马口铁/铝/塑胶包装分别实现收入33.9/33.1/5.9亿元人民币，同比增速分别为-3.7%/+34.5%/-3.2%。1)铝制包装：二片罐行业供需格局进一步改善，两片罐/单片罐分别收入31.46/1.63亿元，同比增速分别为+38.0%/-9.9%。2)马口铁：营收稍有下滑主因受到部分客户启动二片罐转型影响，同时传统蛋白饮料和八宝粥客户需求增长也较为疲软。分品类看，钢桶/奶粉罐/气雾罐/金属盖/三片罐/方圆罐/印涂铁分别实现收入8.82/5.89/3.84/4.92/3.29/2.40/2.45亿元，同比增速分别为+8.2%/-0.8%/+8.2%/+4.2%/-37.7%/-5.5%/-21.2%。3)塑料包装：价格方面，2019年塑料包装主要原材料塑料粒子价格下降约16.7%，公司在保持毛利率稳健前提下小幅下调产品价格;销量方面，全年塑料包装产品销量同比增长约6.9%，整体来看塑料包装业务收入同比下降3.2%。
►费用及盈利水平：受益于原材料价格回落，盈利能力稳步提升
费用方面，2019年期间费用率同比上升1.43pct至11.69%，其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比+0.07pct、+0.66pct、+0.69pct至4.78%、4.85%、2.06%。盈利能力方面，公司毛利率、净利率分别+0.34pct/+0.19pct至15.06%/4.21%。报告期内，公司各项原材料价格回落，铝材/钢材/塑料粒子价格分别下降4.6%/10.4%/16.7%，同时公司也相应调整售价，使整体毛利率小幅上升0.34pct，其中马口铁、铝、塑料包装毛利率分别变化-0.1/+0.1/+1.7pct至14.0%/16.5%/13.4%。
►产能建设持续推进&加多宝事件良性发展，公司基本面向好
1)二片罐行业景气持续修复：受益于啤酒罐化率提升，我们测算二片罐行业需求由2017年的约400亿罐上升至2019年的约470亿罐;同时国内市场份额进一步集中，行业产能稳定在约580亿罐。二片罐行业产能利用率由约70%提升至超过80%，行业景气得到持续修复。2)产能建设持续推进：福建二线项目已于9月底完成安装，2019年底正式投产;比利时两片罐项目顺利推进，已于12月底完成产线安装。我们预计海外产能将于今年投产，进一步增厚公司业绩。3)加多宝事件良性发展：2019年11月公司获得香港国际仲裁中心对公司相关诉求全面支持的裁决。收到仲裁结果后，加多宝向公司表示希望尽快达成妥善解决方案，并已支付2.5亿诚意金，方案磋商及落实有望于近期完成。
►投资建议：
考虑影响(暂不考虑加多宝赔偿，我们会按照最终结果调整)，预计2020-2022年中粮包装营收分别为77.5/85.4/91.2亿元(原2020、2021预测为79.1/85.6亿元)，实现归母净利润分别为3.4/3.9/4.2亿元(原2020、2021预测为3.4/3.9亿元)，对应EPS分别为0.29/0.33/0.37元，PE分别为8.1/7.2/6.5X，维持目标价4.02港元不变，同时维持“买入”评级。
►风险提示：原材料价格上涨、啤酒罐化率提升不及预期、客户拓展不及预期、A股和港股的系统性风险。
1 事件：中粮包装发布2019年年报
公司发布2019年年报，全年公司实现营收72.87亿元人民币，同比增长10.6%;归母净利润3.02亿元人民币，同比增长18.4%。其中，19H1/H2营业收入同比增速分别为10.5%/10.3%，归母净利润增速分别为18.8%/18.0%。全年实现基本每股盈利0.26元人民币/股;分红方面，公司2019年全年(包括中期)拟派发股息14.4港仙/股，全年派息率达 49.2%，股息率6.0%(最新收盘价)。
2 收入端：整体营收保持较高增速，铝制包装业绩亮眼
分品类看，马口铁/铝制包装/塑胶包装分别实现收入33.90/33.09/5.88亿元人民币，同比增速分别为-3.7%/+34.5%/-3.2%。
铝制包装：营收实现高速增长主因：1)行业层面：行业格局改善，需求端啤酒罐化率提升推动需求增长，供给端龙头整合使市场集中度明显提升;我们测算二片罐行业产能利用率回升至80%以上，行业供需格局明显改善;2)公司层面：公司持续推进客户结构优化，同时产品品类也得到进一步丰富。分品类看，两片罐/单片罐分别收入31.46/1.63亿元，同比增速分别为+38.0%/-9.9%。
马口铁：营收稍有下滑主因受到部分客户启动二片罐转型影响，同时传统蛋白饮料和八宝粥客户需求增长也较为疲软。分品类看，钢桶/奶粉罐/气雾罐/金属盖/三片罐/方圆罐/印涂铁分别实现收入8.82/5.89/3.84/4.92/3.29/2.40/2.45亿元，同比增速分别为+8.2%/-0.8%/+8.2%/+4.2%/-37.7%/-5.5%/-21.2%。
塑胶包装：价格方面，2019年塑料包装主要原材料塑料粒子价格下降约16.7%，公司在保持毛利率稳健前提下小幅下调产品价格;销量方面，全年塑料包装产品销量同比增长约6.9%，整体来看塑料包装业务收入同比下降3.2%。
3 费用及盈利水平：受益于原材料价格回落，盈利能力稳步提升
费用方面，2019年期间费用率同比上升1.43pct至11.69%，其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比+0.07pct/+0.66pct/+0.69pct至4.78%/4.85%/2.06%。
盈利能力方面，公司毛利率、净利率分别+0.34pct、+0.19pct至15.06%、4.21%。报告期内，公司各项原材料价格回落，铝材、钢材、塑料粒子价格分别下降4.6%、10.4%、16.7%，同时公司也相应调整售价，使整体毛利率小幅上升0.34pct，其中马口铁、铝、塑料包装毛利率分别变化-0.1、+0.1、+1.7pct至14.0%、16.5%、13.4%。
4 产能建设持续推进&加多宝事件良性发展，公司基本面向好
二片罐行业景气持续修复：受益于啤酒罐化率提升，我们测算二片罐行业需求由2017年的约400亿罐上升至2019年的约470亿罐;同时国内市场份额进一步集中，行业产能稳定在约580亿罐。二片罐行业产能利用率由约70%提升至超过80%，行业景气得到持续修复。
产能建设持续推进：国内方面，福建二线项目已于9月底完成安装，2019年底正式投产;国外方面，公司积极响应海外客户需求，比利时两片罐项目顺利推进，已于12月底完成产线安装。我们预计海外产能将于今年投产，进一步增厚公司业绩。
加多宝事件良性发展：2019年11月14日，公司获得香港国际仲裁中心对公司相关诉求全面支持的裁决。收到仲裁结果后，相关方保持良好协商沟通，加多宝向公司表示希望尽快达成妥善解决方案，并已支付2.5亿诚意金，方案磋商及落实有望于近期完成。
5 其他重要财务指标
资产负债表方面，2019年末存货10.71亿元人民币，同比下降7.27%;贸易应收款及应收票据18.40亿元，同比上升8.72%;贸易应付款及应付票据11.23亿元，同比下降6.04%。现金流量表方面，经营活动产生的现金净额为5.40亿元，同比上升149.44%。
6 投资建议
考虑影响(暂不考虑加多宝赔偿，我们会按照最终结果调整)，预计2020-2022年中粮包装营收分别为77.5/85.4/91.2亿元(原2020、2021预测为79.1/85.6亿元)，实现归母净利润分别为3.4/3.9/4.2亿元(原2020、2021预测为3.4/3.9亿元)，对应EPS分别为0.29/0.33/0.37元，PE分别为8.1/7.2/6.5X，维持目标价4.02港元不变，同时维持“买入”评级。
7 风险提示
原材料价格上涨(二片罐、三片罐主要原材料为铝和马口铁，原材料价格将影响公司成本)、啤酒罐化率提升不及预期(啤酒玻璃瓶装向金属罐装升级将带来二片罐需求)、客户拓展不及预期(拓展客户不力将影响公司收入)、A股和港股的系统性风险
