本文来自国泰君安国际。
华润啤酒(00291)2019年收入为331.9亿元(人民币，下同)，同比增长4.2%，归母净利润同比增长34.3%至13.1亿元，调整后EBITDA同比增加20.1%至40.4亿元，低于市场预期。
华润啤酒公布2020财年业绩报告，披露公司实现营收331.9亿元(人民币，下同)，同比增长4.2%。销量方面，2019年全年同比增加1.3%至约11.4 百万千升，特别地2019年中档及以上产品销量同比8.8%，同时每千升毛利与EBITDA均有提升，说明公司高端化推进顺利。
1)高端化进程持续推进。公司2019年通过完成对喜力的完全整合实现高端化的大跨步，同时公司也在积极进行包括高端销售组织重塑、高端渠道营销菩萨以及全国大客户统一管理的高端销售能力建设。我们认为公司未来会更加聚焦高端化路线，尤其是充分发挥喜力在高端市场的优势。特别地，关于喜力未来在中国市场的调整，管理层强调一定不会为了扩大消费人群而降价，为维持喜力高端的价格稳定，同时预计公司会在现有基础上推出苦味值更低的适合欢聚场合的新款产品，更加完善喜力的产品种类。
2)公共卫生事件短期对公司产生不利影响，但长期更多是正向效应。本次公共卫生事件主要影响发生在2月和3月上旬，预计4月上半旬还会有影响，5月份可以恢复正常，6月份整个市场完全恢复。公共卫生事件主要导致餐饮场所关闭以及消费需求下降，对传统零售和线下零售都有明显下降，唯一增长的是电商和线上渠道，但贡献较小。从公共卫生事件对整个行业结构的影响来看，我们认为整体而言，终端的优胜劣汰会影响行业，短期内预计终端的缩减会有负面影响，但中长期的行业整合对公司高端化的推进仍然会产生正向效应。
3)库存消化短期影响负面，长期不需要担心库存问题。目前公司的库存主要集中在两方面，即工厂库存和渠道库存，整体库存受公共卫生事件影响虽然同期增长较大，但仍然是公司可以承受范围内，而且大部分库存预计20天内会消化掉，虽然短期内会有极小部分快到期的啤酒会对公司短期产生一定的损失，但长期压力不大。
4)大规模关厂计划已经结束，未来更多集中与升级改造与规模化集中，中长期值得期待。目前公司已经关厂27间，整体经营包袱已经有很大程度降低，预计未来每年关厂的数量不会超过5家，减值压力会缩减很多(预计在几个亿规模)
估值：根据有关媒体报道，03月20日收市价为33.85港元，20/21年市场预计每股基本盈利为0.86/1.19元人民币，对应的20/21年的PE为35.9/25.9倍，20/21每年市场预计EBITDA为55.2/69.7亿元人民币，对应的20/21年的EV/EBITDA为17.7/14.0倍。若以市场平均目标价计算(42.25港元)，潜在上升空间为24.8%。建议买入/持平/卖出的分析员数目为21/4/3。
（编辑：郭璇）
