本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者田加强、刘泽序。
翰森制药(03692)是商业化和研发能力领先的国内龙头药企。
公司重点布局中枢神经系统、抗肿瘤和抗感染领域，2019H1合计收入占比达86.3%。2019H1公司营业收入、净利润分别为46.0、13.0亿元，同比增长21.9%、24.3%。公司商业化能力强劲，核心品种市占率均排名市场前二。同时，公司研发效率较高，尤其是创新药研发能力处于国内顶尖水平，2021年底有望实现5个创新药的商业化。
集采影响相对可控，医保调整带来放量机会
公司已经上市的13个主要品种市场份额基本排在前两位，包括11个纳入全国医保的首仿药；其中奥氮平，培美曲塞二钠和吉西他滨为销售额10亿元以上重磅品种。虽然奥氮平、培美曲塞面临一定集采压力，但影响相对可控，叠加在2017年医保调整中，公司7个核心产品首次纳入，正在迎来快速放量。总体来说，公司存量品有望保持稳定增长。
创新转型步入收获期，迎来创新药上市高峰
创新药：长效GLP-1洛塞那肽和二代Bcr-Abl TKI氟马替尼均在2019年获批上市，销售峰值分别有望超过25亿元和10亿元；三代EGFR TKI阿美替尼预计近期获批上市，有望成为50亿元级别重磅药物；HS-10234正在与TDF进行头对头III期临床，有望2020年报产；Inebilizumab是公司BD引入的重磅NMOSD药物，有望在国内快速上市；此外，公司在C-Met、CDK4/6靶点均有布局，目前已进入临床I期。
仿制药：公司继续聚焦高壁垒仿制药，巩固在各疾病领域的领先地位，19-20年计划上市25个产品，其中8个有望成为首仿药。
风险因素：
药品的研发速度不及预期或者研发失败风险；带量采购未能中标或中标后价格大幅下降风险；在研药品上市后放量速度不达预期风险。
投资建议：
预测公司2019-2021 EPS为0.43/0.53/0.67元，对应PE为57/45/36X。我们采用分部估值方法对公司估值：对于存量业务采用P/E估值法，参考行业平均并考虑公司龙头优势，给予28X PE，对应753亿元；对于研发管线采用DCF估值法，合理估值1131亿元。结合两部分估值，我们预计公司合理估值为1884亿元，对应目标价36.42港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
（编辑：林喵）
