本文来源“兴业证券研报”。
投资要点
短期公共卫生事件使投资者对经济走弱的预期氛围较为浓厚。近期10年期美债收益率历史性降至1%以下，截止2020年3月6日，10年期美债收益率已经跌至0.74%，反映了在近期全球公共卫生事件的冲击下，投资者对经济走弱的预期氛围较为浓厚，对避险性资产的需求不断加强的过程。中国方面，3月6日中国10年期国债收益率降至2.63%，也已经突破2009和2016年的低点，后续在政策宽松预期下，中国国债收益率仍可能有下行空间。
美联储继续降息预期强。根据CME美联储观察工具最新数据，美联储在3月会议上降息75个基点的概率为52.7%，降息50个基点的概率为47.3%;4月会议上将利率降至0-0.25%的概率为28.9%，降至0.25%-0.50%的概率为51.4%。
我们对我们跟踪的公用事业类有派息的资产的派息情况做了梳理：
(一)香港本地的公用事业：资产成熟运营多年，通过存量资产的盈利提升和合理的新资产投资继续扩大盈利规模，保持了派息额的逐年提升。
(二)内地城燃公司：由于燃气消费在过去多年有较快的增速，这些大的城燃公司的存量业务近几年已经处于较为成熟运营的阶段，经营性现金流强劲，这些公司的每股派息和派息率均保持逐年较快上涨的态势。
(三)个别大型水电公司：长江电力为水电的代表，盈利提升的过程中保持高的派息率，带来每股派息保持持续增长。
(四)内地核电公司：该板块公司上市时间不长，存量资产已经处于成熟运营的阶段，也有少量新增项目的收购和投产计划，从历史情况看，两家核电公司保持了小幅增长的每股派息额。
(五)内地火电公司：该板块公司虽然有做出较为明确的派息计划，但由于其盈利受燃料成本波动较大，且容易出现资产减值情况，从历史情况看，这些公司每股派息额的波动很大，并不稳定。
(六)内地新能源电力公司：该板块公司的存量资产处于成熟运营的阶段，但不断有新增的建设计划，从历史情况看，除个别公司派息率较高，其他公司的派息率基本不超过20%，但由于盈利相对稳定，每股派息额逐年缓慢增长。
我们挑选了各子版块具有代表性的公司，分析了他们的股价、股息率与10年期国债收益率(无风险利率)的走势的关联度情况，发现部分稳定派息型的公司的股息率与无风险利率的走势有相关性，其他版块则受自身基本面影响较为显著。
投资建议：低利率环境下，我们建议配置高派息资产，结合各公司派息的确定性和目前的股息率情况，我们推荐新天绿色能源（00956）、信义能源（03868）和粤海投资（00270）。同时，我们也建议关注火电和风电运营商在未来一段时间自由现金流改善带来的估值修复。
风险提示：1、资产减值规模超预期;2、派息不及预期;3、经济运行压力大于预期
原文如下：
1、美债收益率大幅下行，2020年处于低利率环境
短期公共卫生事件使投资者对经济走弱的预期氛围较为浓厚。近期10年期美债收益率历史性降至1%以下，截止2020年3月6日，10年期美债收益率已经跌至0.74%，反映了在近期全球公共卫生事件的冲击下，投资者对经济走弱的预期氛围较为浓厚，对避险性资产的需求不断加强的过程。中国方面，3月6日中国10年期国债收益率降至2.63%，也已经突破2009和2016年的低点，后续在政策宽松预期下，中国国债收益率仍可能有下行空间。
美联储继续降息预期强。根据CME美联储观察工具最新数据，美联储在3月会议上降息75个基点的概率为52.7%，降息50个基点的概率为47.3%;4月会议上将利率降至0-0.25%的概率为28.9%，降至0.25%-0.50%的概率为51.4%。
2、低利率环境利好派息型资产
我们对我们跟踪的公用事业类有派息的资产的派息情况做了梳理，其中较为优质 的派息型资产为如下三类：
(一)香港本地的公用事业：资产成熟运营多年，通过存量资产的盈利提升和合 理的新资产投资继续扩大盈利规模，保持了派息额的逐年提升。
(二)内地城燃公司：由于燃气消费在过去多年有较快的增速，这些大的城燃公 司的存量业务近几年已经处于较为成熟运营的阶段，经营性现金流强劲，这些公 司的每股派息和派息率均保持逐年较快上涨的态势。
(三)个别大型水电公司：长江电力为水电的代表，盈利提升的过程中保持高的 派息率，带来每股派息保持持续增长。
我们挑选了各子版块具有代表性的公司，分析了他们的股价、股息率与10年期国债收益率(无风险利率)的走势的关联度情况，发现部分稳定派息型的公司的股息率与无风险利率的走势有相关性，其他版块则受自身基本面影响较为显著。
从长江基建和粤海投资的股息率变化和10年期美债收益率走势来看，有多段时期关联度较高。即在无风险利率的下行时期，能够对股价提升有促进作用，进而使股息率也随着无风险利率的下行而下行，反之亦然。这主要是因为香港本地公用事业公司常年被作为稳定派息型的典范，这些公司历史的绝对派息额保持稳定或持续增长的状态，公司自身的短期经营业绩、一次性事件(资产减值、收/并购)等因素对估值的影响较小。
从华润燃气和新奥能源的股息率变化和10年期美债收益率走势来看，两者之间并无明显的相关性，这与该行业的特征有关：
燃气消费在中国内地是相对新兴的行业，过去十多年总体保持较快增长，未来也有较为广阔的行业空间，仍然将保持一定的利润和派息增速。因此整体估值水平与各公司的业绩增速关联度较高，目前板块也处于行业内较高的估值水平(PE：15-20x)，体现到股息率上整体较低(2-3%)且波动性不大。
长江电力作为水电公司中稳定分红的代表，也可以看出其股息率与10年期中国国债收益率之间的一定的相关性，而且我们认为这种相关性从2019年外资流入占比提升开始，相关性会越来越高。
从火电公司的股息率变化和10年期美债收益率走势来看，两者相关性较低，这与该行业的特征有关：
火电公司的盈利性受发电量、电价和煤价影响波动较大，也造成这些公司的派息的波动性较大，而火电的短期估值受边际因素（煤价、发电量和电价）变化的影响更大，受无风险利率的影响较小。而从行业成长性方面，在2012年开始火电资产已经进入低速发展时期，近一两年开始火电公司更多向新能源电力进行投资。
从新能源电力公司的股息率变化和10年期美债收益率走势来看，两者相关性较低，这与该行业的特征有关：
除2016-2017年限电严重时期之外，新能源公司的整体盈利较为稳定，但由于大部分公司仍处于新增投运项目增大规模的时期，派息率普遍不高，但也有个别公司如刚上市不久的信义能源（派息率100%左右）和同时有燃气分销业务新天绿色能源（派息率40%左右）派息率较高。
3、总结与投资建议：建议配置高派息资产，并关注基本面改善的板块
低利率环境下，我们建议配置高派息资产，结合各公司派息的确定性和目前的股息率情况，我们推荐新天绿色能源、信义能源和粤海投资。同时，我们也建议关注火电和风电运营商在未来一段时间自由现金流改善带来的估值修复。
新天绿色能源(956.HK)风电短期谨慎发展，燃气业务保持扩张公司对短期风电新增装机持谨慎态度。2019H1公司新并网风电119.4MW，在建项目600MW左右，全年预计并网规模在400-500MW。公司对2020年风电并网规模持谨慎态度，初步计划2020年新增装机规模在300-400MW。2019全年风电发电量增15%，销气量同比增23%。公司2019全年风电发电量88.34亿千瓦时，同比增长15.08%。全年公司风电利用小时数2,471小时，同比小幅回落10个小时，利用小时数维持高位。受益于河北地区天然气需求的持续增长，公司2019年天然气销售量达32.37亿方，同比增长23%。
我们的观点：新天绿色能源背靠河北省国资委，风电运营和燃气分销业务均处于良好发展势头，派息水平维持在40%以上，同时A股IPO如果顺利进行也有望提升估值。我们维持公司的盈利预测，预计公司2019-2021年营收分别为12,637、14,077和15,748百万元，股东净利润分别为1,556、1,747和1,878百万元。我们维持公司的“买入”评级，维持公司目标价2.95港元。
风险提示：新能源补贴持续拖欠；风况大幅偏弱；应收款拨备收回不及预期。
4、风险提示：
1、资产减值规模超预期;2、派息不及预期;3、经济运行压力大于预期
(编辑：刘瑞)
