本文来自微信公众号“中信证券研究”。原文标题《中国燃气：城燃龙头优势显著，乡镇业务边际改善》。
中国燃气(00384)是城市燃气行业龙头公司之一。把握城燃行业渗透率与集中度提升机遇，城市业务增速跑赢同行。积极发力乡镇煤改气，提振利润表现，且制约因素有望边际改善。按DCF方法给予目标价37.80港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
公司是城市燃气行业龙头之一。
公司在全国26个省市拥有582个城市及乡镇项目，覆盖1.36亿人口。FY2019（2018年4月1日至2019年3月31日之财年），公司零售气量147.4亿方，占全国的5.3%。公司新购股期权方案行权条件对应未来3-4个财年核心业绩CAGR 16.2%-19.4%。
把握行业发展机遇，城市业务增速优势显著。
能源替代政策支持下，天然气渗透率与城燃集中度持续提升，龙头公司优先受益。公司把握行业机遇，城市项目获取速度与城市零售气量增速（剔除乡镇贡献）连年跑赢可比公司，彰显竞争优势。中俄东线通气后，公司作为东北地区布局最充分的公司，有望进一步受益。
乡镇煤改气提振利润，制约因素有望持续改善。
公司是拓展乡镇居民煤改气最积极的城燃公司之一，密集接驳推动公司中短期利润表现超越可比公司。FY2019，公司零售气量增速25.1%，核心溢利增速28.1%，扣非摊薄ROE 22.9%，三项指标均为可比公司第一。边际改善之一：伴随气源供给持续缓解，煤改气改造条件与通气比例有望改善，利好后续接驳量与用气量增长。边际改善之二：公司指引FY2020煤改气新增回款50亿港元，超出此前2年总和24亿港元的2倍，有望显著改善现金流状况。
售气与接驳预期稳定，增值服务贡献度提升。
由于行业供需关系改善，我们看好新用户持续开发，带动气量持续增长；预计上游气价涨幅有限，终端顺价改善，售气毛差有望企稳。乡镇接驳预计持续增长，地产竣工提速利好城市接驳；接驳费出清政策不确定性。增值服务品种与渗透率扩张，业绩贡献度持续提升。
风险因素：
售气量、售气毛差、新接驳量、平均接驳费、煤改气回款低于预期。
投资建议：
我们预计公司FY2020-FY2022股东应占溢利分别为95.8/117.4/133.5亿港元，对应同比增速16.4%/22.6%/13.7%，对应动态P/E为16/13/12倍。基于DCF估值法，给予公司目标价37.8港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
(编辑：李国坚)
