本文来源微信公众号“非银观点”，作者中信证券非银团队。
核心观点
蚂蚁获得基金投顾试点资格，预计与Vanguard合作进入实质性阶段，将Vanguard久经考验的投资理念和策略与蚂蚁金服的数字化平台和技术相结合，为投资者提供低门槛(最低投资金额800元)的定制化服务，推动理财业务进一步发展。
事项
12月13日，Vanguard与蚂蚁金服正式宣布建立合资公司，将在支付宝综合财富管理平台上为用户提供定制化服务。证监会批复了三家第三方基金销售公司的投顾试点资格，分别为蚂蚁金服与Vanguard合资公司、腾讯（00700）旗下子公司腾安基金和第三方基金销售公司盈米财富。
蚂蚁金服获取试点资格符合预期。6月5日，蚂蚁金服与先锋领航投资管理(上海)有限公司合资成立先锋领航投顾(上海)投资咨询有限公司，注册资本2000万元人民币，二者分别持股51%和49%，注册资本为2000万元人民币，法定代表人为前网商银行行长、现蚂蚁金服数字金融板块总裁黄浩。10月25日，证监会下发《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》(下称“通知”)，并首批批复了华夏财富(华夏基金子公司)、嘉实财富(嘉实基金子公司)、中欧钱滚滚(中欧基金子公司)以及易方达基金和南方基金试点资格。据财新报道，本次批复的三家机构均同第一批基金公司一同参加了首批答辩。根据每日经济新闻报道，此前参与答辩的即为该合资公司。因此，蚂蚁金服本次获取试点资格在预期之内，且已有近半年的预准备期。
蚂蚁与Vanguard合作将进入实质性阶段，将通过支付宝平台提供服务。蚂蚁金服是中国最大的数字理财平台，2019年6月末支付宝国内年活跃用户数达到9亿，管理规模测算超2.5万亿元。先锋集团是全球最大的共同基金、全球低成本指数投资的领导者，2018年末AUM达到5.2万亿美元，拥有丰富的个人客户投顾服务经验和互联网渠道服务经验。蚂蚁与先锋均具有普惠金融和互联网基因，在财富管理和资产管理方面优势互补。此次合作有望将Vanguard集团久经考验的投资理念和策略与蚂蚁金服的数字化平台和技术结合在一起，简化操作，降低中国个人投资者享受高质量财富管理顾问的门槛。根据Vanguard通稿，合资公司将根据投资者的投资目标、投资期限及风险偏好，通过蚂蚁财富为投资者提供定制化服务，用户最低投资金额为人民币800元(约合113美元)。
全委放开实现制度性突破，有望真正推动财富管理行业向“买方投顾”转型。
《通知》核心是允许试点机构通过提供全权委托服务，向客户收费，采取买方投顾模式。根据《通知》，与客户协议约定的投资组合策略，试点机构可代客户作出具体基金投资品种、数量和买卖时机的决策，并代客户执行基金产品申购、赎回、转换等交易申请，开展管理型基金投顾服务。试点机构可以接受客户委托，按照协议约定向其提供基金投资组合策略建议，并直接或间接获取经济利益。
只有买方投顾才能做到以客户为中心。买方投顾由于与客户长期利益绑定，有动力根据客户的需求匹配适合的金融产品，通过客户教育来管理客户预期和引导客户行为，实现资产保值增值。管理美国2/3财富的RIA中，2018年95.3%均采用按AUM比例模式收费。此前由于缺乏系统的基金投顾监管规范进行背书，我国尚没有真正意义上以赚取客户咨询费为主的投顾平台出现。
投顾是当前财富管理行业的核心痛点。财富管理本质上获取的是投资者教育红利。目前大众理财客户购买行为的线上化业已完成，但基本局限在现金管理和刚兑类固收产品，且主打爆款。净值型产品决策成本高，客户转化率低，需要投顾通过引导客户预期，管理客户行为，帮助客户实现保值增值目标。目前由于资管机构和客户之间缺少投顾和系统服务体系连接，二者之间缺乏信任，导致净值型产品决策成本居高不下，阻碍财富管理行业的发展，特别是权益产品规模的扩大。
蚂蚁已完成渠道和产品积累，具有用户基础和客户认同感优势。作为最大的数字理财平台，余额宝的用户基础已经超过7亿，过去5年时间，蚂蚁金服以产品为脉络，搭建了一套风险从低到高，产品要素从简单到复杂的全产品体系。上线3年的定投业务，已筛选出对风险承受能力与净值型产品匹配、平台粘度高的一批种子用户。2018年末蚂蚁基金累计交易用户超过6000万户，非货币基金理财用户同比增速超100%，相较整体用户基数仍存在极大转化空间。未来有望依托支付宝的品牌和Vanguard的专业双背书，获得客户的认同感。另外，由于买方投顾尚处探索期，业绩未见分化，预计用户对费率比较敏感。在这一阶段，蚂蚁由于是第三方，在产品选择方面具有中立性;又由于用户规模大，对上游基金公司具有费率谈判优势;再加上互联网基因，对业务孵化期盈利的容忍度较高，预计有望获得先发优势。
第三方投顾机构的加入，有望与公募基金实现竞合关系，共同促进财富管理行业发展。
1)补足投顾短板，有利于公募基金的发展，特别是扩大标准化ETF基金需求，完善投资者资产配置结构，促进财富管理行业发展。
2)第三方投顾将与已获得投顾管理资格的5家试点公募基金形成正面竞争，未来券商或也将加入竞争行列。
3)投顾行业发展将促进资产管理与财富管理的边界融合，预计配置权部分前移，增加直销渠道和向外输出投研能力等更多业务模式选择。
4)目前8家试点公司已呈现出不同的商业模式。比如，以基金母公司为主体进行探索的易方达;以子公司为主体实现全市场配置的华夏、中欧和嘉实;与第三方销售机构合作的南方基金，与天天基金共同推出“司南智投”;与海外巨头合作提供投顾服务的蚂蚁金服;以独立第三方平台为载体提供服务的盈米基金旗下的“且慢”平台等。
5)多元商业模式的发展还有待持续跟踪观察，蚂蚁与先锋的合作，无论从客户规模还是商业模式角度都具有重要研究价值。风险因素。①监管趋严，业务创新和业务拓展受限;②经济周期下行影响信贷业务下沉;③利率下行，余额宝吸引力下降;④技术开放和商业化速度低于预期。
(编辑：刘瑞)
