本文来自中金公司研报，作者：吴越。原标题《欢聚时代：但以短痛换长益》。
Bigo 和虎牙(HUYA.US)带动2019年3季度业绩超预期
欢聚时代(YY.US)公布 2019 年 3 季度业绩：收入同比增长 68%至 68.8 亿元人民币，高于市场预期 2.5%，主要由于虎牙(收入同比增长 77%，超出市场预期 4.7%)和 Bigo 的带动，同时 YY 直播业绩基本符合预期。公司非通用准则净利润同比下降 27%至 5.74 亿元人民币，高于市场预期 23%，主要由于虎牙利润超预期(非通用准则净利润高于市场预期 22%)和政府补贴;公司核心利润基本符合预期。公司 2019 年 4 季度收入指引为 73.2–75.2 亿元人民币，高于市场预期 2.1%，主要由于虎牙的指引强劲(超出市场预期 4.5%)。
发展趋势
海外业务进展顺利。2019 年 3 季度 Bigo 收入环比增长 20%至 2.15亿美元，主要受益于 BIGO LIVE 的月活跃用户数量同比增速提升至9.7%(高于 2019 年 2 季度的 6.6%同比增速)，这主要得益于在发达国家的顺利扩张(尤其是日本和韩国)，同时 IMO 也做出了部分贡献。此外，Likee 的月活数已经超过 1 亿，同比增速从 2 季度的375%提升至 3 季度的 413%。海外业务货币化进程也在持续推进：3 季度 IMO 的广告收入环比增长 25%(IMO 上的短视频月活数从 2季度的 960 万增长到 3 季度的 5020 万);另外，我们预计 Likee 积累的大量用户基数有望在未来几个季度给直播和广告业务带来增量收入。同时，考虑到海外业务发展的趋势向好，我们预计公司在海外的市场营销投入绝对值将增加。而考虑到其收入规模持续扩大，我们预计公司海外营销费用对利润率造成的压力有望逐步缓解。我们预计 2020 年 BIGO 收入有望达 80 亿元人民币(同比增长 66%)，营业亏损预计为 10 亿元人民币，绝对值同比基本持平。
YY 直播表现稳健，部分受益于 Hago 收入逐步提高。Hago 营销力度加大带动用户数增长强劲，3 季度月活达到 3230 万，环比增长28%。我们预计在 Hago 的带动下，YY 直播 2019 年收入增速有望额外提升2个百分点，预计2020年Hago的业务收入有望达到50–80%的同比增速。对于 YY 的国内直播业务，我们认为虽然竞争对手加大了货币化力度，但与腾讯音乐不同的是，此举给 YY 及陌陌（MOMO.US）类型的传统直播平台带来的竞争压力有限，因为后者直播的定位与竞争对手不同(YY 的用户大多付费率低但 ARPPU 高，而竞争对手的用户行为则相反，与腾讯音乐相似，故而形成头对头竞争)。
盈利预测与估值
我们分别上调公司 2019/2020 年收入预测 0.6%/2.8%，上调公司2019 年非通用准则营业利润预测 7.2%;基于短期海外营销支出压力，下调 2020 年非通用准则营业利润预测 9.8%。 我们维持公司的“跑赢行业”评级及目标价 90 美元(38%上行空间，对应 24倍 2019 年非通用准则市盈率)。当前股价对应 17 倍 2019 年非通用准则市盈率。
风险：海外市场竞争加剧。
