本文源自“中泰零售电商研究平台”微信公众号，作者：彭毅、龙凌波。
报告摘要
事件：唯品会(VIP.US)2019Q3实现营业收入169.13亿元，同比增长10%；Non-GAAP归母净利润为12.09亿元，Non-GAAP归母净利率达6.1%，创历史新高。预计2019Q4实现净销售收入261-274亿元，同比增长0-5%。
“好货”战略拉新效果显著，用户增长强劲。
19Q3唯品会活跃买家数达3200万人，同比增长20.8%，用户留存率为86.9%，同比提高1.6%。三季度订单量达1.28亿，同比增长33%，其中复购订单占比达96.7%，存量用户运营能力出色。据公司统计，来自京东和腾讯导流的新客占比稳定在24%左右，未来仍将通过“好货”战略驱动用户增长。Q3唯品会ARPU为2,823元/人/年，人均创收持续下滑，主要是因为客单价较低的第三方平台占比提升的影响，以及“好货”深度折扣拉动新客强劲增长，首次消费价格较低，随着新客复购率上升，预计未来ARPU将趋于平稳。
服饰品类拉动营收增长，毛利率持续优化。
2019Q3唯品会GMV达317亿元，同比增长17%，其中服饰品类GMV全渠道同比增长29%，除去杉杉奥莱影响的同比增速达20%；深度折扣频道“疯抢”和“快抢”持续推动GMV增长，占线上GMV比达42%，回归特卖战略效益持续释放。Q3营业收入达196.13亿元，同比增长10%；其中，产品销售收入为184.77亿元，同比增长8.5%，增速环比回升；其他收入达11.36亿元，同比增长41.4%，佣金/广告/物流/金融/会员/杉杉奥莱收入占比分别为23%/22%/40%/7%/5%/3%。回归服饰特卖有效优化公司毛利和盈利水平，Q3毛利率达21.6%，同比提升1.2%。
履约费率持续优化，盈利实现大幅增长。
本季度经营费用率为17.3%，相较于去年同期19.4%优化2.1%。其中，履约费用率为8.1%，同比减少1.8%，主要是物流外包减少公司物流费用的影响；营销费用率为3.7%，同比提高0.5%，研发费用率为2%，同比减少0.8%；一般及行政费用率为3.5%，同比持平。Q3唯品会实现归母净利润8.75亿元，同比增长282%，归母净利率达4.5%，同比增加3.2%；Non-GAAP归母净利润达12.09亿元，同比增长141%，Non-GAAP归母净利率达6.1%，创下历史新高。经营效益持续增厚公司现金流，Q3经营性现金流-TTM达120.54亿元，同比显著优化；自由现金流-TTM达47.74亿元，持续稳健向好。
唯品会品牌特卖领域护城河宽阔，回归服饰特卖战略实行近一年，凭借深度折扣推动用户强劲增长，复购率和用户粘性稳健提高，毛利率显著回升，目前唯品会物流外包第三方的比例超过30%，履约费用同比显著优化，经营效率持续提升，盈利能力大幅提高，现金流持续增厚。在线下布局方面，300家线下门店和5家杉杉奥莱进一步丰富了唯品会经营业态，全渠道协同效应持续释放。
今年双十一公司服饰品类销售增长超过20%，看好12.8号店庆节销售情况，预计四季度营收仍将保持5%以上的增长。
风险提示事件：
（1）京东腾讯引流不及预期，流量成本大幅上升；（2）服饰品类优势减弱，品类拓张受阻；（3）物流布局费用超预期，供应链能力减弱；（4）升级特卖业务不理想，造成公司毛利率持续下滑；（5）金融业务风控能力不足，逾期风险大幅增加。
（编辑：任白鸽）
