本文来自微信公众号“CITICS电子研究”，作者：徐涛、郑泽科、胡叶倩雯。
核心观点
瑞声科技（02018）国内公司2019前三季度实现营收125.79亿元(同比-5%)，归母净利润14.65元(同比-47%);其中Q3单季营收50.12亿元(同比+3%)，归母净利润 6.95 亿元(同比-29%)，Q3业绩环比明显改善。目前看，公司传统业务格局已 相对稳定，光学板块进展顺利，看好其未来对业绩的贡献，上调至“增持”评 级。
点评
Q3业绩环比明显改善，单季实现7亿净利润，产品调整初见成效。公司2019年前三季度实现营收125.79亿元，同比-5%;实现归母净利润14.65亿元，同比-47%;前三季度毛利率同比-8.5pcts至28.4%，净利率同比-9.1pcts至11.6%。
公司前三季度业绩下滑主要源于手机需求疲弱及创新放缓，传统产品ASP承压，新业务处于培育及爬坡期，加之产能利用率不足致毛利率承压。费用端来看，公司前三季度销售/研发/行政费用率分别同比-0.2pcts/+0.3pcts/+1.6pcts，期间费用率合计+2pcts至16.5%，主要系研发费用增长较快，公司加大光学研发，未来有望将其作为主要增长动力。
单季度来看，公司19Q3实现营收50.12亿元(环比+31%，同比+3%)，毛利率37.1%(环比+4.6pcts，同比-7.5pcts)，归母净利润6.95亿元，净利率13.9%(环比+5pcts，同比-6.1pcts)，Q3各板块收入与毛利率环比均明显改善，主要源于下游客户销量提升至产能利用率上行，产品结构改善，及光学板块尤其高规格利润镜头出货量提高等。
总体而言，上半年大客户销量承压、创新不足等致业绩下行，但受益SLS产品在安卓端市占率进一步提升，及光学业务高增长，公司Q3盈利较好并一定程度上抵消了不利影响，目前公司正加大光学研发力度，未来随WLG爬坡、模组落地，产能放量叠加产品结构优化，静待光学业务接力公司下一个成长点。
传统声学及电磁传动业务格局已相对稳定，结构件业务有望随5G增长。传统业务目前份额及格局已相对稳定，其中声学前三季度营收59亿元，毛利率31.3%，Q3单季营收23亿元，毛利率环比+6.1pcts至33.3%，公司SLS在安卓端份额持续增长，出货量占比达60%，有望于年底进一步提升至65%;电磁传动及精密结构件业务前三季度营收52亿元，毛利率29.5%;Q3单季营收21亿元，毛利率环比+2.6pcts至29.5%，主要系出货量与ASP的增长，其中步进电机模组Q3出货量环比增长数倍，收入与毛利率均改善，精密结构件Q3出货量环比+35%，同比+68%，进一步渗透至更多安卓高端机型。随横向振动线性马达进一步渗透至更多安卓旗舰机型，以及公司为5G到来投入更多资本支出和PM研发准备，我们看好公司未来精密结构件订单的增长。
光学板块已形成WLG和塑料镜头两大产品线，将为未来最大增长点。公司光学业务前三季度营收7.3亿元，Q3单季营收3.13亿元，产能利用率进一步提升，目前塑胶镜头已渗透至更多主流安卓客户，更高规格订单占比持续上升，镜头出货量和ASP环比均提升，目前订单饱满。
展望未来，预计公司持续扩大产能，2019年年底单月出货量有望突破6,000万;同时晶圆级玻璃镜片技术量产工作取得重要进展，WLG潜望镜头样品测试性能超业界同类，高像素镜头专案已开始进入准备阶段，计划于2020年全面上市。随着WLG、模组等产品逐步发力，光学业务有望成为核心增长点，贡献更多业绩，我们看好光学业务的发展。
风险因素：汇率波动、大客户销量疲弱、行业竞争加剧、光学进展不及预期。
投资建议：公司为世界领先的电声器件供应商，立足客户优势扩展无线射频结构件及振动马达等业务，并积极向光学方向延伸。我们维持公司2019-21年EPS预测2/2.53 /2.99元(对应港币2.3/2.94/3.5元)，鉴于公司光学板块进展顺利，给予2020年20倍PE，对应目标价58.8港元，上调至“增持”评级。
