本文来源微信公众号“马婷婷深度研究”，作者国盛证券分析师马婷婷、陈功。
19Q3行业业绩概览：业绩增速继续提升，资产质量稳步改善。
1、业绩增速稳步提升，龙头银行“强者恒强”：前三季度营业收入、拨备前利润、归母净利润得同比增速分别为11.8%、11.7%、7.1%，Q3单季度增速环比Q2分别提升0.9 pc、1.9 pc、0.7pc。其中，国有大行业绩增长相对稳健;股份行持续改善势头，单季度PPOP增速提升5.2pc至15.1%;中小行(城商行、农商行)业绩维持高增长，PPOP增速保持在20%以上。其中：招行、常熟等银行各项业绩增速环比稳步改善，其中Q3利润增速分别环比Q2提升2.8pc、7pc至高达17.7%、26.3%，相对同业的领先优势进一步扩大。
2、财务指标表现较为稳定：1)净息差整体持平。按期初期末平均余额口径测算上市银行净息差Q3环比基本持平，其中在Q3降准的支撑下，中小行整体继续改善。2)存贷款稳步增长。Q3上市银行总资产增1.44%，其中贷款稳步增2.74%，零售贷款投放有所回暖，负债端存款稳步增0.7%。3)资产质量稳步改善。上市银行不良率环比下降2bps至1.46%，拨备覆盖率稳步提升4.6pc至214.6%。
业绩驱动因素分析：息差上升动能减弱，拨备压力减轻。
1)利息净收入对利润增长的贡献度下降1.63pc，主要是规模扩张增速相对放缓(上半年同比基数效应减弱)+息差上升动能减弱(同业红利接近尾声);2)手续费及佣金净收入整体回暖，预计银行卡业务保持高增长的同时，代销托管类收入也随着资本市场回暖而有所改善;3)资产质量持续改善的情况下，行业整体拨备计提压力减轻，对利润的贡献度环比改善2.45pc。
未来怎么看?重点资产质量+核心定价能力。
1)息差：“同业红利”接近尾声，个股分化回归“核心定价能力”。资产端来看，在息资产收益率整体下行的大趋势下，提升贷款占比、提升信贷客户的综合服务能力显得非常重要。负债端来看，在当前上市银行同业存单平均发行利率已稳定在2.95%左右，相比存量部分的利差仅有10bps左右的空间(而年初这一空间约70bps)，未来同业融入成本的下行空间非常有限。因此，个股角度看，18年下半年以来，同业负债+同业存单占比较高的中小行(以股份行+城商行为主)充分受益，息差改善的幅度也明显较好，但到19Q3这一相对优势已明显减缓。中长期看，随着利率并轨不断推进，银行将面临更市场化的竞争环境。业务优势领先，资产端风险定价能力强，核心负债稳固的银行的相对优势将进一步显现。
2)资产质量：未来将成为银行业绩分化的关键。当前行业的资产质量已足够“扎实、干净”，体现在：A.银行自身努力下，历史包袱接近出清。13年以来老16家上市银行核销及转出不良额达到2.9万亿);B.存量风险大幅减缓，不良、逾期、关注等指标已接近14年以来最低水平;C.资产质量已足够扎实，逾期90天以上贷款已全部纳入不良。在这种情况下，不少资产质量优质的银行拨备计提压力自然而然地大幅缓解，如招行、常熟等。可以预见的是，若未来新增不良风险能够保持稳定，这类银行可继续享受较低的信贷成本，自然支撑业绩高增长，相对同业的优势或将继续扩大。
投资建议
上市银行19Q3业绩表现较好，业绩增速继续提升，资产质量稳步改善。继续看好银行板块的投资价值。
1)基本面：进入业绩真空期，资产质量稳健的情况下，年报确定性相对较高;
2)交易层面：年初至今银行板块涨幅落后沪深300，在持仓水平处于“超低配”的情况下，Q4 或为较好的“补涨”+“锁收益”品种;
3)估值:当前PB水平仅0.79x，对应隐含不良率超过10%(19Q3实际不良率仅1.46%)，充分反映了对经济的悲观预期，板块股息率约为3.8%，国有大行在4%以上，“低估值+高股息”投资价值凸显。
风险提示
宏观经济下滑，利率并轨影响息差，金融监管超预期趋严。
报告正文
未来怎么看?逻辑回归资产质量+核心定价能力
1、 息差：“同业红利”接近尾声，个股分化回归“核心定价能力”
简单测算，上市银行Q3净息差环比Q2持平。其中值得注意的是，股份行+城商行息差继续上升，但相比Q2增幅放缓，并且其息差上升由Q2的负债端成本下行驱动(股份行、城商行同业负债+同业存单占总负债比重相对较高，受益于低利率环境)，转变资产端收益率提升驱动(生息资产收益率环比上升2bps、10bps，预计主要受益于降准+资产端高收益的贷款占比提升)。
展望未来：1)资产端：整体来看，LPR的推进下，行业新发放的贷款收益率仍在不断下行，因此结构上提升贷款占比、业务上提升信贷客户的综合服务能力显得非常重要。负债端：“同业成本重定价红利”接近尾声，目前上市银行同业存单平均发行利率已稳定在2.95%左右，相比存量部分的利差仅有10bps左右的空间(而年初这一空间约70bps)，当前环境下，银行同业负债+同业存单整体存量成本率进一步下行的空间已非常有限。
因此，个股角度看息差的分化将从“同业成本红利”回归“核心定价能力”。
18年下半年以来，行业的息差分化主要来自“同业成本红利”。同业利率快速下行的情况下，同业负债占比较高的中小行(主要是股份行+城商行)充分受益，随着高成本同业负债的不断到期置换，息差在18-19H的改善幅度明显快于大行。
但到19Q3，随着“同业成本红利”接近尾声，各家银行的息差走势已基本趋同。中长期看，随着利率并轨不断推进，银行将面临更市场化的竞争环境。业务优势领先，资产端风险定价能力强，负债端核心负债稳固的银行的相对优势将进一步显现。
2、资产质量：整体保持稳健，未来将成为银行分化的关键
19Q3上市银行资产质量稳步改善。行业整体不良率环比下降2bps至1.46%，其中国有大行、股份行、城商行分别下降2bps、3bps、1bp，农商行略升1bp。与此同时，行业拨备覆盖率提升4.6pc至214.6%，其中国有大行、股份行、城商行、农商行分别提升3.6pc、6.0pc、8.9pc、3.3pc。
当前银行的资产质量已足够“扎实、干净”。1)历史包袱减轻：13年以来，老16家上市银行核销及转出不良贷款金额2.9万亿，占利润总额(13-19H累计)的34%;2)存量风险减轻：上市银行不良率、逾期贷款、关注类贷款占比已基本是14年以来的最低水平;3)资产质量足够“扎实”：监管引导下，银行不良认定标准不断趋严，上市银行不良-逾期90天以上贷款缺口全部补齐，不良/逾期贷款(19H为84.8%)已提升至12年以来的最高值。
在这种情况下，不少资产质量优质的银行拨备计提压力已大幅缓解，如招行、常熟银行Q3单季度拨备同比少提11.3%、14.8%的情况下，其拨备覆盖率分别大幅提升15.3pc、13.5pc至高达409%、467%，拨贷比分别提升2bps、19bps至高达4.87%、4.46%。
可以预见的是，若未来新增不良风险能够保持稳定，这类资产质量优异的银行可继续享受较低的信贷成本，自然支撑业绩保持高增长，相对同业的优势将继续扩大。
风险提示
1、 宏观经济超预期恶化，影响银行的资产质量;
2、 利率并轨推进超预期，对银行息差造成不利影响;
3、 金融监管超预期趋严，影响银行表内外资产扩张节奏。
（编辑：刘瑞）
