本文来自微信公众号“敦林周三说”，作者：敦林周三说。
本文是某香港上市项目资本运作总协调人对2018年一个香港上市案例的总结与感悟，对拟往香港上市的内地企业具有一定的参考价值。香港上市可以说是一个很庞大的系统工程，建议企业要做好充分的准备。
2017年下半年，我们投资了一个物联网领域的成长型高科技企业，作为该企业资本运作总负责和资本路径设计及实施总协调，我们根据企业自身行业与业务特点，同时考虑各资本市场的不同特征，初定2018年底在香港联交所上市退出，中间为匹配企业发展规划设计了几轮融资，同时选择了一家与我们关系密切且有丰富港交所辅导经验的券商。年前与券商、律师、会所就项目召开了7次项目协调会，周二上午（2018年3月27日）正式组织各中介机构召开上市启动会议，深刻感受到香港上市是一个系统工程，同时对内地企业赴港上市有一点自己的总结与感悟。
一、香港市场的几个特点
盈利要求：主板三年营业记录，三年累计盈利5000万港币，最近一年盈利2000万港币，最近三年管理层没有变更....股东要求、公众持股要求、禁售规则、业务要求、公司治理规则、保荐人制度、管理层稳定性要求等均低于A股条件。
2、香港上市时间短，可控性高
我们投资的项目3月27日召开上市启动会议，按计划时间节点，2018年12月上旬挂牌上市。持续时间也就半年左右。这主要受益于香港上市有一套明确规范的程序，加之监管机构独立透明、廉洁高效，专业机构质素高，公司一般在6-12个月左右就可以完成上市的过程。上市时间可控意味着企业可以更好地把握上市时机。
3、香港首发上市市盈率略低于A股
联交所平均市盈率15倍左右，但香港市场对内地金融、新能源、消费品行业的接受程度较高，估值基本接近，甚至出现很多香港估值高于内地A股估值的案例，主要集中在银行、保险、新能源等行业板块。我查到的香港市场平均首发市盈率，2014年12.64倍、2015年14.18倍、2016年19.40倍，2017年1-7月25.72倍。市盈率有节节攀升之势。
4、香港市场的流动性相对A股及海外市场略低
香港市场主要以机构投资者为主，其专业性的特点决定了其换手率不像国内A股散户那么频繁，大约只有60％以下，同时也比纽约所的70％以上的换手率要低。这表明在中国香港上市后要进行股份退出相对来说要困难一些。
5、上市后的和各种各样的便利
第一、香港上市后的再融资非常便利，通常是股东大会授权董事会，不需要额外的行政审批。
第二、在香港可以使用的融资手段极为众多，包括：配售、供股、可转债、认股证、高息债、杠杆融资等等。其实在香港资本市场，除个别年份以外，上市公司的再融资的规模都超过了首次公开发行的规模，这突显了再融资的便利，也为优秀企业和像渣打银行这样融资产品全面的国际性银行提供了广阔的业务空间。
第三、控股股东禁售期仅为6个月，相比A股的3年禁售期要短得多。
第四、兼并收购的便利。香港上市公司运用股票作为并购工具的作法比较普遍，并且是市场化运作，无需行政审批。如果利用香港上市公司的平台进行国际并购，其便利性也优于涉及跨境审批的A股公司平台。
第五、香港上市公司得到来自于国际机构投资者和分析员广泛和资深的研究覆盖。通过与国际投行和国际投资者的密切交往，可以为公司提供更国际化的视野。
6、香港市场的优势
一是中国香港优越的地理位置。二是中国大陆与香港的特殊关系，文化背景交流的顺畅。三是中国香港在亚洲乃至世界的金融地位也是吸引内地企业在其资本市场上市的重要筹码。
二、企业香港上市的路径
1、香港上市的模式选择是重点
H股模式，是以境内的股份有限公司作为上市公司的上市方式。此模式的优点是：不需要搭建红筹架构；不需要办理所谓75号文登记。缺点是：在向香港联交所递交上市申报文件前，需要取得中国证监会的批准；上市前原股东的股权能否全流通，在政策上目前尚不明朗；公司上市之后的再融资等，也需要取得中国证监会的事先批准。
红筹模式，是以境外所设特殊目的公司作为上市主体的上市方式。此模式的优点是：IPO及此后的再融资，通常并不需要取得中国证监会的批准；上市前原股东的股权在上市时即实现全流通（除非有限售承诺）。缺点是：需要在不违反10号文的前提下搭建红筹架构，可能需要过桥资金等成本；如以VIE方式在香港上市，其一要求只能是限制或禁止外商投资的行业，其二是会影响公司的发行市盈率；如以代持等方式，则存在代持人的风险；需要办理75号文登记等。
协议控制模式（VIE模式）是红筹模式中的一个特例。VIE是“Variable Interest Entity（可变利益实体）协议控制模式突出特点是“中中外”，即由国内运营实体（即VIE）的股东在境外设立特殊目的公司；再由特殊目的公司在国内设立外商独资企业（“WFOE”）；之后由WFOE与国内运营实体及其股东签署一系列控制协议（或称“VIE协议”），以实现合并报表之目的。
2、中介机构的选择
一般而言至少有一家主办券商，四家律师事务所，两家会计师事务所，一家评估机构。我们投资企业的上市工作启动会议中，中介机构和项目公司合计来了34个人。绝对的系统工程。就律师而言：通常上市过程中须聘任4—5家律师行，一个香港律师行作为拟上市公司的香港法律顾问，另一个香港律师行作为保荐人及承销商的香港法律顾问，一个中国律师事务所作为拟上市公司的中国法律顾问，并委托另一个中国律师事务所作为保荐人的中国法律顾问；假若拟上市公司于海外（如开曼群岛）注册成立，须额外委任一间于该注册地（如开曼群岛）开业的律师行。
3、上市的流程及时间表
按照我们的项目指示性计划表，大概如下：
上市项目启动大会（8个月前，公司及全体中介机构参加），
2016年及2017年财政年度审计（8个月前会计事务所），
完成各专业中介委聘即合同（8个月前 公司 ），
公司架构VIE重组 （8个月前 律所），
尽职调查（8个月前 各中介）、供应商客户银行往来尽调访谈（公司 8个月前），
内控审核工作（7个月前 内控团队），
主要供应商客户银行往来尽调访谈（各中介 7个月前），
草拟行业报告（6个月前 行业专家），
传阅内审报告初稿（6个月前 内控团队），
传阅2016 2017年审报告（6个月前 会所），
传阅重组备忘录初稿（6个月前 律所），
传阅行业报告初稿（6个月前 行业专家），
完成公司VIE架构重组（6个月前 公司律师 ），
传阅香港法律意见书及中国法律意见书更新稿（5个月前 两家律所），
出具管理层和控制权过的持续备忘录 （5个月前 律所），
公司提交截止6月30日的管理账目（6个月前 公司），
展开stub period的现场审计工作（5个月前 会所），
第一次招股书起草会议（4个月前 公司 各中介），
出具行业报告定稿（4个月前 行业专家），
传阅5A上市文件（3个月前 各中介），
完成所有供应商、客户、银行中介访谈（3个月前 各中介），
出具内控报告定稿 （3个月前 内控团队），
出具盈利及现金流预测初稿（3个月前 公司 会所），
出具2017年12月31日两个财政年度及stup period的审计报告定稿 （3个月前会所），出具盈利及现金流预测定稿（3个月前 公司 会所），
第二次招股书起草会议（3个月前 公司 各中介），
董事培训（3个月前 公司 律所），
招股书大致完备 （3个月前 券商、律所），
向联交所递交上市申请（5A submission） (2个月前 各中介机构)，
公司及各中介机构回复联交所及证监会提问（2个月前 各中介机构），
聘任公关公司、收款银行、股份过户处（2个月前 公司 券商 律所），
香港联交所聆讯（1个月前 公司 券商），
招股书日期及注册（1个月前 券商 律所），
正式路演配售（1个月前 公司 券商），
香港公开发行定价分配（1个月前 公司 券商），
正式在香港联交所挂牌交易 （公司）。
以上为主要流程及时间表，限于格式，不能用表格体现。
三、香港上市成本与风险
1、中介机构的成本
2、税务规范的成本（根据企业不同费用不一样）
税款补缴目前是普遍存在的问题，财务管理不规范，收入确认、成本费用列支等不符合税法规定，导致少缴税款，关联交易处理不慎往往会形成巨额税务成本，应税业务有意未申报纳税逃税避税等，同时人员的五险一金及其他用工规范方面的成本。
3、其他不可见成本（弹性很大）
各种财务关系、投资者关系、公关费用、市场费用等。
4、主要的风险
最大风险就是上市申报最终不能得到审核通过，这意味着上市工作失败。这一失败会给企业带来许多威胁。严格的信息披露要求，使得公司的基本经营情况被公开，给了竞争对手一个学习的机会。另外，中介机构也掌握着大量企业的重要信息，同样面临流失的风险。上市工作的失败，还使得改制规范过程中付出的税务成本、社保成本、上市筹备费用、中介费用等前期成本费用支出变成沉没成本，无法在短期内得到弥补。最核心和主要的是员工士气、人员的期待、核心管理层的流失，对公司的伤害和打击将是巨大的！
总结而言在香港上市有利于企业形成良性的监管体系，规范化运作，方便建立国际化运营平台扩大国际影响力，上市筹备时间短成功率高，集资便利，发行价没有限制，PE机构退出相对容易，同时后续融资便利。
总之，根据目前的政策环境与发展趋势，到香港联交所上市是一个不错的选择。
