本文来自微信公众号“中泰金融国际”。
2019H1 新业务价值下滑,低于市场预期
新华保险(01336)2019H1归母净利润为105.5亿元,同比增长81.8%,主要得益于国内返税政策和投资收益,EPS为3.38/股。EV为1914.亿元,同比增长10.5%有所回暖,来自期望收益78.2亿的驱动;新业务价值(NBV)实现58.9亿元,同比降幅8.7%,低于市场预期,主要原因为产品转型(增加年金及短险)导致NBV Margin下滑12.6%至38%连累降低NBV。
新税收政策和投资资产提升共同助力提高净利润
2019年5月财政部发布《关于企业手续费及佣金支出税前扣除政策的通知》,公司与其他上市险企均获得企业所得税一次性的返还,占比公司净利润的18%,约受益18亿。如扣除税收一次性折扣(非经常损益),归母净利润增速同比+49.1%。19H1投资资产规模扩大达到7773亿,较去年增长10.5%。公司提升了债权型资产占比,权益投资资产则环比-0.7%,非标资产占比-2.5%,导致年化总投资收益率下降0.1%至4.7%,不及预期。
产品结构转型进行中,寿险新单业务进一步聚焦
19H1总保费收739.9亿元,同比增长9.0%,略高于市场预期。个险,银保和团险同比分别成长9.7%,5.1%和16.7%。寿险新单业务进一步聚焦,个险占比持续上升占总保费81.1%,同比增长0.5%。公司主动压缩分红险,银保渠道高现金价值产品退保支出大幅减少,中短存续期产品退保高峰已过,剩余边际预期增幅稳定。长期险首年保费按险种分,分红型保险为3亿元(-87.6%),健康保险为65亿元(+3.4%),传统型保险为 48 亿元(89.3%)。长期健康险则微增,附加险增幅较快,拉低了健康险的NBV margin。
代理人增速优于同业,有望业务扩张
虽然整个代理人行业增速承压,但新华的代理人数量较年初+4%实现逆势增长,表现优于平安-9%、太平-8%。个险规模人力提升至38.6万人,同比增长15.5%。但月均合格人力增速和规模人力增速不匹配,合格率略有下滑,代理人产能下滑幅度达13.8%,低于预期。管理层表示会采取“代理人分层”的策略来寻求质变,下半年会持续扩大人力规模和培养专业产品经理人,有望实现业务扩张。业务总体退保率从4%降为1%,25个月继续率同比提升1.8%,同时,公司核心、综合偿付能力充足率均有提升。
公司聚焦健康险为核心,并已有三年转型期,新管理层稳定后,对公司的代理人团队稳员增效及稳定投资收益率有信心,虽然2019H1在业务结构转变过渡期中增速放缓,长期公司价值保持不变。我们预测公司19/20年BVPS分别为24.91/29.02元,EPS 分别为4.47/4.37;EVPS为57.78/62.39元;鉴于目前股价隐含的2019年P/EV0.79。按P/EV估值法计算,下调目标价至45.90港元、维持“买入”评级。
风险提示
健康险增速不及预期,长端利率快速下行,监管政策变化,权益市场动荡
历史建议和目标价