中泰国际:新华保险(01336)业务结构转型致增速放缓,长期价值保持不变

14930 9月4日
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中泰国际 中泰金融国际有限公司是由中泰证券股份有限公司在香港特别行政区注册成立的境外全资子公司,采取金融控股公司模式,通过下设的各全资业务子公司,从事受香港证券及期货事务监察委员会规管的证券经纪、期货、投资移民、债券等各类证券业务。

本文来自微信公众号“中泰金融国际”。

2019H1 新业务价值下滑,低于市场预期

新华保险(01336)2019H1归母净利润为105.5亿元,同比增长81.8%,主要得益于国内返税政策和投资收益,EPS为3.38/股。EV为1914.亿元,同比增长10.5%有所回暖,来自期望收益78.2亿的驱动;新业务价值(NBV)实现58.9亿元,同比降幅8.7%,低于市场预期,主要原因为产品转型(增加年金及短险)导致NBV Margin下滑12.6%至38%连累降低NBV。

新税收政策和投资资产提升共同助力提高净利润

2019年5月财政部发布《关于企业手续费及佣金支出税前扣除政策的通知》,公司与其他上市险企均获得企业所得税一次性的返还,占比公司净利润的18%,约受益18亿。如扣除税收一次性折扣(非经常损益),归母净利润增速同比+49.1%。19H1投资资产规模扩大达到7773亿,较去年增长10.5%。公司提升了债权型资产占比,权益投资资产则环比-0.7%,非标资产占比-2.5%,导致年化总投资收益率下降0.1%至4.7%,不及预期。

产品结构转型进行中,寿险新单业务进一步聚焦

19H1总保费收739.9亿元,同比增长9.0%,略高于市场预期。个险,银保和团险同比分别成长9.7%,5.1%和16.7%。寿险新单业务进一步聚焦,个险占比持续上升占总保费81.1%,同比增长0.5%。公司主动压缩分红险,银保渠道高现金价值产品退保支出大幅减少,中短存续期产品退保高峰已过,剩余边际预期增幅稳定。长期险首年保费按险种分,分红型保险为3亿元(-87.6%),健康保险为65亿元(+3.4%),传统型保险为 48 亿元(89.3%)。长期健康险则微增,附加险增幅较快,拉低了健康险的NBV margin。

代理人增速优于同业,有望业务扩张

虽然整个代理人行业增速承压,但新华的代理人数量较年初+4%实现逆势增长,表现优于平安-9%、太平-8%。个险规模人力提升至38.6万人,同比增长15.5%。但月均合格人力增速和规模人力增速不匹配,合格率略有下滑,代理人产能下滑幅度达13.8%,低于预期。管理层表示会采取“代理人分层”的策略来寻求质变,下半年会持续扩大人力规模和培养专业产品经理人,有望实现业务扩张。业务总体退保率从4%降为1%,25个月继续率同比提升1.8%,同时,公司核心、综合偿付能力充足率均有提升。

公司聚焦健康险为核心,并已有三年转型期,新管理层稳定后,对公司的代理人团队稳员增效及稳定投资收益率有信心,虽然2019H1在业务结构转变过渡期中增速放缓,长期公司价值保持不变。我们预测公司19/20年BVPS分别为24.91/29.02元,EPS 分别为4.47/4.37;EVPS为57.78/62.39元;鉴于目前股价隐含的2019年P/EV0.79。按P/EV估值法计算,下调目标价至45.90港元、维持“买入”评级。

风险提示

健康险增速不及预期,长端利率快速下行,监管政策变化,权益市场动荡

历史建议和目标价


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