本文由“华盛证券”供稿，本文观点不代表智通财经观点。
一、公司概况：华南领先的民办教育集团
华立大学作为大型民办高等教育及职业教育集团，以提供民办高等教育及职业教育为主营业务。据弗若斯特沙利文报告，按就读人数计算，公司在华南民办职业教育供应商中排名第二，在华南民办高等教育供应商中排名第五。
华立大学下设三所学校，分别是华立学院、华立职业学院和华立技师学院，其中华立学院为民办独立学院，提供本科课程并颁发教育部认可的学士学位；华立职业学院为学历高等教育机构，提供三年职业课程并颁发大专文凭；华立技师学院为民办技工学校，提供三年全日制职业课程及短期职业课程。
华立大学营业收入的主要来源是学生缴纳的学费，其次还有学生缴纳的寄宿费。2017及2018财年，华立大学收取的总学费分别为5.38亿元、5.65亿元，学费占营业收入的比重分别为93%及93.1%，可以说学费是公司营收的绝对来源。
此外，三所学校中营收贡献排名依次是华立学院、华立职业学院以及华立技师学院，2018年营收占比分别为41%、33.3%、18.7%。华立学院带来的营收占比最重。
资料来源：招股书，华盛证券
招股书显示，截至2019年2月28日，华立大学下设三所学校总共有37364名学生，学生总人数较去年有所提升，但对比2015及2016年则有所下降。虽然在校学生人数有所下降，但每名学生平均学费在2018年提升较快，同比去年增长11%，带动华立大学总营收的增长。
资料来源：招股书，华盛学院
二、行业概览：华南市场前景可期
根据弗若斯特沙利文报告，2017年高等教育适龄人口达1670万，但仅有45.5%的学生获高等教育机构录取，而获大学录取的学生更少，仅为24.5%。整体市场前景依然可期。
高等教育毕业新生占整体失业者比例有所上升，更多应届毕业生面临就业困难，原因在于中国公立大学侧重学术研究而非实践技能培训。据报告，2005年高等教育毕业生占整体失业比例仅为35%，而2017年该比例已提升至46%，反映出高等教育市场存在结构性发展机会，侧重实践技能培训的专科院校更具发展前景。
资料来源：招股书，华盛证券
相比于全国民办高等教育市场，华南民办高等教育市场接受度更高。据报告，2017年华南民办高等教育市场占有率高达30.6%，远远高于全国平均值20.8%，意味在华南地区的学生更倾向于在高等教育上选择民办机构。
此外，就民办高等教育在校人数的增长率而言，华南地区的表现好于全国平均，表现在2013-2017年间华南在校人数复合年增长率达4.5%，高于全国的3%；2017-2022年华南地区预计人数复合年增长率为2%，高于全国的1.4%。华立大学若能保持平均学费的增速，则未来收益仍有望再上台阶。
资料来源：招股书，华盛证券
华南地区民办职业教育市场收益增速尚可，但不及全国平均水平。弗若斯特预计2017-2022年间，华南地区民办职教市场总收益仍能维持6.4%的复合增速，但不及全国8.2%的增速。然而就招生人数而言，华南地区仍有优势，预测2017-2022年间将保持3.3%的复合增速，而全国数据仅为1.9%。
资料来源：招股书，华盛证券
华南地区的竞争格局，无论是民办高等教育市场还是民办职教市场，其市场集中度都不高，头部企业的市占率都在5%以下，并无有效的垄断格局。其中，华立大学在华南民办高等教育领域的市场份额为2.9%，排名第五；在民办职教领域的市场份额为3%，地区排名第二。
资料来源：招股书，华盛证券
三、财务简析：资产负债率较高，但并不缺钱
华立大学的营收绝大部分来源于学费。2016-2018年，华立大学营业收入由5.42亿元增长至6.08亿元，三年累计增长12%；净利润由2.03亿元略微下降至1.93亿元；经调整净利由1.51亿元增长至2.13亿元，年复合增长率为18.36%。（公司认为经调整净利更能反映真实盈利能力及经营业绩，因其扣除了并无现金流出的非经常性开支）营收小幅增长的同时，经调整净利增幅可观，主要与在读学生平均学费的增加有关。
此外，根据现金流量表，华立大学在报告期内经营活动产生的现金流量净额分别3.78亿元、2.16亿元以及3.35亿元，反映出华立大学的盈利能力并不差。
资料来源：招股书，华盛证券
华立大学的毛利率、净利率指标非常诱人。报告期内毛利率均超出50%，净利率也超过30%，说明教育还是很赚钱的，毕竟生意模式就是找块地盖学校，打打广告再花点小钱请老师，然后就可以大批量招生创造营收了。披露的华立学院学费也相当不便宜，2018/2019学年本科课程的收费最低也需23，000元，最高则接近30，000元，相比之下公立大学本科收费基本在8000以下。
资料来源：招股书，华盛证券
华立的资产负债率较高。2019年公司资产负债率达到58.6%，流动负债净额为5.45亿元。负债的主要形式是合约负债及应付款项，其中合约负债为预收的学生学费及寄宿费，这部分负债占流动负债净额之比近70%，但并不导致未来现金流出，而将会在未来被确认为收益，算是非常“幸福”的负债了。
资料来源：招股书，华盛证券
四、竞争力及风险点
华立大学所处的民办高等教育及职教市场前景广阔，而华南地区的市场需求仍然强劲，公司有望在未来延续增长。教育行业的高利润率也赋予华立强劲的盈利能力，公司不仅实现了造血功能而且拥有坚实的资产负债表，财务风险比较小。
风险点方面，华立大学的盈利取决于其维持或提高学费水平的能力，且该能力将收到地域市场、竞争对手以及地区整体经济状况的影响，因此竞争对手的竞争及宏观经济下行将可能使公司盈利不及预期。此外，华立大学市占率并不具优势，在华南民办职教市场排第二、民办高等教育市场仅排第五，可能会受竞争对手的压制。最后，仍需考虑国家政策对民办教育的影响，以及出台削弱民办教育盈利能力政策的可能性。
