本文来自“天风证券”，作者刘章明、孙海洋。
中海物业（02669）：物业服务卓越领导者
33 年卓越物业，隶属中国海外集团。中海物业集团有限公司隶属于中国建筑集团有限公司（世界 500 强第 23 位）旗下中国海外集团，是中国首批一 级资质物业管理企业。1986 年在香港注册成立，1991 年进入中国内陆， 2015 年 10 月在香港联交所主板上市。
基础物业服务+增值服务双管齐下，18 年底在管面积 1.4 亿方。截至 2018 年底公司管理物业类型包括住宅小区、商用物业和政府物业，所管理建面 达 1.4 亿方。物业管理主要包括为中高端住宅小区（包括综合用途物业）、 商用物业及政府物业提供的服务，如保安、维修及保养、清洁及绿化等； 增值服务主要包括工程服务以及小区租赁、销售及其他服务。
中海物业控股股东为中国海外集团，持股 61.18%；其他股东持股 38.82%。 公司董事会及管理层成员在物业管理服务领域均有多年经验。
2018 年营业收入 41.5 亿港元+23.7%，物业管理服务收入 37.5 亿港元，增 值服务收入 4.1 亿元；分别占公司总营收 90.1%和 9.9%；2016-2018 年毛利 率分别为 24.8%、23.9%、20.4%，其中，2016-2018 年物业管理毛利率分别 为 21.1%、21.3%、18.0%；其他物业管理服务的毛利率为 18.4%。2018 年物 业管理服务利润大幅增长 40.0%至 4.6 亿港元。2018 年增值服务分部毛利 率为 42.4%。中海物业净资产收入率 2016-18 年分别为 28.53%、35.66%、 35.99%，小幅增长。
个性化服务为导向，推动商业及政府项目拓展
央企背景构筑强大竞争力，兄弟企业快速发展，提供加速增长空间。中国海外发展 2018 年合约销售额 3012.4 亿港元，同比增长 29.8%，相较于前三 年 18%的 CAGR 增长约 11%。19 年 1-6 月累计合约销售额约 1942.02 亿港 元，同比增长 26.89%，累计已售楼面面积约为 921.87 万平方米。
新增或续约大型政府项目，高端定位创立行业标杆。2018 年中海物业新增 或续约合约达到 8.38 亿港元，总建筑面积新增 12.6 百万平方米；中海物业 以定位高端、服务质量突出而著称。高水平的服务质量和高端定位为中海 物业创造了强大的品牌价值。
“兴海物联”+“优你互联”两大载体，打造智慧社区，“兴海物联”：构建科技物管服务体系。中海物业旗下兴海物联是国内领先的智能园区服务 提供商，为客户提供涵盖住宅小区、城市综合体、商业写字楼、酒店、产 业园区等多类型项目建筑智能化系统。“优你互联”以社区资产运营、客户 资产运营、生活服务运营为主线，以开放性、兼容性的优你家 APP 和微信 平台为运营载体，实现客户、商户、物业、合作方多方共赢。
携手华为，共同打造智慧园区新标杆。基于华为数字平台，利用华为云“边 云协同”的技术架构，通过“城市中心+项目”的方式变革建筑管理运行 模式，实现技术替人、技术助人。
风险提示：地产销售面积下滑，核心人员流失，增至服务发展低于预期
正文
1. 中海物业：物业服务卓越领导者
1.1. 33 年卓越物业，隶属中国海外集团
中海物业集团有限公司隶属于中国建筑集团有限公司（世界 500 强第 23 位）旗下中国 海外集团，是中国首批一级资质物业管理企业。中海物业于 1986 年在香港注册成立，1991 年进入中国内陆，辅助并战略性配合中国海外发展在香港及内地的房地产业务。2015 年 10 月 23 日，中海物业在香港联交所主板上市，股票代码：2669.HK，标志着中海物业正式迈 入国际资本市场。
诞生（1986-1990）：起源香港，将西方先进的管理经验与中国传统文化之精髓完美 融合，创立自主品牌“中海物业”。1986 年 12 月中海物业在香港正式注册成立。
蓄势（1991-1995）将港式物业管理经验移植内地，相继成立深圳、广州、上海公司， 带动了沿海发达地区现代物业管理的蓬勃发展。1991 年 7 月中海物业进入内地市场，成立 “中海物业深圳公司”。1995 年进入广州、上海。
扩张（1996-2006）：规模化扩张，服务足迹遍及中国大陆 20 多个省份及港澳台地区， 推动中国物业管理行业的变革和发展。2002 年开发出拥有自主知识产权的物业管理软件。 2005 年，推出“中海.深蓝”高端物业管理品牌。2006 年，成功跨出国门，与越南胡志明 市享誉盛名的城市建设级开发商达成合作，开创了国内物业管理国际化的输出之先河。
精细（2007-2014）：在全国各大主流城市树立“物业服务样板工程”，用示范效应带 动品牌项目“管理特色”与“服务亮点”的全国性辐射。2010 年，全力打造了高档商业物 业管理旗舰——中海物业（商业物业）管理公司。2011 年，首次启动中海物业年度品牌活 动“小小业主物管体验营”。2012 年，中海物业集团化运营，迈出中海物业专业化管理新 的一步。2013 年，中海物业集团获得 ISO9001、ISO14001、OHSAS18001 三体系认证证书
超越（2015 至今）：从单一“服务型”运营模式逐步迈向“资源型”“平台型”“资本 型”模式过渡，登陆资本市场，实现中海物业的持续繁荣。2015 年收购中建物业、中海宏 洋物业管理有限公司。2015 年在香港联交所主板上市；2016 年中海物业旗下子公司、一 站式社区 O2O 平台“优你家”成立；2017 年智慧社区在 200 多个社区推广实施，兴海物 联、优你互联两大服务平台全国上线；2018 年中海物业纳入恒生港股通指数行列； 2019 年成立中海物业集团商业物业管理事业部，运营商业物业管理业务。
图 1：中海物业集团有限公司隶属于中国建筑集团有限公司（世界 500 强第 23 位）旗下中国海外集团， 是中国首批一级资质物业管理企业
截至 19 年 7 月，中海物业业务分布于中国 76 座主要城市，签约物业项目 741 个，服 务面积超过 1.42 亿平方米，业务涵盖精品住宅、商业综合体、超甲级写字楼、政府物业产业园区等多元化业态，中海物业将始终坚持以客户为中心的品质管理、以客户为中心的 服务产品设计能力，致力于成为集全球化战略布局、国际化管理视野于一体的行业领导品 牌。
图 2：中海物业的中国业务分布
1.2. 基础物业服务+增值服务双管齐下，18 年底在管面积 1.4 亿
根据中国指数研究院，中海物业是中国领先的物业管理公司之一，业务亦覆盖中国香港 及中国澳门。截至 2018 年底，公司管理的物业类型包括住宅小区、商用物业和政府物业， 所管理的建筑面积达 1.4 亿平方米。公司管理中高端物业，致力通过为客户提供高质素及高水平的服务，提高客户的满意度，为公司所管理的物业保值增值。
物业管理服务
主要包括为中高端住宅小区（包括综合用途物业）、商用物业及政府物业提供的服务， 如保安、维修及保养、清洁及绿化等；为其他企业提供的服务，如（为物业发展商提供） 交付前服务、协助入伙服务、交付查验服务及工程服务质量监控以及（为其他物业管理公 司提供）咨询服务。公司大部分业务以包干制收取物业管理费用。
增值服务
主要包括工程服务，包括（为物业发展商提供）自动化咨询和工程产品销售服务，以及 （为物业管理公司提供）检查、维修及保养及设备升级改造服务；小区租赁、销售及其他服务，通过 O2O 平台为公司所管理物业的住户及租户提供不同类型的线下服务（包括公共 空间租赁协助、购物协助以及就发展商已向业主交付的物业提供租赁协助和居家服务协助） 及在线服务。
工程服务子分部服务涵盖为物业发展商提供自动化咨询和工程产品销售服务，以及为物 业管理公司提供检查、维修及保养及设备升级服务。
小区资产及服务营运平台子分部：客户对公司传统物业管理服务的认可，加上公司的在 线线下平台服务把公司产品供应及营销渠道变得更多元化，有利于扩大小区租赁、销售及 其他服务予公司所管理物业的住户及租户，以提升客户生活质量及满意度。
公司依靠多种经营业务创造更大的利润空间，满足客户在衣食住行医教养娱方方面面的 生活消费需求。服务涵盖自有资产经营，包括自有产权房产、车位的经营等；客户资产经营服务，包括业主资产经纪服务、公共资源租赁协助服务等；生活服务运营和商业服务运营，包括房屋生态、家居家装、新零售、到家服务、旅游休闲、教育培训、健康养老、汽车服务、平台服务、商业写字楼服务等。
图 3：中海物业的产品及服务组合
公司致力通过自动化、标准化及专业化的程序为客户提供高质素及高水平的服务，提高 经营效率及有效控制成本。通过综合服务平台，公司致力于提供迎合客户需要的服务，以 丰富公司的收入来源并进一步提升公司的市场竞争地位。
截至 2018 年底中海物业所管理的建筑面积由 2017 年底的 1.28 亿平方米增长 9.8%至 1.41 亿平方米，持续巩固公司的收入来源并提升公司的市场竞争地位。
图 4：2018 年中海物业管理的建筑面积为 1.41 亿平方米
1.3. 中海外集团控股，董事及高管经验丰富
中海物业集团有限公司隶属于中国建筑集团有限公司旗下中国海外集团，是中国首批一 级资质物业管理企业。中海物业的控股股东为中国海外集团，拥有股份 61.18%，其中银乐 发展有限公司（为中国海外的直接全资附属公司）拥有股份 5.06%。其他股东控股 38.82%。
图 5：中海物业组织架构
公司董事会及管理层成员在物业管理服务领域均有多年经验。颜建国先生，现为公司主 席兼非执行董事。于 1989 年加入中国建筑集团有限公司，曾两次获派驻中国海外发展有限公司工作。其中，1990-1992 年，历任中海地产深圳公司地盘工程师、部门负责人等职务； 2001-2011 年再次获派驻中国海外发展工作，历任中海地产广州公司助理总经理、上海公 司副总经理、苏州公司总经理、上海公司总经理、中海地产董事副总经理兼华北区域总裁。
表 1：中海物业董事会及管理层
1.4. 2018 年营业收入 41.5 亿港元+23.7%
中海物业 2016-2018 年营收为 25.6 亿港元、33.6 亿港元、41.5 亿港元（年报披露为港 元口径，折合人民币约 22.5 亿、29.6 亿、36.5 亿），2018 年收入同比增长 23.7%，增长主 要来自于在管面积增长；增值服务内容扩展；人民币兑港元平均升值。
具体来看，2018 年物业管理服务收入 37.5 亿港元，增值服务收入 4.1 亿元；分别占 公司总营收 90.1%和 9.9%。 对比 2017 年物业管理服务收入 30.9 亿港元，增值服务收入 2.6 亿港元；分别占总营收 92.2%和 7.8%。
图 6：2018 年公司营收 41.5 亿港元，同比增长 23.7% ；图 7：2018 年公司营收业务结构
分业务看
物业管理服务2016-2018 中海物业管理服务收入为 23.3 亿港元、30.9 亿港元、37.5 亿港元，2018 年同比增长 21.0%，占总收入 90.1%。收入增长主要来自于在管面积增长；人民币兑港元平 均升值的影响。 其中，2018 年包干制及酬金制收入分别占分部收入的 84.1%及7.6%；其他物业管理服务， 包括（为物业发展商提供）交付前服务及协助入伙服务，占分部收入 8.3%。
增值服务 2016-2018 年中海物业增值服务收入分别为 2.3 亿港元、2.6 亿港元、4.1 亿港元。2018 年同比增长 55.7%，占总收入 9.9%。其中，以“兴海物联”为代表的工程服务收入及以“优 你互联”领军的小区资产及服务营运平台子分部收入分别增长 73.8%、44.9%至 1.7 亿港元、 2.4 亿港元。
图 10：2018 年增值服务收入 4.1 亿港元，增长 55.7%；图 11：2018 年工程服务、社区资产服务分部收入为 1.7、2.4 亿港元
分地区来看
2016-2018 年中海物业营业收入占比最高的为华南地区，分别为 5.6 亿港元、10.3 亿港 元、12.8 亿港元。2018 年公司在华南、华北、西部、华东、北方地区 、中国香港，中国 澳门的收入占比为 30.9%，18.0%、15.5%、13.3%、8.7%、13.6%。
营业成本
2016-18 年分别为 19.3 亿港元、25.6 亿港元、33.1 亿港元，2018 年同比增长 29.4%， 营业成本主要包括人员薪酬与福利、公用设施费用、税金及附加、维修成本、消耗品成本、 绿化费用、停车场与店铺成本等。营业成本增长略高于收入增长，原因主要来自于两方面： 人力资源调整和增值服务资产扩大。
图 14：2018 年中海物业营业成本为 33.1 亿港元，同比增长 29.4%；图 15：2018 年，销售成本的升高略高于收入的升高
2016-2018 年毛利分别 6.4 亿港元、8.0 亿港元、8.5 亿港元，2018 年同比增长 5.8%。 随着经营规模的扩大，毛利并未受边际利润减少影响。
2016-2018 年毛利率分别为 24.8%、23.9%、20.4%。主要由于人力资源分配架构的调整， 部分后勤人员调移至前线项目工作；加强项目管理人员的直接投入；扩大增值服务中小区 资产及服务营运平台子分部的服务及产品范围后令其平均毛利率减少。
其中，2016-2018 年物业管理毛利率分别为 21.1%、21.3%、18.0%，毛利率减少主要由 于人力资源分配架构调整，以激活生产能力，提升成本效益，部分后勤人员调移至前线项 目工作，加强一线员工应对能力；增长项目管理人员的直接投入，以巩固中海物业作为中 高端物业管理服务供货商的品牌知名度。
其中，2018 年包干制及酬金制毛利率分别为 10.6%及 100.0%；其他物业管理服务的毛利 率为 18.4%。
图 18：2016-2018 年物业管理毛利率分别为 21.1%、21.3%、18.0%；图 19：2018 年包干制、酬金制、其他物业管理服务毛利率为 10.6%、 100.0%、18.4%
2018 年物业管理毛利同比增长 2.2%达 6.7 亿港元，受益于收入持续增长。
图 20：2018 年物业管理服务分部毛利为 6.7 亿港元
2016-2018 年增值服务毛利分别为 1.2 亿港元、1.4 亿港元、1.7 亿港元，2018 年同比 增长 22.6%，主要是收入增长的带动。
其中工程服务子分部毛利增长 83.8%至 0.5 亿港元，主要受智慧化建设、技术支持专项 及大型物业维修保养工程业务大幅拓展；小区资产及服务营运子分部毛利增长 6.3%至 1.2 亿港元，因客户生活服务及客户资产经营服务表现理想，弥补了扩大服务及产品范围后对 平均毛利率减少的影响。
图 21：2016-2018 年增值服务毛利分别为 1.2 亿港元、1.4 亿港 元、1.7 亿港元；图 22： 2018 年工程服务、社区资产服务分部毛利为 1.2 亿港元、 0.5 亿港元
2018年增值服务分部毛利率为 42.4%。其中工程服务子分部毛利率稍有增长至32.1%， 主要由于年内通过集中采购议价及外判分包增长利润空间，抵销了扩展大型工程业务时对 毛利率之影响；小区资产及服务营运子分部毛利率减少至 49.9%，主要受扩大服务及产品范围影响。
杜邦分析
中海物业净资产收入率（ROE）2016-18 年分别为 28.53%、35.66%、35.99%，小幅增 长，具体来说：
销售净利率2016-18 年分别为 7.11%、9.15%、9.78%，销售利润率增长系近近年来公司经营规模 扩大，其中增值业务占比逐年增大并且毛利率较高。
总资产周转率2016-18 年分别为 1.03、0.94、1.17，总资产周转率由营业收入和总资产规模共同决 定，2016-18 年公司营业收入有一定幅度提升，2018 年营业收入同比增长 23.7%；2016-18 年年末公司总资产规模分别为 31.88 亿港元、35.58 亿港元、35.57 亿港元，趋势较为平稳。
权益乘数2016-18 年分别为 3.88、4.13、3.15，2017-18 年权益乘数有所减少，这主要是由于 公司权益融资规模增大带来。权益乘数的减少表明公司杠杆比率的降低，未来在经营活动 的资金运用方面会有更高的灵活性，偿债压力也会降低。
结合以上的杜邦分解，可得到以下判断：中海物业的净资产收入率（ROE）小幅增长 趋势主要来源于总资产周转率和销售净利率增长，但权益乘数在近两年减少使得净资产收 入率几乎持平；净资产收入率（ROE）增长潜在动力在于营业收入提升，由上述对营业收 入和毛利率的分析可知，公司在这方面已经取得了较大成效。
2. 个性化服务为导向，推动商业及政府项目拓展
2.1. 央企背景构筑强大竞争力
2.1.1. 兄弟企业快速发展，提供加速增长空间
同样隶属于中国海外集团的兄弟企业—中国海外发展，随着颜建国先生回归中国海外 发展，2018 年进入高速增长的快车道，实现合约销售额 3012.4 亿港元，同比增长 29.8%， 相较于前三年 18%的 CAGR，增长约 11%。
2019 年，中国海外发展依旧保持着较为可观的增长数据，19 年 1-6 月中国海外发展累 计合约销售额约 1942.02 亿港元，同比增长 26.89%，累计已售楼面面积约为 921.87 万平方 米。
2.1.2. 新增或续约大型政府项目，高端定位创立行业标杆
2018年中海物业新增或续约的物业管理合约达到 8.383亿港元，新增总建筑面积为 12.6 百万平方米。中国大陆地区包括北京雄安发展新区首个启动项目—雄安市民服务中心、深圳当代艺术馆与城市规划馆提供专业设施管理服务；港澳地区包括港珠澳大桥口岸、西九龙高铁站等。
至此，中海物业囊括了全香港 15个出入境口岸中的 12 个服务合约，以及香港司法机构管辖下所有物业的管理合约。上述合约有助于提升、巩固中海物业在政府物业方面的市场优势。
中海物业以定位高端、服务质量突出而著称，物业费单价处于行业领先地位。中海物业 定位的物业管理项目密度相对较大，对单体城市的深耕，便于享受聚集规模效应。同时集 团重视质量管理，以高水平的服务质量为企业的核心竞争力，以客户满意度为导向的服务 价值创造体系。
高水平的服务质量和高端定位为中海物业创造了强大的品牌价值。2018 年，中海地产 先后在“2018 中国物业管理公司品牌价值百强榜”中荣膺 2018 中国物业管理百强企业第 一名、中国指数研究院“2019 中国物业服务百强满意度领先企业”中位居第三，仅次于绿城服务（02869）、万科服务。
2.2. “兴海物联”+“优你互联”两大载体，打造智慧社区
2.2.1. “兴海物联”：构建科技物管服务体系
中海物业旗下兴海物联是国内领先的智能园区服务提供商，也是国家高新技术企业，为客户提供涵盖住宅小区、城市综合体、商业写字楼、酒店、产业园区等多类型项目建筑智 能化系统。
随着物联网、云计算技术的快速发展，兴海物联依托中海物业强大的资源及平台优势， 积极打造「物联网大数据平台+设备设施运维平台」双核动力，提供基于双平台的智能园区 整体解决方案，以卓越工程服务打造中海智慧小区，构建科技物管服务体系，进一步满足 业主美好生活需求并引领行业发展。
“兴海物联”根据房地产、物业等客户需求,结合项目实际情况，按照客户属性定制智慧 社区建设整体解决方案，以“物联网平台+设计”为核心，提供智慧社区建设全程无忧服务， 为社区品牌价值提升、管理提升和增值运营提供可靠的智慧载体。
2017 年中海物业全面推进智慧园区建设，致力于将全新的“物联网+人工智能”新技术 应用于社区的运营管理中，依托中海强大的资源及平台优势，积极打造“X-MIND 物联网 大数据平台+IFM 设备设施运维平台”双核动力，基于双平台构建“9S+3A”服务体系，关 注每一个技术实现细节，想客户之所想，真正实现“寓管理于服务之中，在服务中体现管 理”。
全价值链服务
兴海物联提供智慧园区全价值链服务，通过“X-MIND 物联网大数据平台”及“IFM 设 备设施运维平台”实现服务升级，想客户所想，让客户享受全程无忧的专业服务。
创新服务产品
中海物业设备设施“FM2669”服务体系，传承工科中海的优质管理基因，以设备长效 管理为核心，依托中海强大的资源及平台优势，致力于精细、长效地做好楼宇设备设施的 维护与保养，重视发展物业保值增值的专业能力。
图 29：兴海物联创新服务产品
新型物联服务体系
中海物业采用“物联网+社区”的方式倾力打造了以智慧社区建设为核心的“新型科技 物管服务体系”，通过“基于物联网平台的技术解决方案”+“工匠体系-5321 计划”三位 一体建设可持续生长的生态社区，让社区物业增值，让业主生活体验更加便捷。
2.2.2. “优你互联”：打造优+互联网生态圈
互联网已在逐渐改变客户的居住环境及消费需求，为满足客户个性化、多样化的服务需 求，中海物业旗下深圳市优你家互联网科技有限公司积极运用信息化技术提升服务素质， 大力发展基于移动互联网平台的多元服务。
图 30：中海物业的“优你互联”产品
“优你互联”依托中海物业优质服务基础与丰富的社区资源、客户资源，以社区资产运 营、客户资产运营、生活服务运营为主线，以开放性、兼容性的优你家 APP 和微信平台为运营载体，实现客户、商户、物业、合作方多方共赢。
探索房屋经纪、家居装修、到家服务、商品销售、创新服务等业务增长点。通过各类服务资源整合，对物业服务的内容和体验进行了升级；同时结合小区场景，打造新型的商业 生态服务体系，营造具有持久生命力的小区商业生态圈，进一步贴近客户需求。
2.3. 携手华为，共同打造智慧园区新标杆
7 月 21 日，公司与华为在深圳举行了智慧园区项目签约仪式。中海物业行政总裁杨鸥、 华为企业 BG 智慧园区业务部总裁苏宝华博士共同出席了签约仪式。根据合作协议，双方将 基于华为数字平台，利用华为云“边云协同”的技术架构，通过“城市中心+项目”的方式 变革建筑管理运行模式，实现技术替人、技术助人、提供更有温度的服务，让建筑空间内 的每个人都能享受科技带来的美好。
基于双方的战略合作，中海物业与华为携手在园区管理与服务上共同打造可持续生长的 智慧社区。以华为云构建技术底座，在保证园区服务品质的同时，优化园区管理成本，实现降本增效。
“3-3-3”运行管理模式
1/3 重复且低价值的“机械”工作通过先进的“人工智能”技术替代； 1/3 重要而业主感知不深的工作，由城市中心专业人员“远程作业”、“集中管理”和“线 上指挥”； 1/3 不可替代的现场对客服务工作，从“严防死守”到“微笑服务”，用技术辅助服务， 让客户感受到温暖，让工作更有价值，让员工更有成就。
“两保一体验”智慧升级中海物业与华为智慧园区的合作当前聚焦在“两保一体验”（保安+保养+业务体验）， 基于华为智慧园区数字平台，中海物业通过兴海物联网云平台及 5 大应用系统（停车场、 智能门禁、楼宇对讲、视频监控、机房远程监控）的云化建设，助力“两保一体验”智慧 升级实现园区智能运营，并在便捷通行、综合安防、人脸识别等方面提升服务体验。
图 31：中海物业与华为签约智慧园区项目
