本文来自微信公众号“大金融研究”，作者：申万宏源非银组。
事件：新华保险(01336)披露2019年上半年业绩快报，预计1H19实现归母净利润104.38亿元，较1H18增加46.39亿元左右，同比增加约80%。一、二季度归母净利润分别为33.67、70.71亿元，主要受税费结转的提振影响，同时责任准备金持续释放、投资收益平稳增长两者共振。
税费结转是最为主要的业绩提振因素。根据公司公告，1H19归母扣除非经常性损益的净利润同比增加26.24亿元，同比增长45%；受《关于保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策的公告》影响及公司保险业务整体盈利能力稳步提升，将2018年企业所得税汇算清缴适用新税收政策对当期损益的一次性调整作为非经常性损益，约为20.15亿元（此前预测公司2018年可结转税费约为17.8亿元），占1H19归母净利润比例为19.30%，贡献较大业绩弹性。同时，静态测算下税费结转增加2018年EV为1.16%，后续EV均有稳定增厚、ROEV中枢提升。此次手续费及佣金税前扣除比例提升，将进一步鼓励寿险公司聚焦期缴业务、为后续发展高佣金率的保障型产品提供支持，长期来看有利于保险公司稳定代理人团队、提升产品价值率。
投资收益预期较为平稳，同比可有所改善。1H19沪深300和创业板指分别上涨28%、23%，对比去年同期两者分别为下跌13%和8%，权益市场表现优于去年同期，且基于2Q19权益市场有所调整的环境下公司早于一季度已战略性减少权益持仓，因此我们预期公司上半年投资收益同比将有所改善。
传统险准备金折现率假设变更，推动公司利润释放。2019年上半年5年/10年期国债即期收益率750日移动平均线分别上行6.08和5.32 bps，根据公司2018年报寿险保险合同准备金对折现率敏感性分析线性外推，在假设折现率上行5 bps假设下新华对应2018年的税前利润提振幅度为26.5%。长端利率预计短期有一定压力、但单边大幅下行概率不大，预计750天移动平均线年末才有下行压力。
投资建议：公司稳健经营、管理层逐步到位，叠加净利润增速提振，估值低位下催化剂已到位、修复可期。基于公司税费结转的影响上调公司盈利预测，预测2019-21年EPS分别为4.60/5.37/6.39元/股（原19-21年EPS为3.29、4.20和5.31元/股），当前对应19年PEV仅为0.84倍，维持买入评级。预计公司2019年上半年NBV同比增长约为2%，二季度公司将精力部分倾斜于新人增员，预计半年度代理人规模可达38万人，较去年底人力已恢复并有所改善。当前估值仍位于历史低位，把握下半年管理层到位后的事件催化与负债端平稳运行的业绩催化，维持“买入”评级。
风险提示：保障类产品销量不及预期，长端利率快速下行，资本市场大幅波动。
