本文来自微信公众号“国泰君安证券研究”，作者：国泰君安零售团队。
买不到Birkin的人永远在骚动，被偏爱的爱马仕有恃无恐。
2018年，爱马仕集团营收达到70亿美元，其中毛利49亿美元，净利19亿，净利润达到17%，净利润自1993年上市以来增长了76倍。
爱马仕看似全球化步履缓慢，却始终在奢侈品市场保持了高速增长，市值堪比整个开云集团（Gucci、YSL、巴黎世家的母集团）。
佛系爱马仕到底做对了什么？对于我们理解奢侈消费品行业又有怎样的启发？
近期，国泰君安零售团队发布《生而为贵，铸品牌经典-爱马仕专题报告》，解析爱马仕的潜规则和高利润从何而来。
01 比黄金更抗周期的“爱马仕”
1984年，爱马仕铂金包诞生时，售价仅为2000多美元。时至今日，铂金包的价格最低也到10000美元左右。
平均看下来，每年的价格涨幅超过10%，甚至比黄金还要保值。
然而不是所有奢侈品品牌的包都有这般价值，一个原价6万人民币的爱马仕铂金包被炒到10万仍旧被抢购一空，但要换成是其他品牌显然就不太可能。
这背后的奥妙是稀缺性。
和古董一样，奢侈品越是经典、限量、稀缺，未来升值的空间就越大。更妙的是，这种升值潜力和经济并没有直接关系。
2008年至2011年，爱马仕受金融危机的影响不大，2011年的净利润增长率更高达47%。
净利润增长快于营收增长
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
爱马仕公司收益率远超同期指数表现
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
和其他三大奢侈品集团的历年营收比较，爱马仕也表现出了更强的抗周期性。
1992-2018年，四大奢侈品集团中爱马仕的营收增长最为稳定。除了2003年出现负增长（-1%），其余年份的营业收入均为正增长，甚至在2008年金融危机后，爱马仕的营收增速仍保持在10%左右。
而其他三个公司都明显受到了金融危机的影响，营业收入进入负增长，其中，开云集团受危机影响最大，2009年至2011年的营收增速分别为-21%/-19%/-27%。
爱马仕营收增长稳定
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
爱马仕净利率持续增长，处于行业前列
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
高净利润率背后，是爱马仕令人称奇的“无营销”经营模式。
在2014年9月刊的《福布斯》英文版杂志中，有一篇全球创新力企业榜的配套文章，着重指出了爱马仕没有营销部门这一事实。
“为何要有呢?就像麦肯锡没有咨询部门，微软也不设软件部门一样，营销就是爱马仕的核心业务。”作者苏珊·亚当斯(Susan Adams)如此写道。
翻开爱马仕的财报可以发现，爱马仕近10年在广告上的投入，远远低于其他三大奢侈品集团。
数据显示，爱马仕近十年来的营销费用率稳定在5%左右，而历峰和LV的营销费用率则逼近40%。
我们只能这么理解——就和茅台的“酒香不怕巷子深”一样，当奢侈品牌的档次到了一定高度时，品牌本身就是一种广告。
爱马仕销售费用率远低于LVMH和历峰集团
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
02纯手工制作，饥饿营销鼻祖
爱马仕独特的营销方式，是强调绝对的稀缺性，通过产品质量来形成顶级口碑，把广告成本降到最低——这套互联网火热的打法，早在几十年前，就已经被爱马仕烂熟于心。
虽然爱马仕也会借助一些代言人来做品牌营销，但其选择的人都具有一定的身份和地位，比如英国女王伊丽莎白和摩洛哥王妃Grace Kelly。
爱马仕丝巾忠实追随者
英国女王伊丽莎白二世
数据来源：搜狐网
以摩纳哥王妃Grace Kelly命名的Kelly包
数据来源：搜狐网
在零售业中，爱马仕是一个万能药。蛋糕、车子、葡萄酒，但凡想标榜自己品质非凡，最好的表达就是自称“圈中爱马仕”。这一爱称背后，透露出行业内外对爱马仕品质的无上认可。
爱马仕手袋的高品质，首先来源于爱马仕对皮革的高要求。
全球最好的皮革供应商法国HAAS皮厂和德国WEINHEIMER皮厂，向来将第一轮的皮革优先选择权给予出高价的爱马仕。
这使得爱马仕可以拿到最上乘的皮革，之后还会进行多次的严苛挑选以剔除可能瑕疵，最终决定使用的皮革仅占上好皮料总数的10%。
其次，爱马仕坚持手袋的全程纯手工制作。许多其他品牌在制包时，为了提高效率，通常都会进行分工，由一个工匠负责包的一个部分。
比如一款Chanel 2.55手包通常是由6位匠人，花费10个小时完成。而爱马仕手袋坚持全程只有一位匠人参与。
爱马仕解释称，如此能保证皮具的细节是完整和专一的，因为每个匠人的制作风格、打孔力度、处理细节的方式始终无法完全相同。
以一个 Birkin 需要耗费一位熟练匠人48小时的时间计算，一个爱马仕制包工坊一个月仅能生产15只手袋。
也因此带来了爱马仕手袋在购买上的预订等候的制度，以及始终居高不下的价格。
爱马仕手袋全程手工制作
图片来源：第二自然
为了更好地控制供应链上游，爱马仕还分别在2013年和2015年收购牛皮制革厂（Tanneried’Annonay 和 Tanneries du Puy），全资控股鳄鱼皮生鞣制公司 SOFICUIR 和擅长处理珍稀皮革的Gordon- Choisy，以保证原材料的品质。
03严格会员制，永远的Waiting List
尽管价格昂贵，等候期长，爱马仕手袋仍备受追捧，其最高端的两大皮包Kelly 和 Birkin 一直拥有着长达几年的客户等待名单（Waiting List）。
有人说，世界上最遥远的距离，就是隐隐觉得Birkin就躺在爱马仕的店里，而你却还在Waiting List的末端。当然，更遥远的距离就是，你来Waiting List都上不去。
在爱马仕，只有持续积累了一定消费积累的VIP客户，才有资格排队购买Birkin、Kelly等热门包款。
顾客只要消费一次，无论金额多少，都可以成为爱马仕的终身会员。
数据来源：国泰君安证券研究
为了更好地了解每个客户情况，爱马仕实施了“身份不共享”的策略，即每家店铺的客户资料不共享给其他专卖店。
为了保证自己的权益，客户大多会选择在同一家专卖店找同一个SA购买。而SA会根据客户资料建立专门档案，并评定是否有资格成为VIP会员，有资格购买更加高端的包袋。
爱马仕的另一项策略“全年无折扣”则体现了其严格的品牌定位。
如果说稀缺才是奢侈品的本质，那么对于爱马仕这样的顶级奢侈品来说，“折扣”就是大忌。
相反，维持奢侈品形象的方法之一，就是定期涨价，也就是“保值”，这也解释了为什么有时二手爱马仕包的定价要高于原价的原因。
在渠道扩张方面，爱马仕也显得十分保守而谨慎。
在四大奢侈品集团中，爱马仕的全球门店数远小于其他三者（目前全球仅有219家，加上特许经营店全球也只有310家门店），仅为历峰和开云集团的1/5、LV集团的1/14。
LVMH全球门店数量最大，爱马仕门店数远小于其他三家
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
然而爱马仕的营收始终稳定，贯彻了少即是精的品牌原则。虽全球门店数增长缓慢，但单店收入增长明显——
从2006年以来，爱马仕单店收入从755万美元/年，提升至2018年的2273万美元/年，增长了近3倍。
爱马仕单店收入水涨船高
数据来源：公司公告，国泰君安证券研究
04中国市场，爱马仕的新战场
爱马仕近些年的高速增长离不开中国市场的贡献。
从爱马仕专卖店的全球分布来看，截止2018年，爱马仕全球专卖店布局最多的两大市场为亚洲（126家）和欧洲（113家），两大区域合计占比77%。
爱马仕专卖店全球分布图
数据来源：公司官网
从收入地区占比来看：爱马仕的营业收入主要来自亚洲、欧洲，收入占比达到80%。
亚欧地区系公司营收主力军
数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究
其中，2010年-2018年，日本和法国的营收占比迅速减小，日本的营收占比由2005年的29%收缩为2018年的13%，法国的营收占比则由2005年的19%收缩为2018年的13%。
同一时期，亚洲其他地区的营收占比高速增长，2018年亚洲其他地区营收占比高达35.91%，增速为所有市场最高（13.51%），这主要源于爱马仕在中国等国家的布局，彰显亚洲市场的消费潜力。
但在业绩持续向好的同时，爱马仕也并非没有隐患。
2015年，爱马仕陷入鳄鱼虐杀风波。国际组织PETA控告爱马仕的鳄鱼皮供应商虐杀鳄鱼，并发布了相关的录像，引发了广泛争议。
令业界感到意外的是，一直受到质疑的爱马仕从未有过减产，或停止发售动物皮草的计划。
实际上，这与爱马仕对珍稀皮草的严重依赖有关。爱马仕以高端皮包起家，珍稀皮草是其奢侈属性的核心。据国泰君安研报数据显示，皮草类产品占到爱马仕集团营收的50%左右。
而截止到今年5月，90%的头部奢侈品牌都已宣布停用动物皮草，头部奢侈品牌中仅剩下爱马仕和LV尚未正式表态。
孤立无援的爱马仕，未来将难逃更大的环保挑战和舆论压力。
