中信建投5G牌照投资电话会议纪要：5G商用提速带来哪些投资机会？

各位投资者晚上好！很高兴与大家分享我们对5G板块最新进展的观点。

今天下午出了一则新闻，工信部将于近期发放5G牌照。在政府层面，此前预期是5月17日发试商用牌照，2019年下半年发正式商用牌照。按照今天最新消息，有望在近期正式发牌，这对整个产业链、5G板块信心都有促进作用。当然也有很多人担心这件事情的兑现或落地，对二级市场的影响如何，尤其是在目前这个时间窗口有哪些公司值得布局，这是我们今天想和大家分享的。

通信行业首席分析师 阎贵成

今天下午新闻提到5G牌照可能近期发放，下午有很多投资者和我们交流，我想借今天晚上电话会及时和大家分享我们的观点。

一是关于“发放时间”。从消息来看，我们认为还是比较权威的。从产业跟踪的情况来讲，相信5G牌照发放的时间点会比较靠近。我们认为近期可能是最近1-2周，端午节前5G牌照下发也是有很大概率的。另外，发牌的时间点比市场预期快很多，一方面，此前市场预期是如果5月17日没有下发，那么可能会等到国庆节或国庆节前，距离今天还有三个多月时间，但近期发放的话，还是比预期快。另一方面，从产业跟踪的角度来看，我们在上周三、周四左右与产业交流，那个时候对于牌照发放的预期还是不够清晰的，但从今天的消息来看是进一步在提速。

二是关于“牌照性质”。大家关心到底有没有试商用或商用试验牌照，还是直接发商用牌照。从新闻报道以及产业调研来看，我们认为大概率发的是5G正式商用牌照。对此很多投资者关心商用和试商用到底有何区别。我们认为，不管商用还是试商用牌照，其本质代表的是一种经营许可，如果是试商用可能是面向一定城市范围，一些城市先做试商用，更多是找客户试验、体验，此时一般是不收费的。而如果是正式商用，原则上网络是具备商用服务能力，运营商可以向客户正式提供商用服务并收取费用。短期来讲，我们认为尽管5G商用牌照会直接下发，但是不代表运营商会很快5G商用，也有可能先部分城市试商用，经过一段时间的测试磨合，然后进入真正商用阶段。

三是关于“牌照数量”。大家关心到底5G牌照会发几张。我们认为大概率是3+1，中国三大运营商电信联通移动各一张，再加上广电有一张，从我们之前产业调研和新闻报道的情况来看概率比较大。其中大家疑问在于，会不会三大运营商发两张，或者四家发两张，存在共建共享或者整合的可能。我们认为，从目前来看，没有任何直接证据表明一定会往这个方向发展。但我们必须强调，发四张牌照不代表就不能共建共享或整合。

四是关于“提速原因”。我们想分析为什么5G商用牌照的时间节点突然提速。我们认为有几方面原因。第一，产业政策推动。2018年底中央经济工作会议提到今年任务之一是加快5G商用步伐，近期江苏、广东、之前的北京，很多省级政府陆续出台各地方5G产业行动规划，对未来5G建设、发展给了非常清晰的指引。因此，我们认为一定程度上，政策一直以来都是推动5G发展的第一驱动力，所以牌照的适时发放也是正常的。第二，从全球来看，虽然中国5G发展还是在第一梯队，但从5G真正商用的时间节点来看，我们其实有点落后。美国、韩国今年4月份宣布5G在部分城市的正式商用，包括面向移动客户的，去年美国、韩国都宣布了5G网络面向政企客户的商用。从这个角度来说，美国、韩国已经实现了5G商用而我们还没有，节奏上慢了一些。但是现在发放、迎头赶上也毫无疑问，因为我们国家网络建设规模足够大，预计到今年年底，中国5G基站数量可能就是全球最多的。

五是关于“投资建议”。回顾3G、4G周期，实际上牌照发放还是会带来一个波段的投资行情。但是从历史来看，尤其是4G周期，2013年12月4日发放4G牌照，Q4基金持仓还是有一些下滑，所以也有可能牌照发放之后会带来短周期的调整，之后还是会持仓向上，原因在于大家会关注应用和一些真正有成长性的标的。从这个角度来讲，我们认为在牌照发放前还是有一定的投资机会，其中包括传统5G基建类的设备厂商，以及设备厂商上游的元器件厂商。当然，在这个过程中还需要关注另外一个点，牌照是一个表象，看起来是单一事件，但它可能引发对中国5G建设量的预期提升。从年初来看，我们一直给市场的预期是今年三大运营商5G建设量在10万站左右，但目前来看很多城市、省级政府对5G规划还是比较积极，有可能三大运营商2019年5G建设量会超过15万站。从年初规划来讲，三大运营商披露了5G资本开支。很多人讲移动资本开支在170多亿，我们认为这个并不准确，中国移动并没有明确披露5G投资，只是在1499的基础上画了一个虚框，说可能是5G投资，而加上1499亿后的总投资不会超过去年的1671亿元。我们一直的测算是2019年中国5G投资中性来讲在250-300亿之间，但我们认为在5G提速背景下带来增量是大概率的，会再追加，甚至有100多亿增加的可能，更多是对产业信心以及业绩的支撑。

因此，随着5G建设速度加快、体量增加、运营商可能增加的资本开支，对整个5G产业来讲，我们认为还是值得持续关注。我们依然重点推荐的是具有确定性的基站设备厂商中兴(00763)、传输设备厂烽火通信，上游的元器件如PCB、覆铜板，如深南电路、华正新材等。但总体而言，我们对牌照的解读还是比较积极的，而且认为这代表的是中国5G已经具备商用条件，华为5G基站的供货没有受到实质影响，中国5G建设节奏、体量和商用进度都在提速，所以我们依然认为5G是偏中长期且具备较高确定性的投资板块，建议大家还是择机关注。

电子行业首席分析师 黄瑜

一、5G为电子行业带来创新机会

从中长期创新的角度来看，未来行业创新仍值得期待。整个产业链均在为5G做准备，通信技术的升级也会带动终端的升级，下半年我们可以逐步了解到明年5G版旗舰机的创新点。2017年的iPhone X可以说是4.5G，是为5G预热，那么2020年的新iPhone则是纯正的5G手机。长期看，AR/VR、物联网、智能汽车等创新应用的空间很大，我们判断2020年之后能看到逐步落地。

细分行业方面，受益于5G创新的领域中，我们最为看好终端天线（立讯/信维/鹏鼎等）、射频前端（三安/卓胜微等）、高频高速材料（生益/华正）、光学（立讯/欧菲/水晶）等领域的创新机会。

二、国产替代投资机会

在现在大环境的背景下，自主可控更为迫切。建议关注半导体、高频高速材料等核心零部件本土化供应的机会。

1、半导体

我们梳理了华为的芯片供应商情况。以手机这个消费电子典型终端来看，主要分为处理器SoC（基带+AP)、射频前端、存储器、电源管理、CIS芯片、传感器等产品。其中，（1）处理器SoC方面，华为海思的麒麟系列均已量产并在自家手机广泛使用；（2）存储器主要来自三星、海力士、东芝等为主，美国厂商美光是否供货影响有限；（3）图像传感器供应商主要有索尼、三星和韦尔股份（豪威科技），同样受美系厂商影响有限；（4）电源管理IC也实现完全自供；（5）传感器方面，陀螺仪/加速度计/电子罗盘/激光传感器等主要由博世、意法等欧系厂商供应；（6）射频前端方面，高端产品主要由美系Skyworks和Qorvo主导，中低端产品可自供或由本土厂商供应。

总体而言，对外依赖较大的产品主要有存储、FPGA、高端射频前端以及高端的晶圆代工等等。我们最为看好存储（兆易创新等）、射频前端（卓胜微/无锡好达/汉天下等）、FPGA（紫光国微）等芯片的国产替代加速。

2、高频高速板

5G基站中的高频高速CCL，华为过去主要采购美国罗杰斯等厂商产品，去年罗杰斯份额近90%。而近两年积极培育本土供应商，包括生益科技、华正新材等。我们了解到生益的PTFE、碳氢等产品均已获得华为认证并批量供货，华正的两款PTFE已获得华为认证，碳氢亦在积极配合送样，后续大概率突破。在罗杰斯不再供应且本土产品已较成熟的背景下，国产替代的迫切性和确定性均较高，我们判断生益、华正的份额有望超预期提升。

传媒板块我们主要分享广电行业以及5G应用层面的相关投资观点。

首先是广电行业。目前，广电电视行业处于用户下滑的阶段，2018全年有线电视行业用户规模是2.23亿户，较去年同期下降了8%左右。三大电信运营商通过IPTV、互联网视频网站通过OTT都进入了家庭大屏市场。有线电视不仅要面临移动终端对用户娱乐时间的抢夺，在家庭大屏市场也是份额不断下滑。电信网、互联网相比，目前有线电视的网络基础设施较为落后，一省一网的地域分割明显。在用户服务、网络互联互通等方面相对都是落后的。

但是广电行业在5G领域有两大优势，分别是政策优势和资源优势。政策优势：广电行业管理体系属于宣传体系之下，有线网络的安全性、可管可控性更好。近年来国家对广电行业的支持力度明显加强。资源优势：也正式因为政策上的扶持，广电手中有700MHz黄金频谱资源，700M作为黄金频段具有覆盖广、穿透力强等优势特性，这也是广电未来发展5G的核心资源。在今年3月的广电行业会议上，国网公司的副总也做了关于700MHZ覆盖5G的可行性的相关报告。

在广电行业在5G相关业务落地开展前，还有另一条重要的主线是全国一张网的整合。广电行业过去是一省一网、条块分割比较严重， 5G真正意义上在广电行业的落地应用，需要有全国一张网的整合。

按照2016年的有线网络整合意见的部署，有线网络的全国一张网整合最终结果是形成由中国广播电视网络有限公司控股主导、各省级有线电视网络公司共同参股、按母子公司制管理的全国性股份公司，实现全国一张网。对全国一张网的整合主要分为非上市公司部分和上市公司部分。目前已经有多家非上市广电公司与国网签订战略投资协议，包括新疆、青海、内蒙古、重庆等。

目前国网整合尚未完成，在5G牌照如果顺利发放后，我们也不排除，5G会率先在一些有线网络经营较好的省份进行试点工作。2019年3月，国网公司与中信集团、阿里巴巴（BABA.US)分别签署了战略合作框架协议。此次协议的签订，标志着有线电视网络“全国一网”的整合进入提速阶段。

广电在5G行业的应用，我们认为主要有超高清视频和智慧广电两条主线。

首先在超高清视频领域， 2019年3月工信部印发了超高清视频产业发展行动计划，计划大力推进超高清视频产业发展。提出要加大超高清电视采集制作、总控播出、互动分发、数据中心、管理平台等系统建设投入，推动超高清电视直播频道建设。超高清视频的应用，可以使得家庭大屏终端相较于移动终端的优势更加突出和明显。从而进一步将用户吸引回客厅。

在智慧广电领域，将广电行业的网络资源、技术资源与B端需求结合，形成在政府类客户、企业类客户领域的应用，上市公司贵广网络、华数传媒等优秀公司在智慧广电中布局较多。例如贵广网络在智慧广电领域的新时代大讲堂、物联网、远程医疗等应用，已经在贵州省内落地。

从投资机会来看。目前10家广电行业上市公司，我们仍然认为，需要在其中挑选基本面良好，有业绩支撑，有能力真正意义上受益于广电5G牌照的发放的公司。其中包括，贵广网络、华数传媒、天威视讯等。

另一个谈到，传媒行业的5G应用层面，主要包括VR\AR\云游戏等领域，我们认为目前比较清晰的领域、值得关注的是云游戏。回顾游戏发展史，4G带来了手机游戏产业的大发展，技术的突破与游戏产业的大周期息息相关，5G技术的应用将大大突破现有游戏行业的发展瓶颈，一方面，游戏上云后，玩家无须下载安装即可随时随地跨屏体验，硬件设备限制得以消除；另一方面，游戏产品将不再受限于游戏安装包大小等因素，产品体验更加趋于极致，游戏数据和竞技环境也更加安全。目前来看，云游戏领域中，运营商的动作可能比传统的游戏行业厂商更快。目前中移动打造的咪咕游戏App正处于转型测试阶段，云游戏平台搭建初具规模。

从产品体验来看，咪咕游戏平台采用了信息流界面实现游戏即时体验。从付费及服务模式来看，目前，咪咕游戏平台采用包月类会员制进行收费，提供包月绿色畅玩、道具免费、无需下载就能享受的精选游戏的在线体验。在商业模式上，咪咕游戏也在探索云服务分成的新型商业模式。云游戏平台的出现与发展，也将对游戏行业带来新的机遇。落实到投资标的上，我们还是推荐关注在游戏行业研发能力较强的大厂，例如腾讯（00700）、网易（NTES.US)、完美世界等在云游戏行业的布局，他们有望率先受益于云游戏行业的发展。