本文来自微信公众号“ CITICS宏观研究”，作者：诸建芳、刘博阳。
核心观点
2019年3月CPI回升至2.3%，整体温和。基数和猪价是主要推动因素，但季节性影响导致菜价和非食品价格环比低迷。预计2季度通胀将持续上升，均值在2.5%左右。PPI环比回升至0%以上，短期下行压力有所减弱。但考虑到基数影响，2季度后两月或重返下行通道。
正文
1季度通胀温和，未来短期重点关注猪价和低基数共同对CPI的可能超预期提振。3月CPI同比增长2.3%，基本符合市场预期。今年1季度通胀均值为1.8%，去年同期为2.1%，虽然猪价平均环比上涨超过去年，但有两个因素使得1季度通胀较为温和，一是虽然1季度原油价格底部上涨，但同比增速由于基数问题上升并不明显，二是核心CPI同比低于去年同比，今年3月环比甚至出现下降，更能体现出经济总需求仍然延续去年以来偏弱的局面。我们认为，2季度通胀均值将在2.5%左右，需重点关注低基数下猪价上涨带来的食品价格持续提升。
食品价格同比创新高，猪价反季节性上涨，菜价单纯受基数影响上升。食品价格同比增长4.1%，但环比下降0.9%。一方面，猪价环比上涨幅度超过前值，形成反季节性上涨，一般来说春节过后猪价是下跌的，但产能去化幅度环比继续加大导致猪价上涨。虽然与猪肉互为替代品，但其他禽类如牛肉、鸡肉、羊肉环比却出现下跌，我们认为可能跟季节性因素相关。后续应重点关注其他肉类品种与猪价形成共振上涨对整体肉类价格的超预期提振。另一方面，气温回升使得蔬菜供给充足，菜价季节性环比下降，但显然低基数使得3月同比显著上涨16.2%，是近一年以来的最高值。
非食品价格持续低迷，后续关注经济企稳和制造业增值税减税提振消费可能带来的价格上涨。3月非食品价格同比增长1.8%，较前几月并无明显上涨，环比下降0.2%。其中除居住环比小幅正增长以外，教育娱乐、交通通信、家庭用品和服务等主要服务业价格环比下降，我们认为主要与节后需求短期回落有关。整体来看，非食品价格持续低迷反映出当前终端需求低迷。根据我们此前的判断，经济将在2季度末有所企稳，总需求有所回升。另外，4月1日增值税减税正式实施，相关价格的下降将有助于提升居民消费能力，特别是对服务业的消费能力，可能会对CPI终端价格产生正面推动。
3月生产活动回暖、实体流动性充裕共同支撑工业品价格。3月PMI数据显示经济活动供需两端双旺，高频数据也显示基本面情况将较年初两月有所好转，超预期可能性较大。同时社融和信贷数据也显示实体流动性仍然较为宽裕。两者叠加是3月PPI上游采掘，中游原材料和下游加工价格环比回升至0%以上(加工回升至0%)的主要原因。整体PPI价格环比也在连续4个月负增长后首次转正至0.1%。从各细分项来看，上游煤炭开采环比与前期持平为-0.1%，上游黑色金属矿采选业环比较前期下降至0.8%，但也保持正增长;下游非金属矿物加工业环比较前值下跌扩大0.1个百分点，其余上中下游各资源品相关的行业价格环比正增长幅度均大于前值。
预计4月PPI同比仍将较好，但2季度后两月或重返下行区间。此前我们在报告《2019年3月经济金融数据前瞻—预计1季度GDP增速6.2%，或为年内低点》(2019-4-1)中提出，3月PPI下行压力将有所缓解。去年同期低基数大概率造成4月PPI仍然维持在0%以上，但需重点关注制造业企业增值税下调对相关工业品价格下调带来的负面影响，另外，4月基本面情况仍需持续观察。考虑到基数，2季度后两个月的PPI同比增长或将短期落入通缩区间，但下半年经济企稳将有助于PPI下行压力的减轻。
