中金：乘用车需求端销量复苏，供给侧行业整合

银根放松+普惠式减税降费带来购买力提升，乘用车销量复苏。往前看，我们不再预期在财政方面会有新的乘用车消费刺激政策出台。与2009年和2016年不同之处在于，前两轮乘用车需求复苏时乘用车是早周期，行业仍处于供不应求阶段；本轮乘用车需求复苏是消费者购买力的回升拉动乘用车需求回暖，行业已进入产能过剩阶段，销量复苏是购买力提升与车价下降（而非购置税减半）共同作用的结果。

车企不得不通过官降来收窄终端折扣，释放持币待购需求；不得不为应对行业巨变而同时加大研发费用和资本开支。从供应链的角度来看，自2018年三季度以来快速扩大的终端折扣已经让经销商不堪重负；从消费者的角度来看，增值税下调带来明显的降价预期。从刚披露的2018年年报来看，汽车行业迎来行业大变革，新四化要求车企大量投入在新技术研发、新业务拓展和新产能建设方面，否则就会成为行业的后进生，上汽、广汽、长城、吉利等均大力投入建设和研发。

从循环赛进入淘汰赛，短线搏一线车企估值修复，中线押注中国汽车工业的头部公司浮现，建议密切跟踪市占率和均价走势。在销量复苏的同时，由于价格战和行业整合，投资者可能仍然会纠结于短期盈利和P/E估值。但我们认为这一轮上涨与此前不同的地方在于，此前的波段更多是销量带来的盈利波动变化，类比于循环赛，在行业景气度的高点会伴随P/E估值收缩；但这一轮上涨会叠加汽车行业的淘汰赛，所以在经营上会体现为头部公司的研发费用和资本开支双增，转换为市占率稳步提升。在盈利上体现为市占率上升之后销量与均价、毛利率同步提升，在股价上体现为盈利的滞后兑现和盈利与估值双升。

对于投资者而言，能够实现市占率和均价同步提升的公司无疑是最佳的投资标的，退而求其次，我们认为其实更多的投资机会来自于市占率的提升，而对于敢于牺牲短期的市占率追求高端化的公司，需要密切关注市场需求是否会同步升级。