本文来自“EBSCN交运”，作者为程新星、陆达，本文观点不代表智通财经观点。
事件：南航公司发布2018年业绩。公司18年收入达到1436.23亿，同比增加12.66%；归母净利润为29.83亿，同比减少49.56%，同时公司公告拟每10股派息0.05元(含税)，分红率约20.55%，较前两年略微提升。
机队高速增长带动ASK增长。公司全年投放3,144亿可用座公里(ASK)，同比增加12.03%，增速创三年来新高，公司2018年底共运营826架客机，比2017同期同比增加11.62%，增速创五年来新高，公司机队的快速扩张支撑了公司ASK的快速提升。
客公里收益、客座率保持稳定。公司18年客公里收益与上年持平，其中国内航线受益于部分航线机票价格上限提升，客公里收益同比提升1.89%，国际航线客公里收益改善明显，同比上涨5.41%;公司18年综合客座率为82.44%，同比增加0.23pct，其中国内航线、国际航线客座率都实现上涨，分别同比增加0.25pct、0.26pct，地区航线客座率出现下跌，同比减少0.96pct。地区航线客公里收益、客座率下降是受地区航线ASK增速由负转正影响。
油汇波动侵蚀公司利润。原油价格在18年出现剧烈波动，公司2018年航油成本429.22亿，同比增加34.57%，航油成本在营业成本中的占比从17年的28.56%提升至18年的33.37%;18年公司汇兑损失约17.42亿元，而上年同期公司汇兑收益约17.90亿元。18年油汇双杀导致公司净利润大幅下降，我们预计19年油价不会大幅上涨，汇率可能出现小幅升值，在公司收入稳定的前提下，公司净利润或重回升势。
盈利预测和投资建议。考虑19-21年人民币汇率可能出现小幅升值，我们略微上调公司盈利预测，预计公司19-20年EPS分别为0.79元、1.12元(原预测为0.76元、1.05元)，新增2021年净利润141.69亿，对应EPS 1.16元。我们给予公司H股2019年1.0倍PB估值，对应股价7.10港元，首次覆盖给予“增持”评级。我们认为公司A股2019年1.7倍PB较为合理，上调A股目标价至10.26元，维持“增持”评级。
风险提示：经济下行影响航空出行需求;油价、汇率波动影响航空公司盈利;空难等安全事故发生降低旅客乘机需求。
1、收益航班供给增加，南方航空收入高速增长
公司18年收入达到1436.23亿，同比增加12.66%，连续两年保持两位数增长，其中公司客运收入同比增长13.52%，增速创5年新高。
1.1、机队高速增长带动ASK增长
从经营数据看，公司全年投放3,144亿可用座公里(ASK)，同比增加12.03%，增速创三年来新高，其中国内航线ASK、地区航线ASK、国际航线ASK分别同比增长11.22%、13.86%、14.04%，除国际航线ASK增速略有下滑，国内航线ASK增速继续提高，地区航线ASK增速由负转正，公司整体ASK增长保持良好势头。
公司2018年底共运营826架客机，比2017同期同比增加11.62%，增速创五年来新高，分结构看，宽体机、窄体机增速分别为15.85%、11.09%。公司机队的快速扩张支撑了公司ASK的快速提升。与其他同业公司相比，无论是机队扩张增速还是ASK增速，公司均领先国航、南航，同时公司运营机队规模继续领跑国内航司。
2、客公里收益、客座率保持稳定
公司18年客公里收益与上年持平，其中国内航线受益于部分航线机票价格上限提升，客公里收益同比提升1.89%，国际航线客公里收益改善明显，同比上涨5.41%。
公司18年综合客座率为82.44%，同比增加0.23pct，其中国内航线、国际航线客座率都实现上涨，分别同比增加0.25pct、0.26pct，地区航线客座率出现下跌，同比减少0.96pct。地区航线客公里收益、客座率下降是受地区航线ASK增速由负转正影响。
在公司保持高ASK投放、客公里收益持平的条件下，整体客座率还能维持小幅增长，说明公司在“三网建设”(航线枢纽网络、市场营销网络、服务保障网络)取得良好成效。
3、雄安航空即将入驻北京大兴机场，有望成为公司新盈利增长点
公司组建雄安航空，积极进驻北京大兴机场，将围绕新机场全力打造北京核心枢纽，按照承担北京新机场航空旅客业务量40%的目标，预计到2025年在北京新机场投放飞机250架(2018年底，南航在广州机场投入飞机数量约200架)。
根据民航总局计划，北京大兴机场预计于2019年9月底开始运营，北京首都机场航班转场将从投运之日起持续至2021年冬春航季，共经历五个航季。其中，2019年9月30日前，北京大兴国际机场将正式开航，东航、南航、河北航、中联航率先投入运行，同期北京南苑机场将正式关闭。目前三大航在北京市场中，南航市场份额最低，公司正式进驻北京大兴机场后，北京市场份额有望提升，雄安航空将成为公司新盈利增长点。
4、油汇波动侵蚀公司利润
原油价格在18年出现剧烈波动，公司2018年航油成本429.22亿，同比增加34.57%，航油成本在营业成本中的占比从17年的28.56%提升至18年的33.37%;18年公司汇兑损失约17.42亿元，而上年同期公司汇兑收益约17.90亿元。18年油汇双杀导致公司净利润大幅下降，我们预计19年油价不会大幅上涨，汇率可能出现小幅升值，在公司收入稳定的前提下，公司净利润或重回升势。
5、盈利预测与投资评级
5.1、盈利预测调整
考虑19-21年人民币汇率可能出现小幅升值，我们略微上调公司盈利预测，预计公司19-20年净利润分别为96.72亿、137.47亿，对应EPS分别为0.79元、1.12元(原预测为0.76元、1.05元)，新增2021年净利润141.69亿，对应EPS 1.16元。
5.2、估值
由于公司盈利受汇兑损益影响较大，通过PE估值无法完全反映公司生产经营情况；航空公司是重资产公司，飞行器使用寿命都超过20年，在行业内也有较好的流通性，所以我们对公司采用PB方式估值。
从历史五年的PB走势看，H股市场公司PB波动区间主要在0.5X-1.5X之间，中枢接近1.0X;目前公司PB估值位于中枢以上，我们认为H股2019年1.0倍PB估值较为合理，对应股价7.10港元。
A股市场公司PB波动区间主要在0.7X-2.8X之间，中枢接近1.7X。目前公司PB估值位于中枢以下，我们认为公司A股2019年1.7倍PB较为合理，对应股价10.26元。
5.3、投资评级
考虑19-21年人民币汇率可能出现小幅升值，我们略微上调公司盈利预测，预计公司19-20年EPS分别为0.79元、1.12元(原预测为0.76元、1.05元)，新增2021年净利润141.69亿，对应EPS 1.16元。
我们给予公司H股2019年1.0倍PB估值，对应股价7.10港元，首次覆盖给予“增持”评级。
我们认为公司A股2019年1.7倍PB较为合理，上调A股目标价至10.26元，维持“增持”评级。
6、风险分析
1）经济下行影响航空出行需求。宏观经济下行会导致商务出行需求以及旅游出行需求下降。
2）油价波动影响航空公司盈利。如果油价大幅上涨，会大幅影响航空公司利润。
3）人民币汇率波动影响航空公司盈利。人民币汇率贬值给航空公司利润带来负面贡献。
4）空难等安全事故发生降低旅客乘机需求。如果未来发生空难等航空安全事故，会在短期降低旅客乘机需求，影响航空公司营收。
5）航班执行会受恶劣天气、流量控制等负面因素影响。恶劣天气、流量控制等不可控因素会迫使航空公司取消航班部分航班，对航司营收带来负面影响。
(编辑：朱姝琳)
