本文来源微信公众号“医心医意要健康”，作者：光大证券研究所医药研究团队，原标题为《【石药集团】年报点评：创新药迎来百亿里程碑，肿瘤线成新增长引擎》。
核心观点
业绩靓丽，盈利结构持续优化。公司18年收入210.3亿港元（+36.0%，其中Q4单季同比+21.8%），归母净利润36.5亿港元（+28.4%，其中Q4单季同比+26.7%），每股盈利58.55港仙（+28.7%），符合市场预期。毛利率同比提升5.8pp至66.2%，公司盈利结构持续优化。在核心产品驱动下，创新药业务收入大幅增长57.2%；普药业务同比增长29.6%，原料药业务同比增长9.5%。公司收入端增长靓丽，净利润增速慢于收入端，主要受到销售开支及研发投入大幅加大影响。
创新药营收破百亿，占比已达49.2%。创新药产品线表现靓丽，营收达到103.4亿港元（+57.2%），已占全年总收入49.2%。恩必普强劲增长36.5%至48.7亿港元，终端下沉与学术推广齐发力，预计19年仍有望保持30%以上增长。欧来宁与玄宁自营销售成效渐显，欧来宁增长54.1%至20.2亿港元，玄宁增长71.2%至11.5亿港元。
抗肿瘤产品线翻倍增长，已成公司新增长引擎。抗肿瘤产品增长123.3%至23.0亿港元：多美素增长81.1%至9.5亿港元；津优力增长102.8%至7.6亿港元；克艾力（白蛋白紫杉醇）18年3月上市，就实现收入4.3亿元，表现亮眼。抗肿瘤板块高增长主要是：1）重点品种医院覆盖率增长；2）销售团队扩充并加大学术推广力度；3）新产品放量。预计未来几年抗肿瘤产品群继续强劲增长，成为公司新的增长引擎。
大力投入研发+积极外延并购，研发管线持续丰富。公司研发投入不断加大，全年投入15.8亿港元（+93.8%），研发投入处行业领先水平。目前公司在5大新药研究领域拥有约300个在研品种，梯队完善。此外，公司还积极通过并购丰富管线：19年1月，收购英创医药5个小分子肿瘤新药的独家开发和商业化权利；收购永顺100％股权，其拥有3个单抗药临床试验批件；19年2月，收购上海药物研究所的4个小分子肿瘤药的独家开发和商业化权利。
盈利预测与投资评级：公司作为医药行业龙头企业，业绩持续较快增长，盈利结构持续优化，同时在研产品管线丰富、梯队完善，我们维持19-20年EPS预测分别为0.73/0.89港元，新增21年EPS预测为1.04港元，同比增长25%/21%/17%，当前股价对应19-21年PE分别为19/16/13x，维持“买入”评级。
风险提示：原料药价格波动，产品销售不及预期，研发不及预期。
1.盈利结构持续优化，全年业绩复合预期
公司18年收入210.3亿港元（+36.0%，其中Q4单季同比+21.8%），归母净利润36.5亿港元（+28.4%，其中Q4单季同比+26.7%），每股盈利58.55港仙（+28.7%），基本符合市场预期。
公司盈利结构持续优化，创新药占比已达49.2%。在核心产品驱动下，创新药业务收入大幅增长57.2%；普药业务同比增长29.6%，原料药业务同比增长9.5%。公司产品收入端增长靓丽，净利润增速慢于收入端，主要受到销售开支及研发投入加大影响。
2.创新药迎来里程碑，已占营收半壁江山
创新药产品表现靓丽，营收达到103.4亿港元（+57.2%），已占公司全年总收入49.2%。其中恩必普增长36.5%至48.7亿港元，欧来宁增长54.1%至20.2亿港元，玄宁增长71.2%至11.5亿港元，抗肿瘤产品增长123.3%至23.0亿港元。
恩必普终端下沉，仍有广阔空间
恩必普增长36.5%至48.7亿港元，其中注射剂剂型纳入医保推动销售额增长。我们认为终端下沉和学术推广是公司未来发展方向，恩必普有望维持高速增长。
自营成效凸显，玄宁、欧来宁快速增长
公司逐步将玄宁、欧来宁两个产品收回自营，并取得良好效果。18年，欧来宁营收增长54.1%至20.2亿港元，玄宁营收增长71.2%至11.5亿港元。玄宁通过有效学术推广持续增长，欧来宁在奥拉西坦市场中份额逐步提升，我们预计其快速增长势头有望维持。
肿瘤产品线增速翻番，成为公司新增长引擎
抗肿瘤产品增长123.3%至23.0亿港元，其中多美素增长81.1%至9.5亿港元，津优力增长102.8%至7.6亿港元，重磅产品白蛋白紫杉醇（克艾力）18年3月上市，实现收入4.3亿元。抗肿瘤板块收入增速较高驱动因素为1）重点品种医院覆盖率增长；2）销售团队扩充并加大学术推广力度；3）新产品快速放量。我们预计抗肿瘤产品群19年有望保持强劲增长。
3.普药与原料药增长稳健
18年普药业务整体收入同比增加29.6%至62.1亿港元，目前有超过150个仿制药增长各适应症领域销售。公司将销售队伍分线进行持续优化，提高主动营销效率，有望维持普药业务的平稳增长。
18年原料药业务整体收入同比增加9.5%至45亿港元，其中维生素C业务Q4单季贡献1.85亿港元营业利润，营业利润较Q3有所回升。
4.研发标杆，管线持续丰富
公司在研发方面加大投入，研发管线持续丰富
公司18年全年研发投入15.8亿港元（+93.8%），在5大新药重点研究领域布局有超过300个在研项目。其中新靶点大分子生物药30个、小分子新药40个。
小分子新药管线中，共有10个1类小分子新药正在中国进行临床研究，共有2个1类小分子新药在美国进行临床研究，其中，马来酸左旋氨氯地平片已于3月向美国FDA提交新药上市申请。
大分子新药管线中，共有7个1类大分子新药正在进行临床研究。
新类剂型管线中，共有5个新型制剂正在进行临床研究。
仿制药管线中有26个品种获得待批生产批件，有15个品种正在进行生物等效或临床研究。
5.财务分析
1）毛利率：18年毛利率提升5.8pp至66.2%，公司盈利结构持续优化，毛利率较高的创新药业务占比提升。
2）销售费用率：18年销售费用率为34.9%，较17年同期增加6.6PCT，主要是受公司肿瘤销售队伍持续扩张、学术推广活动持续加强所影响。
3）管理费用率：18年管理费用率为3.7%，较17年同期减少0.7PCT，规模效应显现。
4）研发费用率：研发开支达到15.8亿港元，同比增加90.8%。公司研发投入持续加大，为医药同业公司中的翘楚。
6.盈利预测与估值评级
公司作为医药行业龙头企业，业绩增长稳健，盈利结构持续优化，同时在研产品管线丰富、梯队完善，我们维持19-21年EPS预测分别为0.73/0.89港元，新增21年EPS预测为1.04港元，同比增长25%/21%/17%，当前股价对应19~21年估值分别为19/16/13x，维持“买入”评级。
7.风险分析
原料药价格波动；产品销售不及预期；研发不及预期。
