本文来源微信公众号“国泰君安证券研究”，作者为国泰君安医药团队。
12月的上海正在经历一场连绵冰雨，寒意刺骨。
同样感受到寒意的还有医药行业。
《国家组织药品集中采购试点》(即药品带量采购)出台后的第一次议价谈判昨日在上海展开。结果刚一揭晓，一批龙头医药股在午后就出现闪崩。
既然半个多月前这一采购文件就已公布，为何执行当日仍然让市场如此恐慌?
国泰君安医药团队在此前深度分析了正式版带量采购政策和之前几版征求意见稿的区别，并提出了六点思考。
01 降价是投资医药股必须承受的风险
首先必须说明的是，降价减负是医药行业，特别是现阶段中国医药行业的“主旋律”。
我国药价调整历经了：发改委——最高零售指导价降价、招标部门——招标降价、医院——二次议价降价，且几段降价还(曾经)互有重叠，现在是国家医保局接管招标后的带量采购降价。
可见，虽然是不同主体、不同形式、不同路径，但药品降价一直在发生。
全球范围包括发达国家也是如此，原研药专利到期后，面对多家仿制药的竞争也只得大幅降价。
与国外的差别主要在于，我国是通过行政手段引入竞争机制降价，尤其医保局带量采购的规则设置之首要目的主要是：让通过一致性评价的仿制药替代更高价的原研药。
药品会降价，且是全球性、持续性的，这是参与医药股时需要具备的投资心理准备。
02 正式方案的采购范围缩小
带量采购的正式方案中，关于区域范围(4+7城市)、采购周期(1年)、优先使用等方面的内容基本没有变化，但品种个数从33个减少为31个(以通用名计)：
8月11日版文件并未明确具体品种，只是规定从“通过一致性评价的仿制药对应的通用名药品中遴选试点品种”。
9月12日版文件明确了计划采购的品种和对应的采购量，共33个品种、44个品规在列，均为有企业通过一致性评价的通用名品种(纳入药品上市目录集)，而且口服缓释制剂品种未区分不同剂型(如片剂或胶囊)，只对规格有所区分 。
11月15日正式版方案中，之前的的33个品种、44个品规缩减为31个品种、42个品规，紫杉醇注射剂(白蛋白结合型)与头孢唑林钠/氯化钠注射剂并未在正式试点之列，剂型、规格区分方法并无变化。
03 正式方案的带量程度减少
8月11日版文件就采购数量规定，“按照试点地区所有公立医疗机构年度药品总用量的60%-70%估算采购总量，量价挂钩、以量换价，形成药品采购价格”。
9月12日版文件明确了每个品种对应的计划采购量。虽然同时流传出的纪要有提及“按11城市公立医院去年70%的量估算采购数量”，但在文件中并未明确每个品种的采购量从何而来。
我们以2017年PDB样本医院销售量适度放大作为全国销售量的估计，9月12日版试点的不同品种采购量占全国市场份额差异较大(7%-50%)，平均大约在25%左右。
11月15日正式版方案中，部分品种采购数量相比于前期流传版整体有减少，其中共8个品规采购量增加，34个品规采购量减少。而且，正式方案中细化了每个城市每个品种的采购量。
04 正式方案的竞价规则超预期
在11月15日正式版方案中，采购分为两步：
第一步，同品种之间取低价
各个品种申报价格，方案要求与 2017 年底试点地区本企业同品种最低采购价相比有一定的下降。之后根据申报价格高低确定预中选品种，最低报价获得资格，次低价作为候选企业备选。
第二步，不同品种之间比降幅
确定中标资格，对于品种对应企业数≤2家的，预中选品种中标(最低价)，品种对应企业数≥3家的分为两类，首先是预中选品种申报价格降幅排名前列的(不多于7家)中标，其他预中选品种，按照企业数≥3家的拟中选品种平均降幅等确定议价谈判最低降幅。
如达成一致，即可获得拟中标资格，不参加或不接受议价谈判的，该品种作流标处理，且将影响该企业在试点地区所涉药品的集中采购。
降幅以试点地区 2017 年底最低采购价为计算基准(与本次的申报价对比)。
这个竞价规则参考了之前浙江抗肿瘤药招标的降价模式，比较严苛，即设定平均降幅(本次设定降幅是选择≥3 家的企业，预计力度较大)，防止出现部分企业品种由于竞品数量少(<=2)无法有效降价，给通过一致性评价家数较少的品种和原研药(参比制剂)也带来较大压力和不确定性。
05 上海补充文件“雪上加霜”
11月21日，上海阳光采购网公布《4+7城市药品集中采购上海地区补充文件》，对于量价的要求进一步加严。
第一，限定了未中价选品种用量不得超过未中选品种，等于约定了带量采购中标用量在上海至少50%。
第二，未中选品种中最高品种(预计主要是原研药)，要求根据价差进行阶梯降价。
第三，没有通过一致性评价的品种，价格不得高于中选价。
第四，配送商只能选择一家，且回款显著加快。
06 市场的担忧是否已经兑现?
本次议价谈判前，市场短期的担忧是：本次降价幅度是否会超出预期。而昨日实际谈判中最高达90%的降价幅度，对企业当期利润的影响显然会大于以前每年螺旋式降价的5-10%。
实际上，如果真的能够“带量”，考虑市场准入费用和销售费用的减少，最终对企业的影响还需具体分析其“量/价”博弈。
尤其值得考虑的是，议价谈判中降的是中标价(终端价)，实际出厂价未必降幅与此一致。
因此，我们认为需重点关注采购量对应市场规模较大的品种。截止2018年12月2日，如不考虑原研，共有8个品规≥3家企业通过评价，10个品规2家企业通过评价，24个品规1家企业通过评价。
对应市场规模较大的品种(按原中标价计算为：阿托伐他汀10mg 3亿、20mg 9亿，瑞舒伐他汀10mg 3亿、5mg 1亿，氯吡格雷25mg 7亿，75mg 5亿，氨氯地平8亿，恩替卡韦3亿等)，由于采购金额较大，对企业竞价夺标有较大吸引力。
对应市场规模较小的品种(卡托普利100万，赖诺普利200万，伊马替尼400万，曲马多600万等)，对企业大幅降价夺标的吸引力相对较小。(编辑：刘瑞)
