本文来自“亿欧”，作者王歆辛。
前些时间，一篇“疯狂的黄庄”刷屏，让人感叹这届学生太难当。但当你真的身处海淀黄庄地铁站时，一排写满“出国留学”、“成人英语”、“自考上本科”、“MBA深造”等关键词的偌大灯箱仿佛赋予了这个地处人大和清北之间普通地铁站神奇的魔力，让那些穿梭在甬道，不甘现状的年轻人被“上进心”驱使，走进一家成人培训机构，叩响理想的大门。
成人教育，破千亿的市场规模、较强的付费能力、多样的长尾课程，让一大批玩家参与其中，如果用营收和市场占比来评价的话，说得上成功的肯定有尚德机构(STG.US)。
成人教育第一股，股价却狂跌6成
根据其招股说明书显示，在成人教育这个市场，尚德机构可以说是“孤独求败”，主营成人职业资格证书培训、职业技能培训和学历培训。在这个玩家分散的市场，以5.1%占有率排名第1，比后面2到10名加起来还多。尽管业务涉及三个方面，但占最大头的还是学历培训，特别是为年龄18岁以上的用户提供自考课程，单这块业务，根据2017年年报的数据披露，占到80.56%，为尚德机构带来将近8个亿人民币的收入。如果业务构成占比变化不大的话，预测截至到2018年三季度末，自考课程的收入已经实现同期翻番，约为11亿元，似乎不赖。
2018年3月23日，带着光环刚刚登上美股舞台的尚德机构春风得意，15年成人教育经验;俞敏洪、王小川，孙含晖豪华独董站台;春华资本、经纬中国、新东方教育等知名投资机构背书，是迄今为止上市时市值最高的教育公司，也是国内唯一一家上市的成人教育公司。作为其独立董事的俞敏洪在祝贺视频中表示：“一个巨大的成功，比新东方上市还要更加的成功。新东方上市时总收入只有7、8个亿，而尚德机构已经达到了20亿以上，这是非常伟大的一个成就。”
没想到仅时隔9个月，尚德机构的股价就像坐上了过山车，不过只降不升，狂跌6成，当前市值仅有6.53亿美元。有人说尚德股市表现不佳与其财报亏损有直接关联，但笔者并不这么认为。
账面亏损并不可怕，但增长率在放缓
2018年流血上市的企业太多，尚德机构根本不算什么。尽管从财报上看还是亏损，但现金流相比很多在线教育公司而言要优秀的多。
由于会计记账法则的要求，学员预付学费需要按学年分期确认收入，因此导致企业负责较高，笔者对其2018年三季度财表进行分析，可以看到流动递延收入为16.91亿元，这意味着如果不考虑退款，这部分负债会大概率转化为明年的收入，也就是说尚德机构到明年Q3保底的学费收入已经将近17亿元，超过今年。加上非流动递延收入(超过一年的学费)为14.25亿元，截至2018年Q3，学费的实际收入超过30亿元，按照超过80%的毛利率推算，毛利至少24亿元。
尽管如此，不太乐观的是在上市后营业收入的增长率在一直放缓，从2018年Q1的161.9%，跌倒了95.83%。
而支出方面，研发投入一直在1千万左右，2018Q3增长到2300万。对标其他线上培训机构，着实是低了点，例如新东方在线，研发投入是他的的5倍，在1亿人民币左右。
毛利高，研发低，大力的市场推广吃光了利润。
根据其公布的年报显示，2018前三季度累计营销费用为16.23亿，超过2017年全年， 同时，2018年Q2单季度达到最高5.82亿元。笔者预判，受成人自考考试时间的影响，全国统考时间在4月和10月，一般大规模的投放集中在2季度和4季度，后期尚德机构的营销费用还可能创新高。
营销费用的增长主要体现在两个方面，一是给予销售人员的工资和提成收入更高。尚德机构销售人员的工资是多少呢?根据笔者的了解，一个业绩不错的销售月收入大概能在2、3万左右。二是用于网络端的推广和品牌曝光。笔者收集了尚德机构在品牌推广方面的曝光方式，包括网页弹窗、搜索引擎竞价排名、不同APP的信息流以及灯箱等等，基本涵盖了日常生活的方方面面。
营销是把双刃剑，过度会反噬
营销是尚德的东风。
根据创始人欧蓬的自述，2003年刚创业就遇上非典，把“最后账上只剩2000多块钱”，赌到了北京一招聘小报上，做了1/2版广告，结果换来了20个客户，2万多块钱收入;2003年到2005年，继续靠着报纸广告和促销活动，尚德机构活了下来;2005年，接触到百度SEM(搜索引擎营销，利用用户检索信息的机会，将营销信息传递给目标用户)后，就停止了报纸广告，全力投SEM，从而，从众多成教小公司里脱颖而出。用最有效的方式做营销，欧蓬在人大的市场营销专业确实没白学。
接下来，随着尚德机构的逐渐壮大，营销一路高歌猛进。
笔者近日在BOSS直聘上看到尚德机构的招聘信息，与销售挂钩的岗位占到50%以上;点开其移动官网，几乎每点一个功能键都会跳转出销售对话框，引导你留下电话号码。同时，网络上充斥着各种关于尚德机构退费难和教学质量与宣传不匹配的负面新闻，这似乎很难符合大家理想中的“教育机构”。
尚德机构的天花板，成人学历教育市场有多大?
从尚德机构今年的动作来看，扩展职业教育领域意图明确，先后与广州国美、顺丰、索菲特等知名企业联手，为员工提供针对性的“成就计划”。但归根结底，按照目前尚德机构的收入构成，支撑起业绩的主要还是学历教育，这块细分市场让尚德机构站到纳斯达克，也让他的天花板“肉眼可见”。
根据国家教育部统计，2016年我国成人高校毕业生数在244万左右，相较于2015年并没有明显增长，所有玩家只能在存量市场中厮杀。
所以，创始人欧蓬自述，未来尚德的规划会继续覆盖本科以上学历。不过，本科以上学历的培训例如研究生考试，已有海文、文都、新东方等扎根学校多年的机构，从一片红海进入另一片红海，而且“学霸不懂”的尚德能否从学霸们手里分的一杯羹?这很难说。
当依靠营销快速扩张市场规模的路径已走到瓶颈，尚德机构如何保住成人教育“孤独求败”的地位?借文学大师，思想家也是曾是教师的鲁迅先生一句话：教育植根于爱。
这句话真的是鲁迅说的。
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