本文来自《每日经济新闻》。
CDR（中国存托凭证）呼之欲出！属于中国的独角兽，A股欢迎新经济的“规则大门”已缓缓打开。
昨日（3月30日），经国务院同意，国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》（点击可查阅全文，以下简称《意见》）。下一步，证监会将抓紧完善各项配套规则，积极推动试点工作。
其中，市场最为关注的创新企业盈利指标问题也首次得到明确：符合条件的创新企业不再适用有关盈利及不存在未弥补亏损的发行条件。
具体来看，《意见》对支持创新企业在境内发行上市作了系统制度安排，主要内容包括：
一是明确境外注册的红筹企业可以在境内发行股票；
二是推出存托凭证这一新的证券品种，并对发行存托凭证的基础制度作出安排；
三是进一步优化证券发行条件，解决部分创新企业具有持续盈利能力，但可能存在尚未盈利或者未弥补亏损的情形；
四是充分考虑部分创新企业存在的VIE架构、投票权差异等特殊的公司治理问题，作出有针对性的安排。
昨日晚间，上交所也在官网发布通告称，全力以赴支持创新企业境内上市。
独立经济学家徐阳表示，对于独角兽企业，监管需要积极、交易需要更加理性，这是在预期之中的。此前某互联网企业回归A股，股价出现较大波动，引发投资者担忧。出现这个案例之后就引人思考，因此对于独角兽企业也需要合理、积极的监管。
《通知》初步明确了试点企业的范围
试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。
其中，已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币；尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或者营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。
国务院给出了大体的框架，但未来试点企业的细则将由证监会制定。
数据显示，截至目前中概股市值超过320亿美元的有11家，除去已在国内上市的中石油、中石化、中国人寿、中国联通以及不算创新企业的中海油之外，符合CDR发行条件的暂时仅有6家，分别是阿里巴巴、中国移动、百度、京东、网易、中国电信。港股仅有腾讯（00700）一家符合要求。
当然，未来也可能还有更多符合条件的独角兽出现。
在《意见》出炉后，中国证券投资基金业协会发布了自今年7月1日起实行的《私募投资基金非上市股权投资估值指引(试行)》（点击可查阅全文，以下简称《指引》），让未上市的“独角兽”等创新企业估值有了参考依据。
据了解，《指引》参考《企业会计准则》及《国际私募股权和风险投资基金估值指引（International Private Equity and Venture Capital Valuation Guidelines）》（2015年12月版）起草，规定了三大估值方法：
1、市场估值法，包括参考最近融资价格法、市场乘数法、行业指标法；
2、收益法，通常使用的收益法为现金流折现法；
3、成本法，通常使用的成本法为净资产法。
《指引》明确提到，除了非上市企业，已在全国中小企业股份转让系统挂牌但交易不活跃的企业股权估值也参考本指引。除了私募基金管理人和基金服务机构，其他类型的投资基金对所持非上市股权的估值也参考本指引。
业内人士评价《指引》时表示，现在股权估值的水分比较大，“独角兽”估值差异大、水分大，“中国基金业协会推出的指引，对全社会合理估值很有参考借鉴作用”。
试点企业的选取机制是什么？
证监会将成立科技创新产业化咨询委员会（以下简称咨询委员会）帮助判断拟试点企业的资格，充分发挥相关行业主管部门及专家学者作用，严格甄选试点企业，咨询委员会由相关行业权威专家、知名企业家、资深投资专家等组成。
按照试点企业标准，综合考虑商业模式、发展战略、研发投入、新产品产出、创新能力、技术壁垒、团队竞争力、行业地位、社会影响、行业发展趋势、企业成长性、预估市值等因素，对申请企业是否纳入试点范围作出初步判断。
记者了解到，证监会以此为重要依据，审核决定申请企业是否列入试点，并严格按照法律法规受理审核试点企业发行上市申请。
CDR、IPO双轨制
与此前市场猜测的不一样，此次国务院的文件中，将允许企业CDR和IPO二选一，即双轨制。具体而言，试点企业可根据相关规定和自身实际，选择申请发行股票或存托凭证上市。
值得注意的是，试点企业在境内发行的股票或存托凭证均应在境内证券交易所上市交易，并在中国证券登记结算有限责任公司集中登记存管、结算。试点企业募集的资金可以人民币形式或购汇汇出境外，也可留存境内使用。试点企业募集资金的使用、存托凭证分红派息等应符合我国外资、外汇管理等相关规定。
证监会根据证券法等法律法规规定，依照现行股票发行核准程序，核准试点红筹企业在境内公开发行股票；原则上依照股票发行核准程序，由发行审核委员会依法审核试点红筹企业存托凭证发行申请。
如何跨境监管？
此前如何监管是CDR制度推出面临的重要阻碍之一，在《通知》中，监管层也给出了指导意见。
《通知》指出，试点企业在境内的股票或存托凭证相关发行、上市和交易等行为，均纳入现行证券法规范范围。证监会依据证券法和本意见及相关规定实施监管，并与试点红筹企业上市地等相关国家或地区证券监督管理机构建立监管合作机制，实施跨境监管。
1.信息披露
试点红筹企业在境内发行证券，应按照证券法等法律法规规定披露财务信息，并在上市安排中明确会计年度期间等相关问题。试点红筹企业在境内发行证券披露的财务报告信息，可按照中国企业会计准则或经财政部认可与中国企业会计准则等效的会计准则编制，也可在按照国际财务报告准则或美国会计准则编制的同时，提供按照中国企业会计准则调整的差异调节信息。
2.投资者保护
试点企业不得有任何损害境内投资者合法权益的特殊安排和行为。发行股票的，应执行境内现行投资者保护制度；尚未盈利试点企业的控股股东、实际控制人和董事、高级管理人员在企业实现盈利前不得减持上市前持有的股票。发行存托凭证的，应确保存托凭证持有人实际享有权益与境外基础股票持有人权益相当，由存托人代表境内投资者对境外基础股票发行人行使权利。投资者合法权益受到损害时，试点企业应确保境内投资者获得与境外投资者相当的赔偿。
3.法律责任
试点企业等相关市场主体违法违规发行证券，未按规定披露信息，所披露信息存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，或者存在内幕交易、操纵市场等其他违法行为的，应依照证券法等法律法规规定承担法律责任。试点企业等相关市场主体导致投资者合法权益受到损害的，应依法承担赔偿责任，投资者可依法直接要求其承担损害赔偿责任。存托人或托管人违反本意见和证监会有关规定的，证监会可依法采取监管措施，并追究其法律责任。
市场分析
CDR会采用怎样的制度设计？
广发策略团队认为，CDR制度设计上会借鉴ADR的成功经验，并充分考虑中国国情。预计CDR可能是融资型、参与型、设立门槛的公募型的存托凭证。
新经济企业A股上市有何影响？
广发策略团队认为，预计政策会统筹规划新老经济上市，未来一年A股首发融资约3500-4000亿元，虽高于17年的2300亿元，但低于07年和10年4800亿元水平，未超出A股承载能力，整体虹吸效应不大。
对成长股有何影响？
广发策略团队认为，新经济龙头企业上市会进一步增加A股成长股的分化。新经济龙头更受青睐，估值与基本面不匹配的成长股会面临资金流出压力。
是否会导致资金从“旧蓝筹”流向“新蓝筹”？
广发策略团队认为，“新蓝筹”市值仅为“旧蓝筹”的1.2%，整体体量较小；新经济企业A股上市更多的是导致资金在成长板块内部分化，资金不会大规模从“旧蓝筹”流向“新蓝筹”。（编辑：王梦艳）
