智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告称，2023年内外宏观经济继续错位运行，美国经济“滚动式”回落，A股盈利“滚动式”复苏，前者继续压制权益估值，后者拖累“市场底”的事实确认;明年中国迈入主动补库，但地产拉动相对缺失、新旧经济动能转化下，分子端逻辑或不是行情驱动的关键，趋势性的机会或现于Q2起美元及美债的变化;尽管如此，未来6个月内中美经贸关系或企稳可能为核心资产带来率先反攻的机遇，Q2起把握大盘成长股的接力反转机遇。2024年五大交易为：出口出海(机械/电子)、供给出清(锂电/船舶/猪)、技术周期(智能驾驶)、地缘改善(核心资产)、利率下行(医药等大盘成长)。
▍华泰证券主要观点如下：
回顾反思——从四个关键词到五个核心设问
2023年，资产价格运行在市场预期之外，市场对宏/中观环境的认知出现偏差，并进一步体现在主流机构对主线行情的把握偏差，以四个关键词总结全年，美国“余温未尽式”衰退、中国“乍暖还寒式”补库、A股“后经济底式”磨底、资产“哑铃组合式”行情，由此， 2024年的五个关键问题可能是：
1)今年美国经济韧性的支撑因素在明年是否有出现剧变的?2)明年中国主动补库能否为投资者带来可观的“业绩钱”空间?3)A股的赔率是否已足，胜率何时开启?4)哑铃策略是否依然占优?5)在今年没有发生重大变化的中长期逻辑中，是否有明年可能变化的因素?
主要矛盾——经贸关系、紧缩交易或迎转机
赔率视角，去年4月以来沪指三次触及2900，虽“形似”但“神不似”，三次筑底的“强度”逐级提升，主要的积极变化来自于估值分化度的收敛，此通常是检验底部成色核心特征。胜率视角，当前市场担忧的四大因素(地产/债务/美债美元/中美)中，2Q24前中美经贸关系或现积极变化，密切关注美债供需矛盾问题、巴以冲突对美国通胀的传导;
2Q24起海外流动性或现转机，潜在催化为美国居民超储临界点、美股-居民财富效应循环的变数。出口及价格因素改善下，预计明年全A盈利增速为5%，新旧动能切换延续，本轮补库提供的“业绩钱”有限，分子端非行情主驱动。
风格展望——核心资产承先，大盘成长续后
核心资产/沪深300已调整近3年，大盘成长/创业板指也已调整近两年，风格切换何时至?预计核心资产或引领初步反弹，基于1)大小盘的相对PETTM估值已跌破-1x标准差;2)剩余流动性自今年Q3已转向下行，此前剩余流动性领先大小盘相对表现3个月左右;3)中国核心资产远期PE已从高点回撤3x标准差;4)经贸关系回暖的信号在逐渐增多。
明年Q2起，大盘成长或有接力反转可能，基于1)大盘成长/大盘价值的相对PETTM估值已跌破-1x标准差;2)10Y美债利率在加息终点后9个月内平均下行100bp;3)明年年中左右新能源车链供给压力拐点或现。
2024年五大交易：出口出海、供给出清、技术周期、地缘政治、利率下行
从DDM模型三因子看，2024年五大交易主题，1)分子端需求侧逻辑——出口出海，新型工业化定调出口高端化+海外商品部门复苏驱动出口链结构性复苏，关注工程机械/通用自动化/电子三大外需敏感品种，2)分子端供给侧逻辑——产能压力出清及产能持续紧缺，前者对应新能车链，后者对应造船/养殖，3)分母端远期增长逻辑——技术周期，重点关注华为造车及L3渗透率进入“奇点时刻”(5%~20%)对应的智能驾驶链，4)分母端风险偏好逻辑——经贸关系，关注核心资产战术反攻机遇，5)分母端贴现率逻辑——美债利率下行，关注医药为代表的大盘成长股战略机遇。
风险提示：
国内政策不及预期，海外流动性紧缩超预期，贸易摩擦风险。
