5月13日，星空华文控股有限公司（以下简称“星空华文”）向港交所主板提交上市申请，中金公司和中信建投国际为联席保荐人。

说起星空华文，很多人都不熟悉，但提到《中国好声音》、《这！就是街舞》、《蒙面唱将猜猜猜》等热门综艺，看过的人一定不少。星空华文就是这些综艺节目的IP创造及运营商。

据招股书显示，星空华文从事文娱相关IP行业，主营综艺及音乐制作。根据弗若斯特沙利文报告，按2020年收入计，公司是中国最大综艺节目IP创造商及运营商，收视市场份额为2%。此外，星空华文亦拥有及运营庞大的中国电影IP库，也是中国音乐IP创造商及运营商。

2012年，公司推出中国最受欢迎的歌唱比赛节目之一《中国好声音》。根据弗若斯特沙利文报告，播出十季后，《中国好声音》创下中国季播持续时间最长的综艺节目的记录。此外，公司还与优酷合作，共同制作网络舞蹈比赛节目《这！就是街舞》，该节目在2018年上线后一炮而红，位居舞蹈类综艺节目排行榜榜首。

星空华文的综艺节目做的有声有色，自然也受到了资本市场的青睐。成立至今，公司已获得CMC资本、浙富集团、阿里巴巴、岩山投资、汉富资本、朗玛峰创投等多家机构的投资。

不过其上市之路却坎坷不断。智通财经APP注意到，星空华文的前身灿星文化早在2014年就已经向资本市场发起冲击。2014年，灿星文化跟随母公司星空传媒赴港上市，却因为星空传媒的股权架构调整，无奈折戟。

随后，2018年12月灿星文化转战A股上市，却因为政策原因，行业监管力度加大，公司估值缩水，导致公司IPO再度按下了暂停键。2020年7月，灿星文化再闯A股创业板，2021年2月此次IPO再度被终止。

2021年8月，灿星文化与中国香港的星空华文传媒电影完成重组，改名为星空华文，并在2021年11月再度冲刺港交所。

屡战屡败，屡败屡战，自其第一次冲击IPO算起，星空华文的上市之路已走了8年。这家迫切上市的文娱IP运营商到底成色如何呢？

营收毛利接连下滑

据招股书显示，星空华文的收入主要来源于综艺节目IP运营及授权、音乐IP运营及授权、电影及剧集IP运营及授权、其他IP相关业务等。

（来源：招股书）

据智通财经APP了解，公司的综艺节目IP数量自2019年的60个增加至2020年的70个，并进一步增加至2021年的80个，而公司的音乐IP数量自2019年的7070个增加至2020年的7762个，并进一步增加至2021年的8522个。电影及剧集IP数量分别于2019年及2020年保持相对稳定在757个，并于2021年增加至758个。

虽然公司旗下IP数量持续增长，但星空华文的业绩表现并不如人意。2019年、2020年及2021年（报告期，下同），公司营收持续下滑，分别为18.06亿元（人民币，下同）、15.6亿元、11.2亿元。公司的毛利率也由2019年的39.0%大幅下滑至2021年的24.3%。净溢利更是盈转亏，分别为3.8亿元、-2780万元及-3.52亿元。对此公司坦言，业绩表现的下滑主要是2020年起受到新冠疫情出行限制及强制隔离等影响，导致综艺节目制作及播出时间延迟，进而减少了综艺节目IP运营及授权产生的收入。

作为公司的主要收入来源，综艺节目IP运营及授权业务的收入为公司贡献了超七成收入。但来自该业务的收入却在报告期内持续下滑，分别为13.41亿元、10.90亿元、8.80亿元。

（来源：招股书）

需要注意的是，2017-2020年，全国电视广告收入连续四年出现负增长，复合年增长率为-2.6%，2020年全国电视广告收入为222亿元，相较2017年下滑幅度达16.85%。

而星空华文的客户主要是电视台和网络视频平台，其收入的很大一部分来自广告，公司的经营业绩也受电视广告收入持续下滑的因素影响。据招股书显示，星空华文电视综艺节目的广告销售由2019年的6.39亿元大幅下降至2021年的2.56亿元，下降了近60%。

智通财经APP注意到，近年来，随着短视频市场的快速发展，广告市场发生了根本性的变化，短视频使创作者和广告主能够迅速触及观众，尤其是年轻观众。这导致电视台和网络平台的长视频的市场份额将因此受到影响，导致其广告收入减少，影响相关客户对公司的付款能力，从而影响公司的财务状况和业务经营。

（来源：招股书）

《中国好声音》辉煌不再

从公司出品的节目来看，《中国好声音》仍作为公司的王牌综艺，为综艺节目IP运营及授权业务贡献了三成收入。但报告期内来自该节目的收入却在持续下滑，分别为4.91亿元、3.25亿元及2.52亿元。而在企业客户广告预算下降及新冠疫情的影响下，来自该综艺的毛利率更是由2019年的46.6%大幅减少至2021年的仅2.2%。

智通财经APP了解到，在过去的十年里，从《中国好声音》到五花八门的选秀节目，国内的综艺市场越来越热闹，更新换代的速度也非常快，许多综艺节目IP也面临着观众审美疲劳、IP老化等问题，综艺节目一旦没有满足观众的需求就会面临淘汰。

由营收占比来看，公司对《中国好声音》的依赖性较大，若未来监管政策、市场环境等外部环境出现变化导致该系列节目无法正常制作和播出，而公司又没有制作出可以替代其收入水平的新节目，可能导致公司的经营业绩继续下降。

自2018年以来各大网络平台不断加大对综艺产品投入，网络综艺逐渐成为综艺市场的主要供给方。公司也尝试制作网综节目等新兴娱乐创新节目以适应市场的变化。

招股书显示，星空华文最大的客户是优酷，双方于2012年开始合作，陆续推出了作《这！就是街舞》、《这！就是原创》及《爆款来了》等多类节目。其中，来自《这！就是街舞》的收入于报告期内稳步增长，分别为1.84亿元、2.11亿元、2.39亿元，占综艺节目IP运营及授权总收入的比例也持续上升，分别为13.7%、19.3%及27.2%。虽然仍不及公司的王牌节目《中国好声音》，但也算是获得了不错的效果。

从行业来看，整个中国综艺节目市场规模已在2017年达到顶峰，在此之后，由于电视台广告收入下降及电视综艺节目播出数量下降，电视综艺节目市场规模有所下滑，至2020年达到374亿元。2021年以来，《关于进一步加强“饭圈”乱象治理的通知》、《关于开展文娱领域综合治理工作的通知》及《关于进一步加强文艺节目及其人员管理的通知》等一系列监管重锤的推出，也使得文娱行业备受打击。

（来源：招股书）

不过网络综艺的规模小幅增长，一定程度上减缓了整个综艺节目市场的下行趋势。预计2025年，电视综艺节目市场恢复增长至422亿元，网络综艺节目市场将达到203亿元。

尽管想象空间较大，但整个行业高度分散且竞争相当激烈。2020年，前五大独立制作商及运营商的市场份额仅有5.5%。可见一个综艺节目IP能否成功仍具有很大程度的不确定性。

综合来看，星空华文是综艺节目IP制作的行业龙头，具有一定的领先优势。但在这个内容为王、观众口味却飘忽不定的时代，爆款综艺的诞生具有十分大的偶然性。随着一批又一批原创综艺接连播出，靠着《中国好声音》名号的星空华文还能走多远？