【主编观市】
全球股市上周均迎来下跌走势，恒指跌破半年线支撑。
中日关系是市场较大变数。高市早苗言论立场没有改变，外交部：日方应立即收回错误言论。各种反制对经济均会造成不确定性。
不过，本周只要情况不再恶化，市场差不多已经反馈了负面情绪，而积极方面正在推动情绪好转。美联储第三号人物发表鸽派讲话，提升12月降息预期；据环球时等多家大型媒体报道，美国提出了结束俄乌冲突的“28点计划”，并把11月27日列为乌克兰接受这一计划的最后时间点，俄罗斯也在积极回应谈判，泽连斯基的态度也在松动，可见这次谈判出结果的概率较大。对出海基建类构成利好。
美国正考虑批准英伟达向中国出口更先进的H200芯片。它虽然不如Blackwell芯片先进，但全面碾压之前给中国定制的H20，比如在FP16算力、FP8算力上是H20的13倍，大语言模型推理、AI推理，以及多卡互联性能都先进不少。利好相关算力股。
英伟达靓丽财报加上谷歌大模型给力，流动性危机得到缓解。16只硬科技主题基金同日获批，包括首批7只科创创业人工智能ETF、3只科创板芯片ETF、4只科创板芯片设计主题ETF，以及2只科技主题主动权益类基金。
上线仅三天，蚂蚁集团首款全模态通用AI助手“灵光”便跻身iOS免费工具榜第一、App Store总榜第七，成为2025年底最受瞩目的通用AI助手竞争者。Ai应用端有望带来催化。
华为官宣将于11月25日14:30举行新品发布会，届时将发布华为Mate 80系列、Mate X7及多款全场景新品。超出预期的话华为产业链或有刺激。
【本周金股】
信达生物 (01801)
信达生物2025年上半年总营收达59.53亿元，同比增长超50%，并成功实现净利润12.13亿元的扭亏为盈。公司的成功得益于其成熟的商业化平台，目前已有16款产品获批上市，覆盖肿瘤、代谢、自免及眼科等多个领域。核心产品达伯舒(信迪利单抗)增长稳健，而信尔美(玛仕度肽)作为全球首个GCG/GLP-1双靶点减重药物，也是业绩增长引擎之一。
11月20日，中国创新药企信达生物(01801.HK)宣布，其自主开发的全球首个GCG/GLP-1双受体激动剂玛仕度肽在中国BMI≥30 kg/m²中重度肥胖人群的III期临床研究GLORY-2，达成主要终点及所有关键次要终点。这将为大基数肥胖人群提供个性化且无创减重的新选择，疗效媲美减重手术。玛仕度肽是信达生物与礼来制药共同推进的一款胰高血糖素(GCG)/胰高血糖素样肽-1(GLP-1)双受体激动剂，也是全球首个获批的 GCG/GLP-1 双受体激动剂。该药已在国内获批两项适应症，分别用于成人肥胖或超重患者的长期体重控制以及成人 2 型糖尿病患者的血糖控制。信达生物近期计划向国家药监局(NMPA)递交玛仕度肽9 mg用于成人体重控制的上市申请，争取早日为中国中重度肥胖人群提供更有效的治疗方案。
近期美国礼来公司市值突破1万亿美元。核心驱动力在于其在糖尿病和肥胖症治疗领域的颠覆性创新药物。礼来的成功不仅验证了“减重经济”的巨大市场潜力，也让全球资本市场开始寻找下一个可能在这一赛道崛起的创新药企。
【产业观察】
10月末全国能繁母猪存栏量重新回到4000万头以下。按照统一口径来看，10月份能繁母猪存栏量环比下降幅度达到1%左右。当前阶段养殖行业亏损现金流已经达到2个月左右，养殖板块股价位置和猪价位置均处于历史底部，按照能繁母猪存栏量测算，本轮周期底部亏损时间或达到3个季度以上。
本轮周期猪价底部已经创21年以来的新低，局部区域跌破10元/公斤，行业的亏损程度正在持续加深，亏损时间也在明显拉长。
产能调控政策的落地意味着大型养殖集团持续的产能扩张接近尾声，养殖集团从2019年开始的资本开支周期也已经结束，当前猪价的下跌是集团养殖场在疫病平稳以及产能利用率提升下带来的出栏量的持续兑现。中小养殖场已经不再是养殖产能的主力，养殖端的持续亏损也使得他们同样将经历产能加速出清的过程。
二级市场的一致预期是在行业盈利时间长达16个月左右，阶段性猪价大幅下跌很难导致行业产能的去化。在当前养殖行业成本方差仍然较大的背景下，产能的去化是一个持续的过程，成本高的养殖主体会率先实现去化，周期下行阶段养殖成本的竞争力也将成为企业最核心的竞争力，其次是企业自身的现金流。本轮周期或将带来养殖行业竞争格局的持续优化，真正有成本优势以及现金流的企业未来也有望迎来更长的盈利周期。
港股重点关注中粮家佳康(01610)、万洲国际(00288)、德康农牧(02419)。
【数据看盘】
港交所公布数据显示，恒生期指(十一月)未平仓合约总数为117319张，未平仓净数46187张。恒生期指结算日2024年11月27号。
恒生指数在25220点位置，上方熊证密集区靠近中轴，恒生指数有反弹意愿。美联储高官连番表示12月会议未必减息，但威廉姆斯发言后减息概率反弹至70%，本周恒生指数看涨。
【主编感言】
全球风险资产的波动表面是流动性问题，本质是风险资产对于AI单一叙事过于依赖。美国非农就业数据的公布，以及年内美联储降息预期的下修，触发了高位资产估值的修正。9月非农数据将是12月议息会议前最后一份可参考的官方非农数据，超预期的新增非农数据进一步模糊了降息路径。
笔者赞同中信证券策略师的以下观点：市场对于北美AI基础设施可持续性的焦虑因降息推后的预期而放大。在AI获得更广泛的商业价值前，AI基建开支依然依赖于科技大厂的经营现金流和债务融资，而这又高度依赖于健康的美国经济、广告收入、企业IT预算支出。在过往，与经济表现弱相关恰恰是科技板块的优势；而在当下，重资产的投入正在让科技板块越来越像周期股。
