核心观点

特朗普的关税政策具有三大特点：1）“威胁性”，事前宣布的关税幅度往往超出市场预期，但落地幅度相对温和。2）各项关税分阶段实施，先落地小规模和小范围关税，再不断扩大关税的幅度和范围。3）存在大量的关税豁免期和产品关税豁免，进一步放缓了平均关税水平上升的斜率，也给予了企业和各国（地区）政府主动调整、提前应对的时机。截至2025年8月7日，将最新的“对等关税”方案计算在内，美国平均进口关税税率为12.0%，其中通过IEEPA（《国际紧急经济权力法》）进行加征的关税税率为7.9%，根据232调查、301调查实施的关税仅为4.1%。

关税对美国经济的影响目前体现在哪些方面：

总体经济周期：特朗普上任前失业率的持续温和上行表明美国已处于本轮经济周期的中后期阶段，特朗普关税政策本应进一步加剧经济下行风险及失业率的上行风险，加快美国经济向后周期的切换。但大美丽法案的落地提振了经济运行的中期前景，移民驱逐导致的劳动参与率下降又缓解了美国失业率上行风险，进而拉长了本轮经济周期的运行时间。

通胀：上半年关税对美国通胀的传导缓慢，除了存在多轮关税豁免期、美国进口商多次“抢进口”外，还有三项重要因素：1）出口商分摊部分关税成本。主要进口来源国中仅东盟进口价格出现显著上涨，实力较强的工业国家吸收了部分关税成本。2）美国生产商自行吸收部分涨价成本。3）能源价格下降，对商品价格的上升形成对冲。但上述因素的缓解作用正在逐步减弱。

生产：关税与订单提振国内制造业产能利用率。1）关税冲击之下，美国制造业生产增速并未出现大幅下行。2）生产增速提升的原因之一是新订单和未完成订单规模大幅上升。特朗普中东之行以及通过关税谈判获得的采购条款对国内生产形成拉动。3）生产增速提振的原因之二是进口成本攀升背景下重点行业的国内产能利用率改善，关税生效后，钢铁、铝和汽车（包括部分零部件）等重点行业国内生产增速、产能利用情况均有明显回升。4）但制造业就业因何低迷？事实上，2023年以来美国制造业就业持续降温，主因或为人工智能发展对于就业的结构性影响。关税的影响主要为短期扰动。

如何看待后续关税对经济的影响？1）关税上升对经济的传导将继续延后。7月PMI数据亦显示美国国内制造业产能持续扩张，美国国内企业已针对新一轮关税冲击进行了相应准备。2）8月后美国将面临总关税的大幅度上升，上半年的缓解因素未必有效，仍预计下半年美国经济增速下行、通胀上行至3%上方。经济增长方面，国产替代短期空间有限，后续各国对美的投资和商品订单不仅落实情况有待观察、提振效果也难以在年内显现；而资本开支与库存周期本就共振放缓，关税上升大体会令经济增速进一步承压直至2026年大而美法案再次提振经济表现。通胀方面，出口商和美国国内生产商对关税成本的吸收或已达到极限水平，低基数一定程度约束后续原油同比增速下行空间。3）继“抢进口”后，美国或再度上演“抢降息”戏码，9月FOMC成了最佳降息窗口，若通胀压力显现Q4反而难以大幅落地降息靴子。

本文源于微信公众号“招商宏观静思录”，智通财经编辑：王秋佳。